600亿美元美团=3个饿了么+ 1个携程 ?

  6月底,美团点评申请在香港上市并正式披露了招股说明书,600亿美元的预期估值比上一轮300亿美元估值增加了一倍。是什么支撑了美团600亿美元的估值呢?

  根据艾瑞咨询的报告,2017年美团点评(以下简称“美团”)是全球最大的餐饮外卖服务提供商,也是全球最大的到店餐饮服务平台,并已建成全球规模最大的同城即时配送网络。

  但是,美团的真实全景很有可能和你想象中的不太一样。

  碾压饿了么还是脚踢携程?美团的核心战斗力何在?

  因为活跃在大街小巷的50万名美团骑手,在大众眼里,美团可能还是个送外卖的。然而观察它的收入来源,结论令人震惊。诚然,2017年,美团62%的收入来源于餐饮外卖板块,但已有32%来源于“到店、酒店及旅游”板块。而如果以毛利来衡量,餐饮外卖的毛利仅为17亿元,而“到店、酒店及旅游”板块的毛利高达96亿元,是外卖板块的5倍多,在美团整个盘子的122亿元这个部分的毛利占比接近8成!

  也就是说,看起来美团是送外卖的,对标的竞争对手是饿了么;但实际它的创收部门却是容易被人忽略的到店酒店旅游部门,而这块业务更应该对标携程。

  招股书显示,餐饮外卖的毛利率是所有业务中最低的,仅为8.1%,该板块收入210亿元,但销售成本高达193亿元,包括183亿元的骑手人工成本,模式可谓相当重。

  这一营收最为吃重的板块,以后是否存在盈利改善的空间呢?先看其市场份额,根据艾瑞的数据,美团已位居第一。招股书披露,过去4年,餐饮外卖行业第二名(据推测应为饿了么)的市场份额基本保持36%左右,但第三名、第四名的市场份额已几乎完全被美团所吞没。从2015年到2018年一季度,美团的市场份额从3成提升到了近6成,展现出了强大的作战能力。

  为了在激烈的市场中抢到如此大的市场份额,美团付出了比较大的代价——2015-2017年间,其销售及营销开支分别是71亿、83亿、109亿元。在外卖业务从千团大战、百团大战逐次淘汰对手,直至晋升二强选手。目前来看,美团和饿了么已不太具备合并的基础,但也没有谁能掐死谁的实力,相互默契减少补贴可能成为美团和饿了么的一种备选项。

  格局大定。而与此同时,消费者对于餐饮外卖已经形成了较强的依赖。下雨天、天冷、天热,点个外卖午餐;工作日的下午疲倦时来杯奶茶或甜点;世界杯、消暑夜,点个毛豆小龙虾的夜宵……类似的生活场景不断强化。

  外卖,符合人天生就懒的本性。2016年,中国内地市场的到店餐饮消费规模是5040亿元,外卖是1260亿元,外卖占比不过1/6;2017年,到店餐饮7450亿元,外卖则达到了3050亿元,差不多1/3的餐饮消费是通过外卖完成的!对于美团来说,这块毛利率仅8.1%却拥有3.1亿客户的“刚需型”业务,在未来可能具有相当的盈利改善弹性。

  另一方面,美团目前的现金奶牛是“到店、酒店及旅游”板块,该业务通过向游客提供预订入口,收取商家的佣金,因为不存在线下骑手成本这样的重模式,毛利率高达88.3%。2017年,美团这一板块的收入为108.5亿元,销售成本不到13亿元。相比之下,在线预订酒店的行业老大携程网(CTRP.NYSE),2017年总营收是268亿元,毛利率同样高达83%。

  不同于外卖行业已经是G2格局,中国酒店市场高度分散,预订渠道分散而多元化,美团闯入这一领域后,在线酒店业的竞争格局已有所松动。

  如果从国内间夜数来看,携程网(即下图公司一)在前五大公司中的份额占比从2015年的40%下降到了2017年的33.7%,而美团(黑色实体)则从2015年的19.6%上升到了31.3%,提升了10个多百分点,与携程的差距已缩小到2.4个百分点。以这一指标观察,美团对携程的老大地位已经形成了极为有效的威胁。

