| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年07月22日 04:34 |
作者： |
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长江证券研究所苏雪晶
投资要点
●高速成长的石膏板行业产品替代性可期，国家政策有望成为行业成长的催化剂。公司先发优势明显，提前布局全国，加强市场控制力。
●未来三年公司产能将快速扩张，同时产品需求旺盛、成本下降将带来毛利率稳步提升，此外公司还享受国家税收政策优惠。
●不考虑财政补贴和投资收益，预计公司2009-2011年每股收益分别为0.354、0.507、0.671元，给予“推荐”投资评级。
●风险提示：短期风险在于非住宅房屋施工面积不能复苏；长期风险在于石膏板向墙体、住宅市场的推广不顺利。
北新建材(000786)主要产品包括石膏板、轻钢龙骨等新型建材；石膏板要与轻钢龙骨配套使用，用作房屋吊顶与隔墙。2008年石膏板占总收入比例为70%。公司目前已是亚洲最大的石膏板产业集团，计划到2015年发展成为全球最大的石膏板产业集团。
石膏板产品替代可期
石膏板良好的性价比奠定了产品替代的基础，国家政策有望成为行业成长的催化剂。对于石膏板产业而言，当前我国与日本70年代末80年代初具有十分相似的特点：石膏板都是从美国引进的；都处在房地产高速成长时期；国家面临能源环境压力，开始注重节能环保，大力推广新型墙体材料的应用。尤其是最后一点。我们预计未来十年，中国石膏板产业将高速增长。由于墙体材料和装饰材料的使用面积是与房屋施工面积成正比例关系，当前单位房屋施工面积使用的石膏板面积逐年上升，说明石膏板正逐渐替代其他材料。
公司市场控制力加强
公司在石膏板行业占据了巨大的先发优势，这种先发优势的结果就是其巨大的市场份额：2007年北新建材占据了国内石膏板近34%的市场，比其他最大的六家企业的总和还要高50%，占据绝对的领头羊位置。我们认为先发优势主要体现在团队、技术、产品、渠道和市场等方面。特别是在市场控制方面，公司预计到行业未来的高成长，在全国范围内提前进行产能和销售网络的布局。同时预计2009～2011年公司产能将快速扩张。尤其是2009年扩张速度达到41%远高于主要竞争对手。市场份额的提高，除了产能保证以外，还需要市场容量来消化产量，公司当前已经加大营销力度，积极开拓新兴市场，这就为产能释放开辟了市场空间。在产能扩张和销售网络跟进齐头并进之下，公司市场份额将进一步扩大，预计2009～2011年市场份额分别达39%、40%、41%。
业绩有望快速增长
从产能供给来看，公司年报披露，2008年底石膏板产能达到5.6亿平米，2009年产能将达到7.8亿平方米，2010年产能达到10亿平方米。按照这种速度，2011年预计可达到12亿平米。同时从需求方来看，通过对比非住宅房屋施工面积来预测石膏板的需求量，两者取均值，预计2009～2011年公司产销量保持46%、28%和22%的快速增长。
石膏板成本构成包括护面纸、石膏、燃料、泡发剂、电费等。目前护面纸、燃料主要成本价格都在大幅下降，只有工业用电价格略涨，但电价只占石膏板成本4%。其他的原材料如石膏、泡发剂等价格都比较稳定。而石膏板目前价格维持在相对高位。尽管公司产能快速增加，我们仍认为，考虑到公司的市场地位、产品的供需关系以及脱硫石膏明显供过于求的市场，以及公司业务逐渐向石膏板靠拢，预计公司2009～2011年毛利率有望保持稳步上升。从2009年一季度来看，淡季毛利率上升明显，随着三、四季度旺季到来，2009年度毛利率提升可期。
此外，所得税新规定带来税率的下降。根据测算，我们得出公司2008年实际税率为9.5%，随着2009～2011年石膏板收入的大幅增加，预计公司实际所得税税率将低于2008年。
盈利预测与评级
不考虑财政补贴和投资收益，综合预计公司2009-2011年主业每股收益分别为0.354、0.507、0.671元。鉴于公司是朝阳行业的领头羊，业绩处于高成长通道，同时考虑到公司的财政补贴和投资收益在未来几年对盈利仍将产生重要正面影响，我们认为，按照公司2010年业绩，给予1倍PEG，对应公司未来6-12个月内合理估值为18-22元，给予“推荐”的投资评级。
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