为持续向投资者普及ETF基础知识，招商证券携手十二家基金公司，联合全景网共同举办2026年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提升资产配置与风险管理能力，促进ETF市场的健康发展。
2026年10月23日，“招财杯”ETF实盘大赛系列直播邀请到了华夏基金基金经理纪君凯一起探讨《调整中的布局——下半年港股科技赛道的投资策略》。
纪君凯认为，2026年港股科技已连续12个月下行，内部分化极致：硬科技（AI服务器、半导体、PCB）景气上行，软科技（互联网）受消费疲软、变现困难及美债利率高企压制明显，AH分化源于美债与国内利率的“一紧一松”。核心变量是美债收益率，需紧盯11月美国中期选举后是否回落。南下资金大幅缩量且只抱团有订单兑现的硬科技。当前市场或现“三重底”：业绩底（互联网三季报有望出现拐点、CXO订单高增）、估值底（硬件利润向上）、流动性底（待美债破5%）。策略上可以考虑“哑铃+卫星”配置：底仓配置高股息红利防御，卫星仓聚焦港股通信息技术（纯AI硬件）和港股通医疗（CXO+AI制药），互联网仅作弹性博弈，需等待社零复苏、美债收益率确认拐头后再布局。
一、分化溯源：
分子分母双杀与流动性困局，南下资金缩量抱团硬科技
全景网：想先请您帮我们复盘一下，2026年以来港股科技赛道走出了怎样的行情？为什么港股科技与A股科技会走出明显的分化走势？核心的驱动因素有哪些？
纪君凯：从2025年国庆后算起，港股已经连续12个月下行。恒生科技年初至今跌幅约为25%；港股互联网板块整体跌幅大于恒生科技，但其中和AI沾边的互联网子板块年初至今仍是正收益，内部极度分化。
对比A股，分化同样夸张：中证半导体指数即便回调到当前位置，截至10月20日，年内仍上涨35%；科创50大致在0附近，远低于恒生科技跌幅。
背后是分子、分母两端同时起作用。分子端：港股科技权重集中在腾讯、阿里、美团、快手等互联网平台，收入依赖广告、手游、电商，直接受到今年消费疲软拖累，盈利预测持续下修，硬科技和软件互联网业绩一上一下。分母端：港股定价锚是美债。10年期美债收益率从年初4%出头一路升到近期5.3%高点，目前仍在5.1%左右；而A股由国内利率定价，10年期国债约在2%附近，部分券商甚至看长端利率破2到1.X%。一边紧、一边松，放大了AH科技走势裂口。
全景网：就港股科技板块的定价逻辑来看，分母端海外流动性是影响港股科技估值的关键变量。您此前提到，当下影响港股资产定价的不仅有美债利率的高度，还有利率的波动率，现阶段这一不确定性因素正在如何演变？
纪君凯：美债收益率居高且高波动，会传导到全球大类资产：近期纳斯达克、费城半导体，以及海外算力租赁公司（如CoreWeave类标的）顶部波动加剧，港股不可能独善其身。
当前推升美债的核心变量有三个。第一是美国通胀韧性：9月CPI大幅超预期，主因是油价上涨带来的输入性通胀。第二是加息预期重定价：9月已加一次，市场现在押注12月再加息，给长端利率持续施压。第三是政治窗口：这种高波动大概率要延续到11月美国中期选举之后才有边际缓解。
市场一部分观点认为，若中期选举出现民主党横扫两院，则对特朗普政府的制衡加强，美伊冲突“为所欲为”的空间被压缩，油价存在中期回落可能；同时部分民主党州会暂缓AI数据中心投资，边际减轻美债供给压力；财政扩张和发债节奏也会更受掣肘。这三条路径都可能让美债收益率从高位回落。
全景网：同时，南向资金也一直是港股的重要增量来源。2026年以来南向资金呈现出怎样的特征？它对港股科技板块今年来的走势起到了什么样的作用？
纪君凯：过去两三年海外主动配置资金持续流出港股，南下几乎是唯一能填上这个“资金空洞”的增量。但2026年南下是大幅缩量的：年初至今净流入约4300多亿港元，而2025年同期约1.2万亿港元，仅占36%。前4个月月均约690亿港元，5—6月转入净流出，8月仅100多亿，9月回升至约600亿，但整体仍放缓。