  当然,目前携程在海外酒店预订、机加酒等产品方面还具有明显优势,总营收也为美团这一板块收入的2.5倍。截至2018年6月26日收盘,携程的市值大概为260亿美元。

  53万骑手、550万商家、3.1亿用户撑起美团基础生态

  尽管在毛利来源上,美团更像携程,但其估值却远超携程。从根本上来说,美团的生态具有线上线下融合的特点。而这个壁垒决定了,当美团去对标携程或滴滴时,能迅速用补贴打开市场;而反过来,滴滴和携程,很难短时间内构筑起美团的生态。

  2017年,美团交易笔数超58亿,交易金额达到了3570亿元,服务2800个大中小城市的550万商家和3.1亿用户,用户人均每年交易数18.8笔,前10%的头部用户更是达到了每年98笔。2017年美团的日均活跃骑手数量53.1万人,自有配送团队完成了70%以上订单的配送,平均每单配送时间30分钟。

  不仅如此,美团丰富的服务业务资源和流量可以互相导流、交叉销售,降低获客成本,增强用户粘性。

  招股书显示,美团2017年收入339.28亿元,相比2016年129.88亿元增长1.6倍,与此同时,2015至2017年净亏损分别为105亿、58亿、190亿元。不过,和小米一样,其亏损中大部分源于“可转换可赎回之优先股的公允价值变动”,扣除非经常性损益后美团2017年净亏损28.5亿元,呈现收窄的趋势,可见其主营业务亏损的情况有所改善。

  对于日常烧钱的互联网公司,流动性的重要不言而喻。美团的现金及现金等价物占到总资产的23%,加上短期的理财产品258亿,共占到总资产的54%,现金还是比较充足的,这也给其后续的资本并购、营销推广留下了空间。

  然而,值得注意的是,美团2015、2016、2017年经营活动产生的现金流量净额分别为40亿、19亿、3亿元,逐年大幅下降,虽然美团位居互联网电商平台的第一梯队,但营销上的大量投资、不断设立新业务或是吸纳亏损业务、技术提升带来的现金需求等,都让公司创造净现金流的能力大不如前。

  从EatBetter到LiveBetter,美团的野望

  对比分析了外卖板块和在线酒店板块,大家应该可以理解,在大幅亏损的情况下,美团为什么还要收购摩拜、PK滴滴,那是因为在重资产模式下,外卖业务现阶段还很难真正赚到钱!但基于外卖业务团聚起来的数亿级消费者、百万家商家和骑手的生态,美团赚到了强大的人气和流量,且具有很强的延展性,可以极其方便地给其他业务导流,并实现交叉销售。正如腾讯的模式,根基在于社交,但是变现通过游戏而来。

  而“到店、酒店及旅游”的高毛利显然也让王兴尝到了类似的甜头,当人们“吃的更好”实现了,如何从“生活更好”赚到钱才是美团真正的野望。

  2018年4月,美团以27亿美元收购摩拜单车,截至2018年4月30日,摩拜在全球200个城市拥有2.32亿注册用户和620万辆单车,却依旧处于亏损状态。美团也坦承,共享单车这场恶战不知还会打多久,无法保证摩拜未来能盈利。但借助摩拜的网络,在共享出行领域,美团在上海与滴滴鏖战,凭借大规模补贴,在几周时间就拿下1/3市场份额。

  出行之外,凝聚在“生活服务”这一大主题下,民宿、生鲜配送……这些业务都在依次推进。当然,也有些业务进行了调整,如自2016年43亿将猫眼电影67.4%股权出售给光线传媒,2017年18亿元再次出售19.7%股权后,美团仅持有猫眼8.27%的少量股权,避开与淘票票的正面竞争。

  既然美团的公司使命是“Wehelppeopleeatbetter,livebetter”,那么“在这个使命之下,我们认为凡是最终要发生的,我们就会选取合适的角度进入。”知名互联网评论家Keso曾评论道,“王兴对对美团的期望,是成为第三产业的阿里巴巴。”在中国,单以美团的体量,就意味着,它难以避免会站在阿里与腾讯的交锋之界。

  又双叒,腾讯最赢

  阅文上市,腾讯最赢;搜狗上市,腾讯最赢;美团上市,腾讯或再次成为最大赢家。根据招股书,腾讯通过旗下的六家公司,持有美团合计20%的股权。

  美团除了普通股,还拥有A类优先股12种(A-1系列一直到A-12系列),还有B系列有限股、C系列优先股,如果每种股份的存在代表了一次融资,参与次数最多的,就是腾讯。

