| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年06月06日 02:28 |
作者： |
刘浩波 |
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中投证券刘浩波
进入 6 月份，随着经济数据的陆续公布，市场对海内外经济筑底的预期比较统一。而股指在经过大幅上涨后，也基本比较充分地反映了经济筑底的预期。随着估值水平的提高，经济筑底本身将难以支撑股指持续大幅上涨。我国股指未来的持续大幅上涨有赖于我国实体经济层面出现增长的新引擎。如果我国实体经济未能出现增长的新引擎并引发市场的一致性乐观预期，那么股指持续上涨将缺乏基本面的支撑，在当前估值水平之下，推动股指持续上涨的乐观预期动力将会逐步减弱。如果出现类似新股发行等相对中性偏空的政策，而宏观经济数据在复苏阶段又出现一定的反复，那么投资者的谨慎预期将会抬头。股指仍将处于反复震荡的胶着状态。
民间投资能否有效启动
从过去半年多来的情况看，政府投资的高增长成为扭转经济快速下滑的主要动力。但是从未来两三年的时间周期来看，政府投资高增长是不可持续的。投资的关键还是要看民间投资的增长能否有效启动。在民间投资领域，从传统制造业投资的角度看，其与出口存在高度的关联关系。在未来两三年出口需求仍然不乐观的情况下，传统制造业投资高增长的可能性也比较小。
民间投资的第二个领域是产业升级和科技创新，从过去的效果来看并不明显。这是因为：从需求的角度看，如果某个产业的升级和创新不能产生大量的新需求的话，在我国当前卫生、环保、节能和知识产权保护等法律实施相对薄弱以及地方保护主义干扰的环境下，代表该产业升级和科技创新的先进产能在与落后产能的竞争中往往不具备成本优势。而从供给的角度看，目前国家虽然加大了资金投入的力度，但是在教育、市场和法制等软环境的建设上仍有不少问题，产业升级和科技创新的供给渠道并不顺畅。因此我们认为在当前国家政策的刺激下，产业升级和科技创新会有所加速，但是其要实现飞跃并成为拉动经济的主要引擎并不是短期内可以实现的。
房地产成为引擎的可能性
从需求的角度看，随着我国城镇化进程的持续，居民对住宅的刚性需求是显而易见的。从供给的角度看，除了土地供给这一关键制约因素外，地产建设的材料和施工方面不存在明显的供给瓶颈。从地产对国民经济的拉动效应来看，地产行业涉及的产业链条长，能够带动上下游多个行业的发展。因此房地产最有可能成为民间投资启动的突破口。但是由于地产行业涉及太多的利益博弈，我们可以看到各级政府对其的发展是抱有不同的态度的：
从地方政府层面看，地方政府支持地产发展的态度是非常明确的；从中央政府层面看，我们可以观察到其在不同时期对地产发展持有不同态度。当中央政府与地方政府对地产政策的态度趋于一致的时候，地产行业的发展就进入黄金时期；当中央政府与地方政府对地产政策的态度发生偏差的时候，地产行业的发展就会遇到波折。
对于目前的地产行业，我们认为中央政府的态度仍然未明朗化。首先，政府不希望在经济下滑的紧要关头地产商大量倒闭进而影响银行、金融体系和整体经济的稳定，因此在2008 年末出台了放松需求管制的政策措施；但是这种放松是有条件的放松，因此对需求的释放并不是完全的。
其次，我们认为中央政府更关注地产行业的投资情况，希望地产行业在度过危机后能够启动投资、重新成为经济增长的新引擎。因此我们看到中央陆续出台了鼓励地产投资的政策措施，希望通过启动地产投资带动其上下游行业的复苏。未来半年将成为决定中央政府对地产投资态度的关键时期：情景假设（I）：如果地产投资在政策扶持下开始启动，那么中央将会采取继续扶持地产投资、甚至继续放开需求管制的政策导向。情景假设（II）：如果未来半年中央的政策未能有效启动地产的民间投资，而“4 万亿”和“产业振兴计划”的刺激效果已经逐步消退的话，那么为了刺激经济保持相对较高的发展水平，不排除中央政策强力启动经济适用房和保障性住房的投资计划。如果是那样的话，地产行业将会受到需求分流的威胁，有重新回归议价能力降低的“产业链非主导者”地位的趋势。
我们目前对地产未来 3 个月的政策趋势判断是，由于有“4 万亿”和“十大产业振兴计划”对经济产生的提振效果，加上目前经济筑底迹象明显，未来政府不会贸然效法美国IT 泡沫破裂后吹升地产泡沫的做法，因此在需求端出现继续大幅放松管制的可能性不大。至于政府直接强力推动经济适用房和保障性住房的投资计划，从历史经验看，其大规模有效推行的可能性也不大。
而由于今年以来地产需求的逐步启动，我们认为地产投资出现逐步回暖的可能性比较大(情景假设II)。由于地产投资是逐步回暖的，从这个角度判断，我们认为未来3 个月股指持续大幅上涨的动力不足。而对地产行业来说，行业的刚性需求和供求（投资）的逐步回暖有利于维持行业较高的景气度，我们仍然看好地产行业未来3 个月的表现。而对与地产相关的上游行业来说，由于地产投资的回暖是逐步的，因此这些上游行业的回暖速度和幅度有可能低于市场预期。
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