结构上，2025年是“无差别买互联网”，2026年彻底分化：南下集中抱团智谱这类AI应用，以及联想、中芯国际、华虹、长飞光纤等有景气和涨价弹性的硬科技；其余方向不少是净卖出。
二、业绩验证与指数工具：
硬科技订单兑现占优，关注纯硬件与医疗指数配置
全景网：就分子端来看，当前正处于三季报披露时点，港股科技赛道的相关企业有哪些值得关注的业绩亮点，尤其是投资者关心的AI产业链相关的企业是否有在持续兑现业绩？
纪君凯：比较干净的样本是中证港股通信息技术综合指数——它只装AI硬件，不含任何互联网公司。核心持仓与景气分层如下：
第一梯队（最景气）：PCB、AI服务器、光通信。联想AI服务器订单储备540亿美元，AI服务器业务收入同比超过90%，增速和戴尔、超微在同一档；PCB公司订单与盈利普遍超预期。
第二梯队：晶圆代工，中芯国际、华虹半导体等，受益国产算力芯片流片需求，但弹性弱于上游组件。
第三层是互联网平台：中报只是环比微弱修复，同比依然下滑，消费不振是一方面，外卖大战的补贴和两家大厂（腾讯、阿里）为AI砸下的巨额资本开支共同侵蚀了现金流。最末一层是纯AI应用软件公司——收入曲线已经起来，但利润表还没跟上，绝大多数还在亏钱铺场景。
医药这条暗线同样在释放业绩。药明康德中报营收同比+38%、扣非净利润+89%，在手订单664亿美元，并且中报就上调了全年收入指引。2026年是CXO的大年，尤其是CDMO环节，景气度和2025年创新药BD爆发刚好错位衔接。
全景网：谈到港股科技，相关的指数有恒生科技、港股通科技、港股通互联网指数等等，这些指数经常被放在一起比较。它们各自的编制逻辑和成分股结构有何差异？分别适合什么样的投资诉求？
纪君凯：
恒生科技指数刚从30只扩到50只，改为“双组别”选股：市值选40只，加上营收增长指标选10只（营收门槛5亿港币以上，避免低基数效应）。新老版本权重重合度约90%，新增收入组别的10只股票占比仅6—7%。它适合想配置大盘科技蓝筹的投资者，但要接受它仍被成熟互联网公司主导、科技纯度被长期诟病。
中证港股通科技指数成分股必须是港股通标的，覆盖互联网、汽车、创新药等主流科技赛道，适合想要港股通内“泛科技”一键配置的投资者。
中证港股通互联网指数成分股仅包含互联网行业，是一个纯互联网的指数，适合关注互联网平台周期的投资者。
中证港股通信息技术综合指数仅包含AI硬件、电子制造、半导体，是港股市场上比较纯的硬科技指数，成分股不含软件公司。它巧妙地把绝大多数互联网权重从科技赛道切分出去，主要含有电子制造、半导体、PCB和比较纯的AI应用。这个指数现在是较为细分、同时涨幅也较高的科技指数，适合关注AI硬件国产化、想避开互联网分子端下修的投资者。
中证港股通创新药指数的创新药占比大于50%，CXO约占20%，是一个以创新药为主的指数，享受的主要是海外BD交易授权带来的景气度。
中证港股通医疗主题指数则相反，它以CXO为代表，CXO含量超过50%，创新药不到20%。今年三个药明（药明康德、药明生物、药明合联）在该指数中合计权重已达45%，加上其他CXO公司，整个CXO权重超过55%。再加上AI医疗相关权重，CXO及AI医疗的整体权重超过60%。港股通医疗是当前可以关注的指数，适合同时把握CXO景气上行和AI制药的落地。
三、港股科技分化：
互联网关注社零与变现能力，硬科技确定性更高
全景网：今年以来，港股科技内部呈现明显的结构性分化，“硬科技”与“软科技”走出了不同的行情。您如何看待这种分化？相对偏硬科技的港股通信息技术板块当前的景气度和投资逻辑是什么？
