逆市大举拿地，上市成为“解套”唯一出路

　　按照恒大首次上市发售价的上下限计算，首次上市筹资额计划为94亿港元至152亿港元（假设超额配售权未获行使）。但其上市前的融资就达到65亿元，近似一个小型“IPO”。以2006年底恒大78亿元的总资产计，相当于再造了一个几乎同等规模的恒大。

    而如此巨额的资金几乎都被押在了“土地”之上。招股书显示，这笔资金除了偿还工商亚洲2.3亿美元过渡性贷款外，其余均以注资方式注入国内的子公司，子公司则再拿来支付土地出让金等土地收购成本。海外融资之后，恒大挟资本之力，快速从广州扩张到全国将近20个城市。

    资料显示，即使在2007年10月国家启动新一轮宏观调控，大多数地产公司面对信贷紧缩形势选择观望之时，恒大为冲击上市，仍频出重手高价拿地：2007年10月，其以14亿元收购上海陆家嘴金融贸易区一地块；以约5.69亿元收购南京汉典地产全部股权；以约4.65亿元收购湖南雄震全部股权，借以取得长沙一地块；以约3.73亿元收购南宁银象地产全部股权；2008年1月，恒大以41亿元的天价拍得广州天河区员村绢麻厂地块，折合楼面价1.3万元/平方米，造就了广州的新“地王”，力争为此次上市“锦上添花”。

     招股书显示，获得海外融资的一年后，按照土地储备面积计算，截至2006年底，恒大土地储备不足600万平方米，而截至2008年3月12日招股时，其土地储备达到4580万平方米，一年左右时间增长近7倍。按照土地储备的资产额计算，2006年，恒大当年新增土地账面值仅为3.7亿元，而2007年一年，新增土地使用权账面值达到58亿元，2008年新增土地账面值达28.6亿元。截至2008年底，恒大土地储备账面净值达到2006年底的6倍（表6）。许家印曾颇为自豪地对媒体表示：“我们的土地储备是在香港IPO时土地储备最大的企业的2.4倍，也是其他企业在IPO时土地储备量平均值的5.8倍。”

    然而，上市前大举拿地对于恒大而言，无异于一次豪赌。伴随着土地储备的增长，恒大总资产迅速膨胀的同时，资金链也迅速绷紧。截至2007年底，其资产负债率高达96%。如果成功上市，低成本获得的超大规模土地储备量，能够迎合海外投资者的喜好，上市卖个好价钱，资金链也得到一定程度的缓解。然而，一旦上市失败，大量的土地储备转眼间将“金成铁”，反而成为恒大的“烫手山芋”。实际上，以当时的政策条件，土地出让金的拖延时间已非常有限，此外，在建项目缺乏资金的话，将直接影响项目进度，进而使项目销售计划被延后。因此，许家印将所有的赌注都押在了“上市”，对于许家印而言，这次上市融资意义非凡，不仅仅是给投行们兑现收益，给自己松绑，同时也意味着恒大持有的天量土地储备因为上市融资平台的存在而有了基本的保障。反之，一旦上市失利，由此引发的连锁债务反应，必将扼紧许家印的咽喉，生存或者毁灭，也许就看运数了。