美国十个基金经理 八个跑输大市,宿命?
来源:21世纪经济报道 发布时间:2014年11月12日 08:05 作者:

  十个基金经理八个跑输大市,仿佛投资市场“共识”。老毕无意在业界伤口上洒盐,但alpha(超额收益,是衡量基金资产组合投资绩效的指标,编者注)如此难求,作为基金客户,弃主动取被动,买指数基金或ETFs节省管理费,何错之有?

  根据美银发表的最新调查,到10月底,2014年只有17.7%美国大型股票基金跑赢基准(罗素1000大型股指数)。以此为准,十个基金经理岂止八个跑输?

  高相关性市场下的“以脚投票”

  美银数据还显示,自2003年调查开始以来,相关基金(全部皆为主动管理型)只有一年(2007年)录得半数以上跑赢基准,去年有40.5%回报胜于基准。在信息高度透明的今天,基金客户焉能无动于衷?以脚投票,不失为理性选择。这便足以说明,何以全球规模最大的主动型基金管理集团富达(Fidelity),近年不断给指数基金抢走客户,市场占有率此长彼消。

  根据晨星(Morningstar)的统计,今年上半年,投资者从富达美国股票基金净撤走35亿美元,而最大指数基金供货商领航(Vanguard)的被动型产品,同期录得640亿美元净流入,令集团管理资产总规模(AUM)超逾2万亿美元,较富达高出六成。

  今年3月24日,身为基金经理的陈致强,于信报专栏发表文章(题为《如何取得额外回报〔Alpha〕?》),以业内人士身份探讨跑赢大市的可能性。作者坦言,替客户在股票市场取得持续稳定的回报,变得越来越具挑战性。

  个中原因,包括市场整体波动性不足,拉低了追踪误差和回报;个股与个股之间相关性(correlation)增加,以致各类股票同上同下,主宰回报的是宏观经济形势(当然还有央行政策),而非个别股票的基本因素;换句话说,在高相关性的环境中,选股往往“多此一举”。

  陈氏确实道出了投资市场近年的一个事实,那就是相关性偏高而波动性偏低。金融海啸后,股市一度长时间非risk on(投资者偏好风险)即risk off(投资者厌恶风险)。然而,基金经理持续跑输大市,是否都能归咎于相关性和波动性?

  回报离差左右业绩

  从美银的最新调查可见,2013年多达华尔街四成主动管理型基金跑赢大市,急升三成。以相关性而论,去年美股的确不像前几年那么同起同落;换句话说,个股与个股之间相关性下降,这也许足以为去年较多基金跑赢大市提供部分解释。

  然而,2013年美股波动性几近历来最低,而2014年美银调查的覆盖面包括美股剧烈波动的10月份。假设相关性和波动性对alpha的影响无分彼此,何以四成基金经理去年回报胜于基准,今年却只有一成八跑赢大市?

  老毕相信,答案关乎陈致强文中提及的回报离差(dispersion of returns),即表现最佳和最劣股份的回报差距。标普指数公司(S&P Indices)做过一项研究,发现基金能否跑赢基准,取决于三项因素:相关性、回报离差,以及波动性。三者之中,又以回报离差至关重要。

  举个例,2008年金融海啸,股票相关性几乎去到1。然而,银行首当其冲,跌势远较其它股份多,基金经理若能避开这个板块甚至沽空银行股,相对表现不难鹤立鸡群。换句话说,即使在相关性极高的环境中,只要回报离差够大,押对注的基金经理仍能大赚一笔。

  海啸跑输赖相关性高,风和日丽跑输赖波动性低,加上许多人没关注到却足以左右大局的回报离差因素作用,alpha(超额收益)看来真的难求。

  本文版权所有:香港信报财经新闻(编辑 赵萍)