纪君凯：美国禁运英伟达B系列先进算力卡后，国内大模型厂商缺芯片是严峻现实。海外头部AI公司掌握的算力若记为100，字节跳动、智谱等国内头部大约只有5—10，存在10—20倍的代差。
但软件层面差距没那么大：借助开源模型跟随和蒸馏技术，国产模型（如DeepSeek、Kimi等）大约3—6个月就能追上海外闭源模型一代的差距。真正的鸿沟在商业化变现能力——海外OpenAI年化经常性收入（ARR）约740亿美元，国内做得最好的大模型公司（智谱）ARR约16亿美元（7—8月沟通口径），差距显著。
生态变现也跟不上：海外云厂商毛利率50%—70%，我国头部云厂商阿里云毛利率仅约20%；腾讯的协同办公产品还在靠发放免费积分维持用户活跃，C端订阅回流相对算力投入仅为“凤毛麟角”。所以美债破5%时，亚马逊、谷歌、微软等变现能力极强的公司仍能继续投算力；中国互联网公司却要担心巨额CAPEX如何变成现金回流。
硬件反而是确定性更高的链：买不到英伟达产品就只能依赖华为、寒武纪及“国产芯片六小龙”，而这些国产算力落地绕不开中芯国际、华虹等晶圆代工厂商。因此港股硬科技（半导体、代工、PCB、光通信）有实打实的订单和利润；软科技则卡在“变现闭环”上。
全景网：与“硬科技”相对，港股互联网板块今年经历了较深的调整。您怎么看待港股互联网当前的估值与弹性？
纪君凯：有个很反直觉的统计：港股互联网指数近12个月的涨跌幅，和中国社会消费品零售总额同比增速的相关系数高达约70%。原因在于腾讯收入来源于手游和广告，阿里收入来源于电商，快手、小米本质也都是消费型公司。今年社零同比增速从年初3%以上持续下降到6—7月的0.5—0.6%，最差逼近0，但9月反弹到1.1%。如果把汽车消费（今年汽车下滑超10%）剔除，非汽车部分的社会零售消费同比有3%以上的增长。港股互联网9月中下旬、国庆前后的弱反弹，其实提前约十天反映了可选消费和必选消费的反弹。
往后观察互联网拐点的三个信号：第一是下个月的零售、网购、餐饮、消费旅游数据，要抛开房子和汽车看核心消费。第二是外卖补贴退坡：淘宝闪购、美团大额券从6月起明显收缩，等到三季报，美团利润很可能因为补贴减少而一次性释放。第三是不要被“资产负债表螺旋”叙事吓住：房价跌不等于人不消费，居民资产账户和现金工资账户是两本账，部分AI、外贸从业者的收入其实在上行，居民收入复苏可能映射到社零的反弹。
全景网：近期恒生科技指数编制方法进行了修订，新增了一批硬科技、AI、机器人等标的。您如何看待这次修订对港股科技中长期叙事的影响？
纪君凯：方向肯定对。恒生科技里互联网权重太高，消费属性强、科技纯度不足，纳入成长类硬科技公司是必要的新陈代谢。但也要防控风险：部分新上市公司成立时间短、盈利能力差，且面临大额解禁。例如智谱上市一度冲到接近1万亿港元市值，现已跌回约3000亿港元；MiniMax等也有类似回撤。
建议指数公司在纳入新科技公司时，设置“全解禁”缓冲期——等战略配售、大股东锁定期满1到1.5年、股价进入公允区间后再调入，且单一个股权重不宜过高。纳入是好事，但不能让新经济的波动过度伤害持有人。
四、医药创新产业链：
CXO卖水人逻辑独立景气，中国创新药全球竞争力凸显
全景网：CXO为什么在科技分化行情里还能走出独立景气？
纪君凯：CXO分CRO（临床前研发）和CDMO（临床后生产），相当于创新药产业链的“卖水人”：不管药企新药研发成不成功，研发投入的20%—30%要先付给CXO，旱涝保收。这就像不管AI大模型谁赢，都得先买算力和存储。
这轮景气来自全球大型药企（MNC）面临的专利悬崖：前20大药企每年自由现金流约1800亿美元，账面现金超1600亿美元，举债空间还能再扩一倍。为避免重磅药到期收入被仿制药吞噬，它们必须大量进行BD交易。2025年是BD元年，单笔授权动辄10亿乃至上百亿美元，次年订单就会进入CXO环节。
