| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2012年09月05日 06:56 |
作者： |
万鹏 |
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自2010年4月16日股指期货推出后，其在A股市场下跌中究竟扮演了怎样的角色？市场空头力量来自何方？空头优势何时才会发生逆转？
证券时报记者 万鹏
自2010年4月16日股指期货推出后，A股市场便拉开持续下跌的序幕。去年下半年以来，期指持仓量持续攀升，上周一期指总持仓创出95925手的历史新高，与之相伴的是A股大幅破位下跌。近年来，股指期货在A股市场下跌中究竟扮演了怎样的角色？市场空头力量来自何方，空头优势何时才会发生逆转？针对以上问题，我们特邀国泰君安期货研究所常务副所长吴泱、中证期货研究部副总经理刘宾、东方证券首席衍生品分析师高子剑为您一一解答。
非A股持续下跌“元凶”
证券时报记者：有人认为股指期货的推出是近年来A股持续下跌的“元凶”，对此您有何看法？股指期货的推出，对于A股市场走势产生怎样影响？
刘宾：对于将股指期货看作A股市场持续下跌的“元凶”，我个人并不认同。首先从自身功能看，股指期货作为一个衍生品工具，首要功能就是避险。在股指期货上市的这两年多时间里，一些机构充分利用其避险功能，不但减少了自身的系统性风险，而且也减少了通过现货市场的抛售，对现货市场的下跌还存在一定抑制作用；其次，股指期货的推出，套利策略应运而生，期现套利资金的介入很好平滑了期现价差，而常用的正向套利还对现货市场形成了一定的多头力量；第三，从目前股指期货市场的资金存量看，100亿左右的持仓保证金如何撬动十几万亿的现货市场。因此，单独从这三点看，就不应该认为股指期货是市场下跌的“元凶”。
当然，股指期货的做空机制对市场也不是完全没有影响，尤其在股市的下跌过程中还是存在一定助跌的作用。比如在一些技术关键点位，当市场形成向下破位的时候，不但有做空力量的压制，还可能有多头止损力量形成叠加。不过这样的效应也是双面的，当市场上涨时，同样会有多头力量和空头止损力量形成上涨合力推动。
吴泱：股市的涨跌是其内在的规律决定的，近年来A股持续下跌的原因是由于国内与国际经济增长减速，持续不断并还在继续深入的房地产调控等宏观经济形势，在经济减速情况下货币与财政政策对市场的刺激作用有限。股指期货只不过是一个用于风险管理的衍生品工具，很多时候它可以用作判断股市未来走势的分析指标，但把股市下跌归因于股指期货甚至认为其是“元凶”，这个说法是没有道理的。股指期货这种做空机制的推出，对于A股市场做空与做多力量之间的平衡是有帮助的。股指期货推出之前的A股市场是个只能靠做多才能盈利的多头单边市场，股指期货的推出改变了股市的盈利方式，有助于市场避免在非理性情形下的大涨或大跌。
套保资金占比高
证券时报记者：去年下半年以来期指持仓量不断创出新高，中证期货、国泰君安期货等席位的空头持仓一直保持高位，这是否意味着不断有资金加入做空的队伍？
高子剑：股指期货能够做空，但也能做多，而且多空永远对等，不会有多余的空头力量。因此，中证期货、国泰君安等席位空头增加，必然有其他席位多头增加。如果我们据此认为有新资金加入做空队伍，也就有等量资金加入做多队伍。套保是一个统称，期货现货套利、Alpha策略等都是沽空股指期货，这些又是机构更喜欢的策略。随着机构参与比例增加，套保的比例也在增加。
刘宾：去年下半年以来持仓量的增长，存在多方面的因素，一方面是股市的跌跌不休，而且市场对股指期货对冲工具认识的提高，空头参与度有所提高，但政策放松的预期增强也增加了多头力量的参与，因此推高了持仓量；另一方面，今年二季度以来，交易所多次放松政策监管，包括两次下调交易费用，降低保证金至12%，单个账户限制从100手扩大到300手，这些政策都将会直接推动期指持仓的增加。
对于中证和国泰君安期货席位的空头持仓，我个人认为套保资金占比较高。一些草根的统计显示，券商系期货席位持仓中，套保资金约在75%左右。今年以来这两大席位空头的增长，也是伴随总持仓的上升而水涨船高，当然也有基金专户等机构陆续入市的原因。
证券时报记者：据您观察，目前期指主力空头的操作策略上具有哪些特点？目前的空头优势在怎样的情况下会得到扭转？
吴泱：从2010年11月初以来，沪深300股指总体是一个中长期下跌趋势。漫漫熊途中，投机者可以通过做空期指来盈利，套保者可以通过卖出期指来规避所持股票现货价格下跌的风险，套利者可以在期现价差不合理时进行无风险套利。只要股市大盘不止跌，空方仍将占优。如果没有推出更进一步的降息等重大利好，我们判断股市很难止跌。
高子剑：最明显的特征是，当价差过大，套利机会出现时，持仓量大幅增加。最近的例子是，8月13日全天都有套利机会，当天持仓量大幅增加6667手，这也印证了机构在套利上的参与程度高。如果持仓量大与价差过大有关，那么最能让持仓量下降的方法就是价差收敛。
转融通促进期指市场发展
证券时报记者：政策的变化，比如机构入市放宽、调升期指持仓限额、下调保证金标准，对于吸引机构资金入市起到了怎样的作用？据您了解，目前机构入市的情况和意愿怎样？
吴泱：因为国内股市目前处于中长期熊市中，大量持有股票现货的机构投资者还是非常希望通过参与股指期货来避险的。持仓限额的放宽、下调保证金比例等措施，有利于机构更好地运用股指期货来避险，对于股指期货市场更好地发挥风险管理的功能是有帮助的。
刘宾：前面我们已经提及，今年以来的多次政策变化对股指期货市场影响较大，一方面使得场内资金有效性更强，另一方面对场外资金也存在吸引力。从两次下调手续费和降低保证金措施，对于投机者吸引力明显，而单个持仓账户的限制扩大对于机构投资者吸引明显，不过对于套期保值者总体影响还是有限。目前疲弱的市场环境下，机构入市对冲的意愿还是较强。但由于一些流程限制，使得一些特殊法人仍无法有效参与市场，包括保险、合格境外机构投资者（QFII）和公募基金等。
证券时报记者：转融通的实施对于股指期货市场将会带来怎样的影响？融资做多、融券做空、通过股指期货做空，这三种方式未来格局会有怎样的变化？
刘宾：转融通开启，对于股指期货市场带来影响主要体现在两点：第一是提高策略的多样化；第二对市场有一定活跃作用。融资做多一方面利于正向套利策略，另一方面可能增加套保需求，对冲融资做多风险；融券做空一方面为反向套利提供便利，另一方面同样有对冲融券的需求。不但融券者有需求，连借出券的一方也有对冲需求。总体看转融通业务对于股指期货市场的发展带来积极作用。未来三种方式将成为资本市场不可分割、相互补充的环节。融资主要针对看好一些个股的投资者，融券针对看空个股的投资者，另外就是反向套利的投资者，股指期货的做空主要还是对冲整体市场的系统风险需求。
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