| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年11月07日 03:06 |
作者： |
沃尔夫冈·明肖 |
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沃尔夫冈·明肖
世界各国的央行官员们都在问自己一个同样的问题：何时开始全面退出经济刺激计划？当然不能是现在（或者可能真是现在？）。我认为正确的答案应该是：或许不是现在，但比你以为的要早。
退出将是一个多阶段过程。各家央行的技术细节会有所差别。就欧洲央行(ECB)而言，我预计退出程序的第一步，会是撤出其长期再融资操作，然后是收紧普通流动性政策的实施。在开始调升主要短期基准利率之前，ECB首先会提高存款利率———各银行可以根据这一利率将过剩的现金存起来。
在加息之前，还有许多工作要做。因此，整个过程需要时间。考虑到一些市场已开始积聚泡沫，现在很可能为时已晚。斯坦福大学(Stanford University)国际经济学教授罗纳德·麦金农(Ronald McKin-non)最近就进行了令人信服的论证，称美国应当小幅加息。他认为，这将有助于货币市场恢复正常，阻止美元继续贬值，并帮助中国经济企稳。在我看来，他的观点合乎情理，但政府是不会听从他的建议的。
我还要补充两点原因，说明为何调高短期利率的时机应该很快到来。首先，极低的名义利率，加上央行的资产收购计划，已导致债券市场出现了巨大的泡沫。如果名义利率继续维持在接近零的水平，泡沫可能会进一步膨胀。即使实际利率并不是太低，但这里的关键在于名义利率。
在欧洲，ECB最新的银行放贷调查显示，信贷紧缩最糟糕的时期可能已经过去了，未来几个月，信贷的供与求都将开始增长。由于名义利率水平近乎于零，一旦信贷短缺的局面有所缓和，我预见，信贷会出现强劲反弹。将短期利率调升至仍旧不高的2%左右，可能有助于防范下一个信贷泡沫，同时抑制债券泡沫。如果各央行动作太过迟缓，就像他们在上一轮经济衰退过后表现得那样，泡沫就有可能进一步膨胀，货币政策最终将不得不戳破它。这可能产生严重的反通胀效应。
我建议及时加息的第二点原因是，主权债务在不断增加。各国政府不愿收回财政政策措施，对此我表示一定程度的理解。其它做法的风险很大。上周，德国中间偏右的新政府宣布了实际上相当于新一轮经济刺激方案的2010年计划，并将于2011年削减所得税。法国的财政赤字正朝着持续增长的方向发展，如今欧洲的《稳定与增长公约》实际上已暂停生效。
在美国，新刺激计划也是讨论的焦点。这在英国和西班牙则完全没有可能，这两个国家已耗尽了自己的回旋余地。近来一些经济研究显示，在利率非常低的背景下，经济刺激计划尤为有效。难怪，即便是财务观念保守的德国人，现在也开始大举借债，仿佛到了世界末日。但这种情况肯定不能、也不会永远持续下去。
由于全球经济复苏的前景仍然不甚明朗，目前尚不是为财政政策踩刹车的时候，但或许可以温和收紧货币政策。第一步应该是终结定量宽松政策等非常规的政策措施，但如果不调高利率，这一政策就有可能再一次导致金融不稳定，而复原的难度可能会相当大，代价也会很高昂。即便是麦金农教授提议的2%的名义利率水平，按历史标准衡量也偏低。
当然，不是所有的央行都必须同时做同样的事情。对于全球经济而言，如果美联储(Fed)能够率先退出，当然会更好，因为这将有助于防止美元跌势失控。如果美联储重蹈2003年和2004年政策失误的覆辙，其它央行将再次难以采取不同的政策。如果是ECB先于其它主要央行退出，那么欧元将走强到令人无法忍受的水平。出现这种情况的可能性相当大———我预料，随着欧元区走出衰退，ECB的焦躁情绪将越来越严重。
我知道，大萧条和上世纪90年代日本的遭遇，会引导我们得出一个不同的结论，而非在危急最严峻时刻过后不久就加息。当时，日本央行过早地调高利率无疑是一个错误。但那时的日本并不像我们今天这样，面临新一轮的资产价格泡沫。
眼下，我们面对的是不同的情况，需要不同的政策回应。如果我们维持零利率政策过久，那么未来经济不稳定的程度就有可能比最近的金融危机极端得多，代价也更高。
（摘自FT中文网）
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