优先股转换延迟埋下上市隐患

    香港主板上市规则规定，拟上市公司在上市前半年不得以低于上市发售价的价格发售新股。恒大预期上市时间为2008年3月，因此，最迟应在2007年9月之前完成转换，否则，上市招股价将受到可转换优先股转股价的限制，不啻于给自己下了一道“紧箍咒”。然而，招股书显示，双方于2007年12月11日才签订可转换优先股重组协议。这难道是投行们百密一疏？

    一般而言，普通股与优先股的区别体现在以下方面：普通股股东享有公司的经营参与权，其收益要视公司赢利状况而定，而优先股收益是固定的；普通股股东不能退股，只能在二级市场上变现，而优先股股东可依照优先股股票上所附的赎回条款要求公司将股票赎回；优先股票是特殊股票中最主要的一种，在公司赢利和剩余财产的分配上享有优先权。

    从投行的角度，可转换优先股对于他们而言是一种“进可攻，退可守”的权益票据。如果上市过程中发现，上市失败的可能性很大，则投行们很有可能不会转股，而是选择优先股的优先保障功能。相反，如果对上市成功非常有信心，则转换为股权可使得投行们获取更大的利益。然而，将优先股转为普通股，在大幅减轻恒大的付息压力，改善偿债能力，有利于上市招股的同时，也意味着外资大行们与恒大捆绑得更紧了，真正成为了一条绳上的“蚂蚱”。

    2007年是中国房地产业的“多事之秋”，一系列的宏观调控政策出台，以抑制房价的上涨。2007年1至8月间，央行四次加息；12月，万科董事长王石发表“房价拐点论”，随后，万科在全国的多个楼盘率先降价，房价步入下行阶段。同时，国家对外资投资房地产行业也提高了门槛。在此背景下，也许可以理解，为何外资投行们直到2007年底才着手处理优先股，其间的纠结和博弈，以及对恒大上市的不确定性，由此可见一斑。

    然而，如此带来的延迟转换，使得恒大的招股价也将受到优先股转股价的限制。按照招股书显示的资料，可转换优先股的转换价相当于0.5美元，折合港元约3.88港元。因此，恒大在上市前半年之际，向原来的大股东鑫鑫BVI发售了8亿股新股，严格说来，上市发售价不得高于3.88港元，而3.88港元仅微高于恒大首次上市发售价的下限3.5港元，从而构成了对上市发售价的限制。

    从另外一个角度，或许正是投行们的犹豫不决，延迟转股而耽误了恒大的上市时机，使得恒大首次上市招股之时正面遭遇全球金融危机，从而为恒大上市埋下了隐患。