关注春节后,流动性的潜在冲击

摘要

春节前,受益于机构动用CRA等,利率波动有所下降,部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。金融机构动用“临时准备金动用安排(CRA)”和普惠金融定向降准实施,使今年初流动性压力弱于去年同期。

   

  告要点◆热点分析:春节后,需关注CRA到期、存单纳入MPA考核等对流动性的冲击

  春节前,受益于机构动用CRA等,利率波动有所下降,部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。金融机构动用“临时准备金动用安排(CRA)”和普惠金融定向降准实施,使今年初流动性压力弱于去年同期;同时,关于维持银行体系流动性“基本稳定”的表述替换成“合理稳定”,使部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。

  年初流动性环境变化,并不意味着银行体系流动性的显著改善。去年以来,稳健中性的货币政策基调下,公开市场操作“削峰填谷”,银行超储率一直处于相对低位,年底考核冲量导致的超储率跳升或较难维持,经验显示,超储率在年初一般趋于回落。同时,银行吸收存款的压力明显上升,结构性存款占比逐步抬升。

  春节后,需关注CRA到期、存单纳入MPA考核、防风险措施落地和美联储3月议息会议等冲击。春节后,近2万亿元左右的CRA陆续到期,或导致流动性环境承压;同业存单纳入MPA考核以及防风险措施的逐步落地,也可能对流动性环境产生冲击。此外,美国联邦利率期货隐含的2018年3月加息概率已上升至90%附近,也需要关注美联储3月议息会议对国内流动性环境的潜在影响。

  ◆债市策略:短期交易需谨慎,趋势性机会难现;关注信用债补跌风险和信用风险

  美债对国内债市的影响主要体现在情绪面,短期波动的可操作性较差;中期来看,债市趋势性机会较难出现。近期,受美股大跌、美债走强影响,国内债市也震荡走强。短期来看,美债变化对国内债市影响,主要体现在情绪面,债市表现的主驱动力仍在国内。目前,市场对经济基本面的逻辑消化相对充分,但对通胀中枢抬升、债市交易结构变化、全球货币正常化加快等预期仍然不足。随着成本端压力的持续释放,通胀中枢将明显抬升;防风险持续推进下,金融机构负债端或继续调整,进而对债券交易行为形成压制。总体来看,短期波动的可操作性差、利率债的趋势性机会较难出现;需要关注信用债的补跌风险,以及信用风险的暴露。

  报告正文热点思考

  信托膨胀的原因及潜在影响

  事件:

  1月中旬以来,金融机构有序动用“临时准备金动用安排(CRA)”累计释放流动性近2万亿元。

  (信息来源:中国人民银行,长江证券研究所)

  点评:

  春节前,受益于金融机构动用CRA和普惠金融定向降准实施等,利率波动有所下降,部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。去年末今年初以来,央行有机搭配货币政策工具组合,维护银行体系流动性合理稳定,除1月财政缴税致利率一度明显上升外,货币市场利率波动总体有所下降,同业存单发行利率两度回落。除合理搭配MLF和逆回购投放外,金融机构动用“临时准备金动用安排(CRA)”和普惠金融定向降准实施,使今年初流动性环境压力弱于去年同期;同时,中国人民银行关于维持银行体系流动性“基本稳定”的表述替换成“合理稳定”,使部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。

   

   

  年初流动性环境变化,并不意味着银行体系流动性的显著改善;春节后,需关注CRA到期、存单纳入MPA考核、防风险措施落地和美联储3月议息会议等冲击。去年以来,稳健中性的货币政策基调下,公开市场操作“削峰填谷”,维持流动性基本稳定。在此背景下,银行超储率一直处于相对低位,年底考核冲量导致的超储率跳升或较难维持,经验显示,超储率在年初一般趋于回落。同时,银行吸收存款的压力明显上升,结构性存款占比逐步抬升。就春节后而言,流动性环境或仍面临冲击,重点关注CRA到期、同业存单纳入MPA考核、防风险措施落地和美联储3月议息会议等。

   

   

  春节后,CRA到期或导致流动性环境承压,MLF到期和财政因素对流动性环境的影响或相对有限。与去年初推出的TLF相比,今年CRA使用范围更广,但同样有期限限制,春节前使用越多,春节后资金回笼压力更大。中国人民银行公开市场业务操作室负责人表示,“1月中旬以来金融机构有序动用CRA累计释放流动性近2万亿元”[1],春节后CRA到期压力不低。同时,春节后还有MLF到期,2月和3月分别为2435亿元和2950亿元,压力相对可控。此外,2月并非缴税和财政集中投放月,财政存款变动影响有限。

   

   

   

  同业存单纳入MPA考核的正式实施,也将是影响春节后流动性的重要因素之一。2017年2季度货币政策执行报告指出,将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核,2018年将正式实施。随着1季度末的临近,MPA考核的影响已有所体现,同业存单规模已出现回落;同时,同业存单发行利率居高不下。考虑到部分中小银行同业负债占比依然较高,且3月同业存单到期规模不低,同业存单纳入MPA考核的正式实施,将是影响春节后流动性的重要因素之一。

   

   

  防风险持续推进下,银行对非银金融机构资金融出或继续受到压制,防风险措施落地也可能对流动性环境产生冲击。2017年以来,防风险背景下,银行对非银金融机构资金融出明显减少,2017年银行对非银金融机构债权净增加1.53万亿元,远低于2016年的8.9万亿元。同时,同业理财规模显著下降,2017年较2016年下降2.7万亿元至3.3万亿元。随着防风险持续推进,相关措施的逐步落地,也可能对流动性环境产生冲击。

   

   

  此外,美联储3月议息会议,也可能对国内流动性环境产生干扰。2017年以来,美联储和中国人民银行货币政策联动性有所提高,美联储于3月、6月和12月加息,中国人民银行也于2月、3月和12月提高逆回购利率,其中后两次与美联储加息时间一致。年初以来,美国经济景气向好,非农就业人数增加、时薪收入改善,通胀预期回升。在此背景下,美国联邦利率期货隐含的2018年3月和6月加息概率均已上升至90%附近。因而,需要关注美联储3月议息会议,对国内流动性环境的潜在影响。

   

   

  综合来看,年初流动性环境变化,并不意味着银行体系流动性的显著改善;春节后,需关注CRA到期、存单纳入MPA考核、防风险措施落地和美联储3月议息会议等冲击。春节前,受益于金融机构动用CRA和普惠金融定向降准的实施等,利率波动有所下降,部分市场人士产生流动性宽松的幻觉。春节后,近2万亿元左右的CRA陆续到期,或导致流动性环境承压;同业存单纳入MPA考核以及防风险措施的逐步落地,也可能对流动性环境产生冲击。此外,美国联邦利率期货隐含的2018年3月加息概率已上升至90%附近,也需要关注美联储3月议息会议对国内流动性环境的潜在影响。

  注释:

  [1]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3481030/index.html

  【本文推送内容节选自长江研究已发布报告,报告原文请见2018年2月12日发布的研究报告《关注春节后,流动性的潜在冲击》】

  风险提示 1.宏观经济或监管政策出现大幅调整;

  2.海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

  研究报告信息证券研究报告:关注春节后,流动性的潜在冲击

  对外发布时间:2018年2月12日

  报告发布机构:长江证券研究所

  参与人员信息:

  赵伟 SAC编号:S0490516050002 邮箱:zhaowei4@cjsc.com.cn

  杨飞 邮箱:yangfei3@cjsc.com.cn

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  (本文来源微信公众号:长江宏观固收)

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