药明系在手订单同比+25%，新签订单+30%；全球CRO/CDMO市场总规模预计从2025年的2600亿美元增长到2034/2035年的5400亿美元，复合增速超过8.5%，头部公司订单增速普遍在20%—30%。最紧缺的环节是实验猴（用于临床前试验），猴价已突破历史最高位，可以对标AI产业链中的HBM存储涨价。这一轮CXO上行周期至少贯穿2025—2027年，位置类似2024年底的AI算力链。
全景网：在您看来，中国创新药的全球竞争力已经到了什么阶段？在当前“调整中的布局”框架下，港股创新药的投资机会和风险分别在哪里？出海逻辑能否成为港股医药板块穿越周期的核心叙事？
纪君凯：中国拥有三个结构性优势。第一是人才成本：21世纪初生命科学扩招，积累的生物医药硕博密度全球最高，人力性价比极高。第二是临床速度约为海外2倍：国内晚期患者基数大、入组意愿强（愿意“搏一把”），伦理和招募流程高效；海外一个临床试验准备常要2—3年。跨国药企越来越倾向把II/III期先在中国做完再去海外桥接，风险更低。第三是产业链工业化效率：从CRO到CDMO全链条在中国，能把新药研发成本压到最低。
结果体现在下一代药物（双抗、ADC、多肽、小核酸）上：中国公司普遍比海外同行早2年以上做完临床。根据医药魔方数据，2025年中国BD授权总额突破1000亿美元，占全球49%，超过美国；全球28%的创新药引进来自中国；2026年上半年BD总额已超过2025年同期，且逐季抬升。
五、底部判断与应对策略：三重底部隐现，哑铃加卫星配置
全景网：当前市场普遍用“调整中的布局”来形容港股科技所处的阶段。您认为港股科技目前处在什么位置？是“三重底部”还是“反弹待验”？
纪君凯：国庆前偏向“反弹待验”，国庆后结合数据更倾向三重底部正在成型。
第一重是业绩底（分子端）：互联网三季报大概率成为盈利拐点。外卖补贴大战6月已见顶退潮；国家“以旧换新”补贴带来的高基数到6月基本消化；9月社零超预期改善。若10月数据能延续复苏，业绩底部可能已出现。同时硬件（AI服务器、PCB、代工）利润向上，医疗CXO订单周期上行，结构底也在夯实。
第二重是流动性底（分母端）：10年期美债5.2%—5.3%已是极端高位，但还没确认拐头。关键看11月美国中期选举，若民主党横扫两院，可能压制政府支出、缓和油价、放缓AI基建，从而推动美债收益率回落。
右侧确认信号：美债10年期从5.3%区域明显回落，且南向资金单周净买入重回100亿港元以上，互联网就有条件从左侧磨底切到反转。
全景网：面对“调整中的布局”，您认为均衡配置框架如何落地？港股科技内部，港股通信息技术（硬科技/半导体）、港股通互联网（弹性）、恒生医药（创新药）等指数工具各有什么定位？投资者应如何选择？
纪君凯：不建议投资者满仓港股科技。更适合多数人的做法是哑铃加卫星。
底仓（哑铃一端，防御）：可配置港股高股息、央国企红利、银行、金融等估值低、分红稳的防御类指数，作为压舱石。
卫星（哑铃另一端，进攻）：可配置港股通信息技术指数和港股通医疗指数相关产品。前者为AI硬件国产化，后者为CXO+AI制药，都是今年有订单和利润验证的高景气赛道。
弹性博弈仓：可考虑互联网平台。只有当“11月中期选举落地+10年期美债确认跌破5%+社零延续修复+南下资金放量”这几个条件同时出现时，才值得把互联网作为反转仓位布局，时间窗口大致在10月底到11月。
需要持续跟踪的变量包括：美债利率高度与波动、美联储加息概率、中美AI芯片管制、云厂商CAPEX上修节奏、外卖补贴退坡幅度、每月社零/餐饮/出游数据、CXO实验猴等瓶颈资源价格。
本文节选自华夏基金《调整中的布局——下半年港股科技赛道的投资策略》主题直播，分享嘉宾为华夏基金基金经理纪君凯（F0270000000191），文本内容根据嘉宾观点整理。嘉宾观点及华夏基金观点不代表我司观点。