| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2008年10月29日 05:20 |
作者： |
李敬雷;黄挺 |
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国金证券研究所李敬雷黄挺
投资要点
●1-9月公司实现营业总收入7.26亿元，同比增长23.85%；实现归属于母公司所有者的净利润3156万元，同比增长58.42%；摊薄后每股收益0.263元。
●力月西、福尔利、思利舒都实现了20%以上的增长，福尔利增速最快达到了30%。前三季度盈利能力稍有提升，主要源自期间费用率和实际税率的降低。
●看好公司的逻辑包括：所处的中枢神经用药是有潜力的市场；在麻醉领域的成功证明了公司的研发和销售能力；现有产品的潜力和在研产品的市场能支撑未来高增长。
●预测公司未来三年每股收益为0.334元、0.455元、0.637元。建议投资者在市场未充分认知其价值的情况下，寻求合理的估值积极介入。
恩华药业(002262)所处的行业是中枢神经类用药，这是目前国内唯一一家以此为主业的上市公司。 相比较于肿瘤、心血管、胃肠类而言，中枢神经系统用药是国内最具增长潜力类别。像肿瘤类这样经过较长时间市场培养发展起来的细分市场，已经培育了一批具备竞争力的国内企业。而中枢神经类还没见到这样的公司，所以长期来看我们看好国内企业的机会。
实现预期中的高增长
2008年1-9月，公司实现营业总收入7.26亿元，同比增长23.85%；实现营业利润4038万元，同比增长38.61%；实现归属于母公司所有者的净利润3156万元，同比增长58.42%；实现摊薄后每股收益0.263元。母公司的制剂、原料实现销售收入3.18亿元，同比增长39.36%；实现营业利润4325万元，同比增长48.99%；实现净利润3363万元，同比增长60%；每股贡献利润0.280元。商业子公司及其他实现销售收入4.08亿元，同比增长13.97%；实现营业利润-287万元；每股贡献利润-0.024元。因此，公司收入和利润的增长都来自麻醉药、精神和神经类用药的贡献。
前三季度公司的净利率同比获得了提升，原因在于：毛利率保持了稳定；期间费用率下降了一个点；实际税率有所下降。单从三季度来看，公司收入增长不错，但利润增长不快。除了由于销售费用率的提高导致外，关键是由于去年同期实际税率过低。
中枢神经药物销售良好
前三季度由麻醉、精神、神经类构成的中枢神经系列制剂和原料药销售增速达到了39%，而毛利率基本保持了稳定。从具体产品来看，力月西、福尔利、思利舒都实现了20%以上的增长，其中福尔利增速最快，达到了30%。麻醉类的力月西、福尔利增长的潜力在于产品功能的延伸。对于力月西公司开始拓展它的镇静功能在ICU领域的应用；对于福尔利，则开始推广其类似于异丙酚的维持麻醉的功能。 思利舒的增长在于该产品属于大品种的抗精神病药，潜力很大。我们预测以三大产品为基础的制剂增速将在25%左右。
公司现在主业中有一半来自麻醉类药物的贡献，其中主要的两个药物力月西（咪达唑仑、2000年上市）、福尔利（依托咪酯、2003年上市），到目前已经成为了各自所在细分市场的绝对龙头，占比都达到80%以上。借此，公司麻醉药尤其是静脉麻醉药国内市场份额已经达到了10%以上。从这一角度来看，公司已经证明了自己拥有依靠“研发、仿制、销售、占领”这一模式，进行扩张的可能。我们也认为公司可以把这一模式进一步应用到麻醉药的其他品种，以及进一步扩展到精神类用药和神经类用药上去。
在研产品增长潜力较大
公司每个药品所在的细分市场，其实都有更大的品种占据着更大的市场份额，通常是外资企业的原研药。例如麻醉类的异丙酚、抗抑郁类的百忧解等等。虽然恩华也有同类的产品，但市场份额却大大低于同类产品。针对这些重磅炸弹的仿制药国内已经出现，包括恩华在内的国内厂商都有机会。虽然仿制药的上市时间上有不确定性，但我们认为，一旦在一个品种上取得成功，将对公司的收入和利润规模带来巨大改变。
盈利预测与评级
作为刚刚上市的公司，规模较小、业绩也没有经过验证，存在各种不确定性。但我们通过对行业、产品的竞争状况和潜力的分析，认为公司值得从现在就开始关注。我们着重分析制剂和原料药的增长；预计商业业务维持稳定；不考虑正在申报的新品种的业绩贡献，更没有考虑新药埃他卡林的贡献，综合预计公司销售收入未来三年增长20%-25%，每股收益为0.334元、0.455元、0.637元，复合增长率42%。
我们认为，公司具备了很多保持持续成长的有利条件，如拥有具备市场潜力的现有产品和在研产品梯队、专业化的销售渠道等，给予“买入”投资评级，建议投资者在市场未充分认知其价值的情况下，寻求合理的估值积极介入，伴随公司成长。
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