华泰证券 段超

　　今年以来，债券型基金的总体表现可以用“冰火两重天”来形容。上半年，债券市场总体表现较好，债券型基金也延续了去年的良好表现。但在6月份过后，随着“钱荒”事件的蔓延，债券价格不断下跌，债券型基金的风险也集中暴露。

　　对于未来债券市场基础行情的走势，我们基本上持谨慎态度。从债市环境来看，近期通胀预期再次抬头，并且GDP也出现了一定幅度的增长，我们认为未来政府对房市的调控还将加强，出台紧缩货币政策的可能性也较大。随着市场资金面的紧张，债券市场利率未来有可能逐步走高，而对于债券市场价格来说，四季度还将面临较大压力。因此，对于债券基金净值将形成压制。

　　关注配置价值成长股较多的债基

　　虽然目前债券型基金主要配置的是债券资产，但有些债券型基金的净值走势不是受所配债券资产的走势来决定的，而是其所配置的权益类资产，这种类型的债基可以划分为二级债基、信用二级债基和转债基金。

　　对于这三种类型的基金，建议投资者可以关注配置价值成长股较多的债基，而对于成长股配置较多的债基，投资者应该回避。我们认为，由于今年涨幅和业绩的因素，四季度成长股可能面临较大的系统性风险。而对于以银行为代表的价值成长股，无论从估值水平还是股息率来看，目前均已处于较低位置，随着我国稳增长政策的推荐，这一类板块具有较强的防御性功能。

　　关注银行协议存款 配置较多的定期开放债基

　　再来看定期开放式债券型基金，这一类基金在去年以及今年上半年具有较好的市场表现。由于这类基金采取封闭运作模式，可以配置和自身封闭运作期相匹配的债券品种，并且不用关心基金流动性的变化，因此在债券市场整体向好时，其表现往往强于普通的债券型基金。但从今年下半年至今，我们统计了42只定期开放式债基的业绩表现，发现银行协议存款配置较多的债基业绩表现较好。从6月份至今，6只银行协议存款配置比例超过30%的债基，平均净值增长率为1.53%，而其余36只银行协议存款配置较少、债券资产配置较多的定期开放债基平均净值增长率为-0.84%。

　　我们认为，银行协议存款配置较多的定期开放式债基，类似于货币基金中的短期理财债基，银行协议存款具有稳定收益特征，因此配置这类资产较多的基金业绩往往也非常稳定。但我们对债券市场持谨慎态度，因此不建议投资者过多关注。这类债基的封闭运作期往往要长于短期理财债基，因此可以配置期限更长的银行协议存款。

　　回避长久期、信用级别较低的纯债基金以及一级债基

　　我们也不是十分看好纯债基金以及一级债基的表现。这两类基金无法回避债市的系统性风险，特别对于长久期以及信用级别较低的债基，未来其投资风险仍然较大。

　　我们统计了293只纯债基金以及一级债基从今年6月份至今的业绩水平，平均净值增长率为-1.40%。其中，配置长久期债基以及信用级别较低债券资产较多的债基，平均净值增长率为-2.79%，其原因主要是长久期债基以及信用级别较低的债券，其风险收益特征都要高于短久期债券等品种。在债券市场向好时，这些债券资产很可能会取得较好的业绩水平，但如果遇到市场整体系统性风险时，这部分债券资产的风险也会成倍增加。