股市策略展望：经济环比或有改善，市场或迎阶段性反弹

2012年三季度经济增速仍将处于低位，决策层虽然不愿意重回过去依靠高投资拉动经济增长的老路，但若要短期内提振经济，投资的效果无疑是更为直接和显著。房地产、制造业普遍面临供过于求状况，其投资也难以提速，尤其地产，仍是社会关注的焦点，短期内大幅放松必然引发更加激化的社会问题。基于此，决策层更加希望通过基建投资维稳经济，虽然难以持续，但短期催生信贷，促使经济短期内环比改观概率较大。目前随着预算内资金和信贷的提速，基建已经发力；且随着CPI的大幅下降，政策将更大助力于基建投资。

在资金面，随着政策的逐渐放松，资金价格维持低位仍将是三季度资金面的主基调，但考虑到目前资金价格处于低位，无论是拆借利率还是票据直贴利率整体下行空间较为有效，单纯依靠资金价格的走低抬升市场估值水平空间不大。而随着基建投资的深入，信贷投放也将随之放量，这也有助于提振市场信心，提高市场风险偏好水平。

理论上，市场的表现最终取决于盈利预期、折现率以及当前的估值三个因素。目前，企业盈利状况虽令人担忧，甚至上市公司二季报盈利数据不排除进一步下滑的可能，市场前期的调整已对盈利下滑有充分预期，超预期下滑的概率不大。折现率则主要包括无风险利率与风险溢价。三季度虽仍有降息空间，但无风险利率的下行空间较为有限。而风险溢价则与经济景气程度以及投资风险偏好水平有较大关系。三季度经济环比若有改善，政策放松预期以及持续的制度性建设，有利于提振市场信心，提高投资者风险偏好水平，降低风险溢价，从而抬升市场整体估值。就目前估值来讲，全部A股整体市盈率约为12.8倍，市净率为1.88倍，低于2008年底1664.92点对应估值水平，目前的估值水平具备较大投资价值。

从趋势来看，我们认为三季度A股市场或将迎来阶段性反弹机遇，但利率市场改革的深入对银行股构成利空，或将拖累市场的上升空间。而在风格上，三季度优势风格可能并不显著，反弹中仍将伴随风格轮动，而受益于经济结构调整，以及惠民生的基础设施建设的相关主题性机会或更为活跃，而非银行类金融以及盈利增长稳定性强的蓝筹股也具备优势；估值偏高的中小盘成长股将继续分化，具备业绩支撑或政策支撑的个股更具优势。

而对于三季度的风险点，我们认为主要在于经济的环比改善能否带动企业盈利数据的向好转变。从最新上市公司季报数据显示，剔除金融与两油，上市公司的投入资本回报率低于目前的一般贷款加权平均利率，企业的真实信贷需求不足。三季度经济或有好转，但企业利润若未能改善，市场届时或将面临又一轮的调整。另外，新三板、国际板等市场扩容压力也不容小觑。

   基金组合策略：股基选择适度积极，债基可作安全配置

鉴于对三季度基础市场相对乐观的判断，基金组合投资策略应在稳健的基础上，适度积极，以大概率使组合表现战胜市场平均，在避免出现重大错误的同时，追求较高回报。考虑到长期来看，股市重大下行风险有限，投资者可在观察经济数据的基础上动态调整策略，适时增加配置。

基金组合投资策略如下：

1、基金组合资产配置

基于三季度市场阶段性反弹的预期，建议积极型投资者的偏股基金配置比例60%～80%；稳健型投资者偏股基金参考配置比例20%～60%；保守型投资者偏股基金参考配置比例低于30%。

2、偏股基金配置策略

(1) 继续持有风格配置较为均衡，风险控制能力较优的稳健风格基金。这类基金阶段业绩往往并不突出，但长期业绩持续性表现出色，仍可作为核心配置。

(2) 继续持有选股选时能力均衡，操作风格灵活的基金。这类基金对市场风向变化较为敏感，并能较为及时地调整仓位和组合配置结构，应对市场风格变化业绩更有望保持稳定。

(3) 继续配置股选股能力较强，风格相对积极的基金产品。成长风格个股业绩分化和股价分化是必然，将考验基金经理的选股能力。对于基金经理选股能力出色的成长风格基金，可重点关注。

(4) 可在市场相对低位阶段性增加指数基金的配置比重；对于前期业绩表现极为突出，配置过偏的基金，则应予以警惕，若配置比例过高，应在反弹中予以减持。

3、债券基金配置策略

基于政策逐渐放松、流动性趋于宽松的判断，债市机会较为明确。继续配置长期业绩稳定的债券基金，在债券结构配置上偏重高等级信用债以及风格较为积极的债券型基金。