| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2011年08月13日 06:27 |
作者： |
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高华证券
我们的美国经济研究团队发表了报告《QE3成为我们的基本假设》，认为联邦公开市场委员会（FOMC）在今年晚些时候或2012年初时再次推出量化宽松政策的概率超过50%。因此很多投资者就其对中国股市的潜在影响提出了疑问。我们研究了第一轮量化宽松政策（QE1）和第二轮量化宽松政策（QE2）对中国股市的影响，得到如下结论：QE3对中国股市的直接影响将减弱。
首先，QE1对中国股市的影响最显着。该政策宣布时全球经济形势异常严峻，在一定程度上出乎市场意料。就中国股市而言，QE1宣布后的表现也十分抢眼。可相比美国的QE1，中国股市的强势表现更多是受到国内政策持续放松以及4万亿元刺激措施的支撑。当时，中国股市震荡程度远低于美国股市，QE1宣布时MSCI中国指数和沪深300指数分别接近谷底水平，而QE1结束时这两个指数上涨了82%和86%。
就行业而言，QE1宣布时中国股市的行业表现比较一致———看好防御型股，而宣布后转为一致看好周期型股。这一大趋势在国内A股市场和海外市场上均有体现，只有金融股等表现略有不同。
相比之下，QE2对中国股市的直接影响要小得多，因为政策已在预期之中。2010年初QE1结束后美国增长预期基本良好，直至2010年中担忧再次出现。到2010年8月，市场对QE2的预期再次出现，比同年11月实际宣布时提前了3到4个月。
股市方面则普遍提前计入了这一因素。我们的美国经济研究团队在2010年10月8日发表的报告《市场走势在多大程度上反映了QE2的潜在影响？》中预测，市场已经计入了隐含的1万亿美元QE2的影响（2010年11月3日宣布的实际规模为6000亿美元）。
虽然在QE2宣布后的几个月里美国股市因增长前景改善继续上涨，但中国股市在政策宣布后的短时间内出现了回落，部分原因在于借消息兑现利润，主要原因在于对中国政策收紧以应对通胀的预期。
行业表现来看，QE2宣布前的3个月里，周期型股表现较好。而QE2宣布后，行业表现分化较大。只有全球周期型行业的股票（科技、石油、金属）因美国政策放松推动持续表现良好。
如果美国推出QE3又将对中国股市产生怎样的影响呢？我们的结论是，QE3对中国股市的潜在影响将更为有限。
一方面，盈利和估值的直接推动因素仍是全球经济增长（美国数据、美国财政政策、欧洲问题），而中国市场更重要的是宏观经济政策。
市场表现的最佳支撑仍来自数据，表明经济上行且无需推出QE3的乐观假设。关于后一点，就中国而言，我们的经济研究团队认为，由于预计从目前到年底通胀将迅速消退，因此决策层在视全球局势而调整政策方面拥有更大的灵活性。
他们预计，2011年中国金融状况指数仍将偏紧（尽管紧缩进程已接近尾声），但预计2012年政策立场可能会有所放松。这支撑了我们关于盈利下行风险较为有限的观点，且我们认为估值可能会进一步扩张，特别是在2012年上半年。
我们认为，美国经济仍将疲软，实行QE3的可能性较大。然而，由于市场已提前预计到该政策反应，我们认为更可能的结果是估值在底部将得到支撑，而不是市场走势突然反转。当然这种情况仍会对市场略为有利。美国政策进一步放松可能导致的人民币兑美元的升值通常会支撑中国股市表现，这已为以往经验所证明。
最差的情形是增长低于预期，而QE3却由于通胀高企而无法实行。但如高盛美国经济团队的报告《QE3成为我们的基本假设》所述，“尽管通胀预期的粘性可能已体现了市场对美联储将放松政策的假设，在这种情况下，若美联储未放松政策，那么通胀预期则可能大幅下降。”
我们建议投资者密切关注全球经济的核心趋势，而不必过于强调QE3单独的影响。鉴于目前市场不确定性加大，这个时候需要更加警惕面向全球的周期型股票，应该更多地考虑面向国内的周期型股票。此外，还应密切关注中国的政策反应以判断中国股市的动向。
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