9月18日，北交所官网一纸终止审核公告，为延安医药IPO之旅画上句号。这是延安医药三年内第二次在北交所IPO终止，两次保荐机构都是天风证券。对今年5月刚刚履新天风证券总裁的罗国华而言，这也是其接任后首个以终止收场的IPO项目。

　　一家医药企业两次申报、两次终止，本身已足够曲折。若把时间拉远，延安医药只是天风证券投行业务现状的一个缩影。这家曾以债券承销和证券研究起家、一度占据新三板挂牌业务头把交椅的券商，如今在股权融资领域正面临明显的"失速"。

　　延安医药二度申报止步首轮问询，募资翻倍成追问焦点

　　延安医药的资本化路径起步并不晚。公司2016年9月挂牌新三板，蛰伏七年后于2023年9月27日首次向北交所提交公开发行申请并获受理，保荐机构天风证券，审计机构立信，律所北京德恒。

　　首轮申报走到两轮问询回复阶段，却在2024年9月13日由公司主动撤回申请文件，同年10月北交所终止审核，彼时公司给出的理由是“资本市场环境变化”，原拟募资1.83亿元。

　　一年后，延安医药卷土重来。2025年12月31日，北交所再次受理其公开发行申请，中介团队保持原班人马，拟募资金额却上调至3.58亿元，较前次近乎翻倍。

　　2026年1月29日，北交所下发首轮审核问询，就业绩与技术、公司治理与独立性、财会信息与管理层分析、募集资金运用等方面提出12个问题。3月5日公司发布延期回复公告后，始终未提交问询回复，直至8月26日董事会审议通过终止议案，8月27日公告撤回申请。

　　从2023年9月到2026年8月，三年两度申报、两度终止，第二次连首轮问询都未能作答。北交所在问询中明确要求公司说明“募资金额较前次申报大幅增加的原因及合理性”，并对推广咨询费的真实性提出质疑。在医药IPO审核趋严、推广费合规问题频被问询的背景下，这一追问直指要害。

　　延安医药基本面同样构成压力。2022年至2024年，延安医药营收分别为3.23亿元、4.32亿元、4.67亿元，2025年进一步增至4.82亿元，同比小幅增长3.16%。但盈利质量明显走弱，归母净利润由2024年的9025.79万元降至2025年的7047.95万元，同比下滑21.91%；毛利率自2022年至2024年始终维持在50%以上高位，2025年大幅回落至43.91%。

　　延安医药在发行市场“折戟”并非孤例。2026年以来，北交所已成为医药IPO终止的高发区，百诺医药、天康制药等企业相继终止。行业性收紧叠加自身业绩走弱，延安医药的退出，某种程度上是“天时”与“人和”都不占的结果。

　　天风证券投行收入掉头向下，沪深两市无IPO受理项目

　　延安医药的终止，让天风证券的投行业务再次被置于聚光灯下。

　　从收入端看，天风证券投行业务的波动十分明显。2025年全年，公司投资银行业务收入7.34亿元，同比增长18.04%，在当年IPO发行边际回暖、再融资市场升温的背景下有所修复。

　　但进入2026年，这一势头未能延续。Wind数据显示，2026年上半年全市场IPO扩容节奏平稳有序，新增IPO企业71家，同比增长39%；募集资金总额达705.74亿元，同比增长89%。

　　行业暖风之下，天风证券却未能分得增量，上半年公司投行业务手续费净收入2.92亿元，同比下降31.61%（合并口径）。若按母公司口径，投行手续费净收入为2.41亿元，同比下滑33.6%。

　　收入下滑的背后，是股权融资业务的持续低迷。2026年上半年，天风证券仅完成1单再融资项目，2单北交所IPO申报获受理，在审北交所IPO项目数量行业排名第18位。更值得关注的是，其IPO项目储备全部集中于北交所，且数量有限，目前沪深两市均无在审项目。

