| 来源： |
长江证券 |
发布时间： |
2009年04月24日 05:24 |
作者： |
何之渊;陈志坚 |
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长江证券研究所何之渊陈志坚
报告要点
● 上海天马4.5G液晶面板工厂爬坡成功，产品开发和市场拓展到位。TFT-LCD模组业务2008年大幅下滑，2009有望实现大幅增长。
● CSTN-LCD业务继续增长，STN-LCD业务基本平稳，龙头地位优势明显。
● 2011年成都、武汉项目达产后可使公司收入翻番，若进行回购增持股份将显著增厚业绩。
● 在TFT-LCD行业周期触底的情况下，电子信息产业振兴规划带来刺激因素。预计公司2009、2010年每股收益分别为0.21元和0.33元，上调至“推荐”评级。
TFT-LCD行业周期触底
TFT-LCD行业总收入在2009年1月份触底，2月份行业收入同比大幅度增长。由于液晶电视销量渗透率上升，网络笔记本的兴起等拉动因素，即便是在宏观经济形势不利的影响下，行业需求仍会维持一定水平。同时，原材料/成本比例在去年年底达到高峰，1月价格企稳后面板价格有所反弹，随着开工率的恢复，有进一步反弹需要。由此，我们判断行业已经处于景气的底部，二季度行业景气会进一步反弹，而普遍预期今年的暑期旺季和圣诞节前的备货不至如去年般惨淡。
TFT-LCD有望恢复增长
深天马A(000050)子公司上海天马生产线在外部环境转好的情况下，自身产品开发、产能爬坡和市场拓展都取得了良好进展。公司首先采用7英寸标准产品填线，然后转向利润更高的小尺寸产品，拥有成本优势，同时在2008年下半年已完成9款产品和100多款模块的设计，总体良品率爬升至近90%。在客户开拓方面，公司一线国际客户认证比预期大幅度提前，预计下半年即可放量。目前在山寨机行情的支撑下，笔者预计上海天马4月份起可达满产。
公司2008年TFT-LCD模组一度出现大幅下滑，2009年在上海天马屏资源的保障下，公司市场运作模式进一步成熟，采取是从“山寨机”过渡到大客户的战略，预计将大幅度恢复性增长。在大客户的认证期，通过活力旺盛的“山寨机”客户填充产能是自然选择。
CSTN-LCD龙头优势明显
STN、TN业务方面，公司2008年下半年投产的新车机工厂有效的解决了产能瓶颈问题。新车机工厂主要关注中髙端车载LCD产品，车载仪表板。车载及高端工业品（黑白）产品在LCD行业相对还是利润较高的市场，门槛相对较高。我们预计2009年这部分业务依然呈稳定趋势发展。
CSTN-LCD业务具有全球领导地位，2008年以较高速度增长，根据现在情况来看，2009年依然会较大幅度增长。全球范围内CSTN-LCD产品被替代已进入中后期。三星、夏普等公司还有不少CSTN-LCD产品，在韩国、台湾竞争对手推出后，公司顺势成为这些大客户的供应商。目前公司CSTN-LCD产品绝大部分都销售给大客户。2008年由于大客户订单增多和新增大客户等原因，前8个月收入累计同比增长67%，虽然其后受宏观经济形势冲击增幅会有所收窄，2008全年增幅依然可观。预计今年还会有新增大客户推动公司CSTN-LCD业务增长。
产业政策助力再上台阶
2008年7月23日公司公告称，将投资成都天马项目。成都天马建设项目为第4.5代薄膜晶体管液晶显示器（TFT-LCD）生产线。2008年10月14日公司公告称，将投资武汉天马项目。这两个项目完成后，公司均会获得其余股东的授权经营，因而会以并表处理。公司有向其他股东回购增持股份的权利，回购完成后政府背景资本退出。
液晶面板行业属于电子信息产业振兴规划中重点扶持的行业，公司有可能获得国家财税优惠、补贴、贴息、项目资助等政策支持，我们相信在这些政策支持下，成都天马、武汉天马项目将顺利建成。而上海天马已充分积累管理经验、工艺技术和客户资源，行业周期波动改观，我们对成都、武汉项目盈利前景作了测算，按照近五年行业平均总资产回报率6%左右测算，假设对项目均增持至50%股权，预计公司2011年收入可能再次翻番，由于公司有回购增持项目公司股份的权利，可对2011年业绩增厚0.3元。
盈利预测与评级
我们判断液晶面板行业反弹具有一定持续性，行业供需状况持续改善，从业公司资产净利润率将逐渐向合理水平回归。公司借助政府资金低成本、低风险大幅度扩张（相对行业总规模依然很小），未来成长空间很大。预计公司2009-2010年每股收益分别为0.21元和0.33元，考虑到公司优秀的管理能力和良好的发展前景，由“谨慎推荐”上调至“推荐”投资评级。
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