注册制“指挥棒”导航定向 一二级市场联动更合拍

    证券时报记者 孙翔峰

    

    注册制下的新股发行价格正在产生显著分化,高价发行虽仍司空见惯,但是低价发行也开始习以为常了。

    Wind数据显示,截至7月6日,注册制下的创业板和科创板年内累计有182家IPO企业披露了发行市盈率等数据,扣除2家尚未盈利企业,平均市盈率为30.82倍,其中84家发行市盈率不足23倍,占比46.67%。

    市场人士分析,从国际市场上来看,美股、港股都有类似的特点。虽然企业符合条件都能上市,但是估值、定价情况会出现非常大的差异,而且会两极分化,这也是中国资本市场走向成熟的重要标志之一。

    “IPO发行市盈率的分化使得优质公司更容易融到目标资金,而一些质地一般的公司可能无法足额募资。这一方面有利于增强IPO对优质公司的吸引力,另一方面则降低了质地较差公司上市的动力,从而引导IPO生态实现优胜劣汰,推动IPO生态健康发展。”开源证券研究所所长孙金钜对证券时报记者表示。

    IPO定价显著分化

    A股仍然是全球最活跃的IPO市场之一。Wind数据显示,截至7月6日,年内A股已上市企业累计募资金额达到2146.20亿元。

    从单笔融资规模上来看,上市公司规模整体偏小,金额最大的一笔募资为三峡能源IPO,募资227.13亿元;最小的一笔IPO募资则仅有1.06亿元。

    按上市板块划分,试点注册制的创业板和科创板仍然是IPO大户,年内科创板IPO企业数量为89家,创业板IPO数量为88家,两者合计177家,占A股总IPO数量的70.23%。

    值得关注的是,注册制之下IPO发行定价出现了显著分化。

    Wind数据显示,截至7月6日,包括已上市和已招股的公司在内,创业板和科创板共计有182家公司披露了发行市盈率等数据。其中,发行市盈率在100倍以上的有5家,分别为诺禾致源、欧林生物、中望软件、和林微纳、奥泰生物。诺禾致源的发行市盈率高达231.51倍,同期披露的行业平均市盈率为35.67倍,该公司通过IPO募得资金5.13亿元。另外,还有13家公司发行市盈率高于50倍。

    整体来看,扣除2家尚未盈利企业,180家公司的平均市盈率为30.82倍。

    不过,低价发行的公司显然也在增加。Wind数据显示,同期有84家公司发行市盈率不足23倍,占比高达46.67%。其中,发行市盈率在15倍以下的有13家,晓鸣股份的发行市盈率仅有7.98倍。

    孙金钜表示,“科创板和创业板实施注册制改革,市场化询价以来新股定价也趋于市场化,而市盈率仅是新股定价的方式之一。注册制改革之后引入了众多创新创业型企业,也允许未盈利企业上市,因而定价的方式也更加多样化,包括DCF、DDM、PS、EV/EBITDA、EV/研发投入等等。目前,我们可以看到部分公司的发行市盈率低于23倍,甚至为负,但也要看到有不少公司的首发市盈率高于30倍、40倍。这一现象很好地体现了注册制下询价机制的高度市场化,定价环节充分反映了市场对IPO公司的股价预期。”

    允泰资本创始合伙人付立春也表示,新股发行定价分化,一方面是注册制大背景下,很多企业都能上市。不同企业的发行定价都可能出现不同的情况,注册制更具有这种包容性;另一方面,注册制背景下IPO常态化,越来越多的企业出现了破发的现象,导致企业估值和定价也越来越趋于理性。

    新股套利空间缩小

    随着发行定价的不断分化,市场对于注册制之下的定价机制变革也越来越关注。

    “IPO是资本市场一、二级联动的枢纽,价格是核心因素,价格或高或低对于一、二级市场都会产生深远影响。”有券商投行人士对证券时报记者表示。

    付立春认为,从市场化定价的结果来看,注册制下的价格分化,一定程度上抹平了一、二级市场的一个价差,防止二级市场爆炒和一级市场Pre-IPO的投机,从而让这个市场的流动性更充分。

    孙金钜也认为,IPO发行市盈率的分化可以强化A股融资定价能力,在IPO阶段即开始对公司实施扶强去弱,引导A股走向优胜劣汰的良性生态循环。同时,IPO发行市盈率分化使得上市公司首发估值更客观合理,可以减少很多公司上市后股价持续下跌的现象,从而改善投资环境。此外,IPO发行市盈率分化可以减少新股的套利空间,降低新股炒作的风险。

    “IPO发行市盈率分化是注册制市场化定价结果的体现,伴随着注册制改革推行逐渐进入‘深水区’、投资标的的增多和投资者专业性的提升,注册制制度下的优胜劣汰效应也会逐渐体现。”国金证券投行相关负责人表示。

    不过,他也指出,不能把注册制下的IPO形容成单纯的“扶强去弱”,当前注册制下多元化的上市标准设计,也把空间给与了更多拥有硬科技、硬实力、规范经营但目前尚未充分发展的公司。发行市盈率高低、IPO融资多寡,归根到底取决于投资者对企业未来价值的判断。注重技术、规范经营、用心发展的企业,注册制资本市场将给予机会,而故步自封、目光短浅、企图蒙混过关的企业,长此以往也终将被市场淘汰。

    投行慎接“弱势”项目

    事实上,随着IPO发行定价更加市场化,投行面临的挑战也越来越大,一些弱势项目出现了发行难、高价发行更难的局面,很多公司募资额有限,投行展业性价比明显降低。

    从募资金额上来看,上述统计的182家公司中,有120家的募资额低于各自招股书中的计划。

    随着众多小公司“贴地”发行,保荐人压力越来越大,与发行人之间的博弈也进一步加大。很多公司经营质量一般,发行总额较小的项目都是以保证发行成功率为主,这类企业在上市过程中的话语权开始变小,上市就“暴富”的预期也开始降低。

    一位投行人士此前曾对证券时报记者表示,发行市盈率下行,募资金额不足预期的情况频频出现,也使得一些团队主动规避“弱势”项目。

    “一个项目无论大小,团队人员都要付出时间,最后发行市盈率偏低,募资也少,留给投行的利润空间就小。这些公司上市之后可能发展前景也有限,后续给券商带来的业务可能也不多。”该投行人士表示。

    前述国金证券投行相关负责人则表示,对于企业来说,IPO上市不再是简单的“一锤子买卖”,企业如何抓住发展的核心价值,关注自身业绩,正确向市场传递价值,将在企业后续发展和融资中扮演举足轻重的作用。

    对于投行来说,核心竞争力不再仅仅是“带队闯关”能力,如何挖掘企业亮点、梳理推介逻辑,并将之传递给市场等定价承销能力也受到了多方面的考验,成为未来区分投行业务能力优劣的重要因素。