　　从项目质量看，天风证券保荐的IPO项目终止率偏高。近年来，除延安医药外，其保荐的华羿微电子（科创板）、上海新数网络（科创板）、湖北恒安芙林（创业板）、山东同成医药（北交所）、江苏浦漕科技（北交所）、西安摩尔股份 （北交所）等项目均处于终止状态。在审的非终止项目，则包括广东华茂精密、北京中煤环保、淄博大亚股份、湖北博韬合纤等北交所项目，体量普遍偏小。

　　相比之下，天风证券的债券融资业务仍保持一定市场地位。2026年上半年，公司债承销金额市场排名第17位、ABS承销排名第15位，并落地全国首单存算一体科技创新债券等标杆项目（公司披露口径）。但债券承销的规模优势，难以弥补股权融资在收入贡献和项目储备上的短板。

　　历史包袱未卸，一季度被监管“点名”9次位居榜首

　　天风证券投行业务的疲弱，并非一日之寒，其根源可追溯至公司此前的激进扩张与股东危机。

　　天风证券早年是民营券商粗放式扩张的典型。2000年在四川成都成立，2008年迁址武汉，2018年登陆上交所主板，成为湖北省首家IPO上市券商。

　　上市后，依托债券承销、证券研究两大核心业务快速扩张，一度成为行业瞩目的“黑马”。2021年，其股东当代集团债务压力集中爆发，引发债券违约、资产出售与重组等连锁反应，危机迅速波及天风证券。

　　2022年成为公司经营的分水岭，当年营收17.21亿元，同比大跌60.94%；归母净利润巨亏15.09亿元，同比暴跌357.35%。投行业务随之大幅萎缩，项目储备和承揽能力严重受损。

　　此后，湖北省属国资宏泰集团入主。2023年宏泰集团正式成为控股股东，2025年6月40亿元定增落地，宏泰集团全额认购，直接持股比例拉升至28.14%。国资入主后，公司前期风险逐步出清，业绩有所修复，2025年全年营收28.54亿元，同比增长5.70%，归母净利润1.56亿元，实现扭亏为盈。

　　但历史包袱并未完全卸下。2026年3月，天风证券因历史信息披露违法违规、违法为股东提供融资等事项，被湖北证监局罚款1500万元、福建证监局罚款400万元，合计1900万元，同时被暂停代销私募金融产品业务2年，子公司天风天睿被暂停新设私募基金产品1年。

　　2026年一季度，天风证券被监管“点名”9次，位列26家被点名券商榜首。时任总裁王琳晶被两局合计罚款440万元后，于2026年5月因个人原因辞职；时任董事长余磊、副总裁兼财务总监许欣被终身市场禁入。

　　在这一背景下，原上海证券总经理罗国华今年5月履新天风证券总裁。这位深耕金融行业三十余载、兼具银行、保险、证券跨界经验的老将，曾带领上海证券实现经营业绩与行业排名双提升。同期，公司还完成副总裁、合规总监等关键岗位补位，7月31日完成董事会换届。

　　8月30日，天风证券披露2026年半年报，公司实现营业收入15.88亿元，同比增长29.94%；归属于母公司股东净利润2.04亿元，同比增长549.03%。业绩反转的主要增量来自经纪业务，上半年手续费净收入6.82亿元，同比增长60.6%；自营业务中，公允价值变动收益3.15亿元，同比大增171.76%，但投资收益4.52亿元，同比下降33.3%。

　　在今年5月首次亮相时，罗国华便勾勒了公司未来发展路线，建设国家产业智库、深化“三投联动”打造产业投行、建设买方投顾体系拥抱财富管理大时代。从战略层面看，天风证券已将经纪业务确立为核心支柱，投行业务转向“研究+投资+投行”的三投联动模式，试图打造特色产业投行。

　　对于天风证券这家正在“轻装上阵”的券商而言，历史包袱的清理只是第一步。面对股权项目储备单薄、终止率偏高、市场信任度受损的现实，公司需要在自身实力打造和品牌建设上持续加码。

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