  以腾讯旗下的淮河投资(HuaiRiverInvestmentLimited)为例,其持有美团6748万股普通股、1021万股A-2系列优先股、2922万股A-4系列优先股、626万股A-5系列优先股、739万股A-6系列优先股、258万股A-7系列优先股、52万股A-8系列优先股、2.02亿股A-9系列优先股、3881万股A-10系列优先股,以及2.59亿股B系列优先股。几乎每一次,美团需要钱的时候,腾讯都当仁不让地站了出来。

  腾讯不仅给钱给得爽快,还导流量,后者可是弥足珍贵的低成本获客通道。美团的招股书中不无骄傲地宣称,微信支付的九宫格里,美团旗下的应用占了3席(美团、大众点评和摩拜),是唯一一家如此受宠爱的。

  问题来了,集腾讯的万千宠爱于一身,美团凭什么?

  腾讯和阿里一直在各个领域明争暗斗:支付、电商、云计算等。在电商领域,腾讯对阿里形成了强有力的围剿态势。如果把美团视作一家电商,它超过3000亿元的总交易金额(GMV)已经是中国第三了,仅次于阿里和京东。

  一方面,腾讯通过黄河投资(HuangRiverInvestmentLimited)持有京东18%股权,高过刘强东本人15.5%的持股占比。而腾讯通过淮河投资等在美团中占股20%,也高过王兴本人11%的占比。因此,腾讯已是中国第二、第三大电商的大股东。

  另一方面,京东和美团的GMV近年来保持了高速增长,甚至压过了阿里的增速。

  2017年,阿里的GMV规模达46350亿元,同比增长30%。其中,天猫跟淘宝网分别达到21090亿元及25260亿元,同比分别增长43.9%及20%。这一增速对于阿里如此庞大的体量已是殊为不易。

  但2017年,京东GMV突破万亿大关,接近1.3万亿元,同比增幅高达约50%。截至2017年12月31日,京东年度活跃用户数为2.925亿,同比增长29.1%。

  美团的增长同样迅猛。2017年其交易金额达到了3570亿元,而2016年是2370亿元,同比增长50.6%。值得一提的是,王兴在表示时曾坦承,阿里曾经也是美团重要的战略股东,但其在后续融资关口逼迫王兴在腾讯和阿里之间二选一,王兴由此彻底倒向了“三观更为一致”的腾讯。

  作为回击之一,2018年4月,阿里以95亿美元全资收购了饿了么,后者是美团在外卖领域最大的竞争对手。

  身家400亿!最富有最年轻的清华学霸

  和小米一样,美团也设置了同股不同权的AB类股份,三大联合创始人王兴、穆荣均、王慧文所持股份均为A类股,在股东大会决议案投票时,1股A类股可拥有10票投票权。战略投资者如腾讯、红杉资本所持的B类股份,1股对应1票(除开特定事项)。

  也就是说,基于这样的安排,虽然王兴股权占比虽只有腾讯的一半,但投票权达到了腾讯的5倍。

  此外,在董事会设置上,美团共有8位董事,王兴、穆荣均、王慧文均为执行董事,而来自腾讯的刘炽平、来自红杉的沈南鹏均为非执行董事,另有3名独立非执行董事。

  因此,尽管王兴只持有美团11%的股权,但王兴仍是美团的实控人。

  从福建龙岩的学霸,到成为“半个互联网的敌人”,再到迎来今日的高光时刻,王兴并没有用太久。王兴出生于1979年,今年39岁,在创立美团之前,王兴已连续创业多次,最为出名的有两次,第一次是2003年创立校园社交网站校内网(即人人网),后卖给了陈一舟的千橡集团。第二次是微博鼻祖饭否网,用户迅速增长到百万之后,被非正常关闭一年多时间,结果让新浪微博后来居上。有意思的是,王兴他们一家都是“硬核”学霸,姐姐同为清华校友,老婆郭万怀则毕业于隔壁的北京大学。

  此次上市,美团将融资60亿美元,融后估值600亿美元。果真如此,王兴身家将达到约400亿元(540*11%*6.55)。这将使得他成为中国40岁以下,最富有的白手起家的年轻男人。全中国,只有一个杨惠妍,能在“40岁以下顶级富人比拼”中超过王兴。

  市场的所有悬念,都只剩一个,在风声鹤唳的大环境里,美团600亿美元的市值,投资者们给不给?

特色专栏

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