| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年11月07日 03:06 |
作者： |
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国泰君安策略团队
在当前的市场环境下，我们通过三季报解决两个市场最关心的问题，一个是宏观经济的运行趋势如何？一个是行业的利润将如何变动。在通过季报观察经济运行趋势上，我们自己创立了两个指标来分别观察存货周期变动和产能利用率情况。根据我们选取的886家上市公司情况观察，2009年三季度存货快速增加，从短的存货周期来看，经济持续上行趋势明显。存货周期具有明显的顺周期性，这也印证了短周期经济处于快速恢复阶段。
从存货变动看，三季度处于存货快速增加阶段
另外，我们通过对1086家上市公司采用营业收入/固定资产这个指标，来衡量上市公司的产能利用率水平。根据我们的测算，该指标显示的水平已经接近2004年初的时候；经济复苏趋势也比较明显，并且较2009年中期有明显提高。通过以上两个指标，我们认为：经济复苏趋势仍在持续。
对于利润变动，我们主要解决三个问题：利润变动发生了哪些变化？明年的利润将如何变动？决定未来利润变动的要素是什么。根据我们分析，2009年三季度这些上市公司实现利润3058.65亿元，环比增长3.98%，同比增长27%。环比增速较2季度的37.9%大幅下降。但从同比看，则开始由负转正。扣除金融全部A股的净利润3季度单季同比为19%，环比增速为9%。扣除金融石油石化的3季度同比增速为25%，环比增速为23%。制造业部门的盈利开始快速提升。这反映了经济复苏的步伐正在对制造业部门产生积极的影响。
除石油石化外Ａ股利润环比增速２３％，实体经济恢复速度较快
数据来源：国泰君安证券销售交易总部
市场普遍关心的一个问题是利润明年的增速如何？在三季度单季利润达到绝对值最高点时，是否利润会出现增速下滑。我们通过两个角度分析：一个是从翘尾因素看，明年利润同比增速会呈现逐步下滑的趋势；但同比增速仍将维持高位。在2010年利润率零增长的假定下，2010年利润同比增速为15%，上半年同比增速为28.6%。第二个角度，我们可以从盈利能力指标看，盈利增长是否能持续。从净资产收益率看，制造业、采掘业和公用事业板块盈利能力还处于较低水平，金融、地产行业盈利能力则处于较高的水平。其中钢铁、电子硬件两个行业利润开始由负转正；受益于消费的轻工制造、交运设备、医药生物、食品饮料，受益于基建的建筑、建材，受益于价格上涨的有色、煤炭等行业利润仍保持正增长。其他行业的利润则出现环比下降。这个角度也反映了2010年的经济要看工业的复苏情况，工业的复苏将带来利润继续保持高速增长。在这种前提下，我们认为决定明年利润的关键变量是价格，包括净息差、房价和工业品价格。
利润变动数据也反映了经济复苏的节奏性，观察的利润占比前20大公司的变动情况看，在2009年一季度见顶以后快速回落。这其中表现出两个特征，前20大公司利润单季度环比负增长和其他公司的环比正增长；另外，工业利润环比增速快于整体增速，都反映出本轮经济复苏中银行、地产率先复苏带动工业步入复苏的一个过程，从现在看这个过程正在持续。
通过三季报分析我们有如下主要结论：1、从产能利用率、存货变动、利润变动等指标看，2009年三季度经济仍处于复苏期，从利润看，实体经济利润处加速上升期。2、从经济状态看，现在经济类似于2003年底至2004年初的状态。3、从行业利润看，2009年三季度利润环比增速4%的背后，是除金融石油石化外A股公司23%的增速，显示实体经济成为利润增速的新动力。4、明年利润增速取决于工业恢复状况和大金融的价如何演绎。5、整体我们维持对经济的乐观判断，明年上半年经济将继续处于复苏向繁荣的过度时期，工业品价格有可能进一步提高。
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