| 来源： |
证券市场周刊 |
发布时间： |
2009年02月02日 16:02 |
作者： |
廖宗魁;孙卜雷 |
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前几个月，美元暴涨近20%，美元指数由72点一跃至86。许多专家认为，美元已经结束贬值周期，进入升值通道。
我们却发现，美元暴涨之时，美国货币乘数也在急速降低（11月降至5.3，此前一直维持在9左右）。因此，美元上涨更多是一个单纯的货币现象。
美国货币乘数降低的背后是信用市场停止，导致市场突然出现的流动性短缺。迫于此，联储也在向市场大量注入流动性。因此，这种上升取决于美国货币乘数维持低位的时间和联储释放基础货币的力度。
联储大量释放基础货币，还有另一个功效——有助于弥补传统货币政策失效。目前，联储已经将利率降至零水平，名义利率已经没有再降低的空间了，联储看似无所作为了，但联储还可以改变实际利率。联储要改变实际利率，一个选择是制造出通胀预期，这样货币政策也就能重新发挥作用。为形成通胀预期，联储采取了一定激进措施——大规模快速释放基础货币，并实行定量宽松的货币政策，向市场大量注入流动性，使得基础货币由9月初的8437亿美元升至16588亿美元，几乎增长一倍，已经让人们对未来美元泛滥多少有些担心。
但由于目前美国国内金融市场环境还并没有明显改观，导致目前美国货币乘数仍然很低，但美元是一种国际货币，它总会有部分流出美国。近几个月，联储陆续与十多个主要贸易伙伴建立了美元互换协议，也会进一步导致国际市场上的美元流动性有所增加。上述联储将利率降至零，与其他国家货币利差进一步扩大，这自然有拉低美元之效。因此，近来美元大幅下跌也就是自然之事了。
联储要形成通胀预期，还继续增加基础货币投放，并保持当前释放速度。所以，近来美元出现的下跌仅仅是一个预热阶段，真正的美元贬值还没有完全到来。
根据上面分析，只有等到美国货币乘数有所恢复，并形成一定通胀预期，美元贬值才具有持续性。基于这些判断，我们认为，短期内美元很可能处于一个局部调整阶段，甚至有所回升，这都是正常的，但长期向下趋势很难改变。
需要指出的是，美联储现在政策与日本“迷失的十年”的措施也有很大可比性。首先，日本大量释放基础货币的时间太晚。日本在1990年代初出现衰退，但到2001年后才开始大量释放货币。其次，在“迷失的十年”中，日元由于各种原因被迫升值，这反而加深了日本通缩预期，对日本刺激政策有很大反作用。所以目前，美元贬值是完全符合美联储货币政策意图的，美元贬值使进出口对美国衰退有一定的缓解作用。
对于美元贬值，并不意味着其他各国货币都将大幅回升。我们认为，外汇市场会出现一定程度的分化。与商品和资源有紧密联系的货币（比如澳元和加元）回升会很小，它们受大宗商品和资源价格影响较大，在全球经济严重衰退时，很难有较大表现。
日元兑美元关系相对简单。日本和美国现在都是零利率，利差已经抹平。日本央行现在一直保持着基础货币的稳定，而美联储却不断大量释放基础货币，美元相对供给显然要更多，日元兑美元上涨有货币方面的动力。
从技术上看，日元也突破了90的强力阻力位，其上升势头要好一些。从2008年下半年日元兑美元走势也可以发现，日元升值波动性更小，持续性更强。
欧洲和英国政策速度一向较慢，虽然现在还在降息，相对美元仍然有2%以上的利差。欧洲和英国也没有采取其他货币政策，等到美元贬值真正来临之时，它们仍然有很大升值空间。
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