| 来源： |
国泰君安 |
发布时间： |
2010年09月11日 04:53 |
作者： |
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国泰君安策略团队
在上次长波的衰退期，布雷顿森林货币体系的瓦解，实际上就是在经济增长达到衰退阶段之后，作为主导国的经济实力下降的一种反映。而在此之后，直到1990年，第5波繁荣来临之前，我们观察到美元曾经经历过两次小的反弹和一次大的反转，在1973年和1975年长波的衰退期，分别有两次反弹，而在1980年后，曾经出现一次长达5年的上升过程。但那时已经处于长波的回升期。我们相信，研究这些美元反弹和反转的原因，对当前对美元研究是有借鉴意义的。
雅各布·范杜因的长波周期
上世纪的两次美元企稳
布雷顿森林体系的瓦解期，正处于美国经济由60年代繁荣期向70年代滞胀期的转变过程，美元的国际货币中心地位动摇，以及币值的大起大落，最终都将归咎于世界经济长波周期衰退期中的美国经济何以由繁荣转变为滞胀的解释。整个70年代，美国经济滞胀于全球经济衰退之中，这正是我们分析美元何以在实体经济下滑过程中出现两次企稳现象的总基调，即美国经济当时与欧洲或新兴经济体在经济波动中处于此消彼长的关系。
美元指数在1973～1975年的企稳，其实可以细分为以下两个阶段进行分析：（1）美元在1973年一季度后的一波下滑，主要基于同年3月份维持布雷顿森林体系的另一支柱固定汇率制的崩溃，德、法联合对美国采取浮动汇率，直接引起美元的大幅下跌；（2）石油危机作为外部冲击事件，在本轮经济衰退过程中加深了美、德、日的结构型受损程度。再加之美国经济本身在1972年起便有约23个月的工业增速，以至于美元在石油危机之后相对于德、日走高。
因此，我们可以得到一个初步的结论，即在第一次石油危机冲击下，美国、德国与日本之间的经济增长此消彼长关系是此次美元出现反弹，而不是美国经济向好出现反转的原因。总体来看，在长波的衰退期，美国作为主导国，和欧洲国家以及追赶型国家（日本），由于自身的竞争能力、币值的相对变动的原因，确实存在着此消彼长的关系，这可能是主导美元币值短期走势的基本原因。但是，正是由于衰退向萧条过渡的基本增长性质，未能使美元出现反转。
美元反转与广场协议
在上世纪80年代前半期，美国实际利率大幅提高和美元价值的上升，把那些高成本、低利润率的企业大量淘汰出局，这为美国经济的复苏提供了初步条件；另一方面，日本在1983年“美日美元—日元委员会”成立后，资本流动的自由化进一步加强，对美国的投资迅速增加，即通过购买美国国债的方式，使日本经常收支的巨额顺差环流到美国，增加了对作为投资货币美元的需求，因而使美元继续大幅度升值；同时，为了治理严重的通货膨胀，美国实施紧缩的货币政策，连续多次提高官定利率，高利率吸引大量的海外资金流入美国，导致美元汇率飙升，从1979年底到1984底，美元汇率上升了近60%，美元对主要发达国家货币的汇率超过了布雷顿森林体系瓦解前的水平。所以，这次美元的反转是在滞胀问题解决之后一系列政策的结果，我们目前显然还没有到达那个阶段。
长波衰退中美元的反弹
关于长波中的美元升值，我们这里可能能够提供两点经验：首先，在长波周期的衰退期，美元从来没有出现过反转，只是在其间出现两次反弹。第二，这两次反弹的发生原因，实际上还是源于美国期间的几次经济短期波动，而这些短期波动中美国与欧洲国家和新兴工业化国家的此消彼长关系，实际上反映出了美元在经济增长中的作用，同时，也是美国对于石油危机抵御能力的一种体现。(原载于证券时报)
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