美元套利魅力渐失
2007年03月29日 05:58 |
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布拉德·塞斯特尔
至少在金融市场看来，最近，全球范围内的货币套利交易出现了反弹。
作为高套利回报工具的澳大利亚元，最近屡屡创下新高，至少对美元是如此。澳洲经济已经出现复苏迹象。虽然评级被调低，但冰岛克朗仍然保持了足够的弹性。马来西亚林吉特和泰国铢也一路攀升，接近1998年水平。印度卢比作为一种新的套利交易目标货币，最近也表现不俗。另外，从巴西外汇储备强势上扬来看，巴西的资金流入也一直在持续。截至目前，巴西3月份外储增长额为55亿美元。再来看看中国的情况：尽管低利率水平加上资金管制措施，给人民币成为套利目标货币造成了障碍，但中国股市最近止跌回升，表明热钱并没有就此弃中国而去。或者可以这样说，哪怕世界其他国家利率更高，中国的资金也没有出逃的趋势。
相比之下，美元再次表现疲软，尤其是对欧元而言。1.34的汇率意味着回到了2004年和2005年初的低点。看起来，如果我的观点正确的话，美联储在是否减息的问题上仍然举棋不定。不过，与欧元区以及日元利率相比，美国的利率还算是高的。
那么，究竟是什么原因导致美元在作为高套利货币方面魅力不再了呢？
毕竟，澳大利亚、新西兰、冰岛、印度、土耳其等国家都拥有经常账户逆差，而且除印度外，这些国家的经常账户逆差规模都非常大。但问题是，既然澳大利亚元和美元相对欧元及日元来说都有套利空间，为什么结果澳大利亚元强劲而美元疲软呢？
关于这个问题，我有两点想法。
首先，对于大多数拥有经常账户逆差的国家来说，其货币套利空间大于美元。因此，如果谁想为拥有巨额逆差的国家提供资金，当然会选择给自己带来最大收益的国家。最近，我在德意志银行的朋友推荐大家选择土耳其，而不是南非作为投资对象，就是基于这个原因。同样的逻辑也适用于其他国家。如果你想做套利，又不想为经常账户逆差国提供资金，那么巴西往往是最佳选择。
其次，从绝对规模上看，即便是澳大利亚和土耳其，他们的经常账户逆差也是比较小的，更不用说新西兰、冰岛等小国家了。光凭四处寻求投资收益的日本家庭，就能轻而易举地为新西兰的整个经常账户逆差埋单。同样，瑞士的私人银行家，或者瑞士的家庭也能为冰岛的整个经常账户逆差埋单。这些小国家只需要提供比美国更具吸引力的风险收益组合，就完全可以从全球流动性资金中分到一杯羹。
相对而言，美国的外部逆差规模非常庞大。正如IMF经济顾问阿尔伯特·穆塞尔曼指出，哪怕是做最大胆的估计，目前套利交易规模还是太小，远远不能满足美国8500亿-9000亿美元的资金需求。而美国要想弥补经常账户逆差，确实需要这么多资金。如果美国想要增加手头的国外资产，就必须借入更多。
美国的经常账户逆差，比中国的贸易顺差、日本的贸易顺差以及石油出口国的贸易顺差都大，而这三国的贸易顺差规模都不小。三者之和，才比较接近美国所需要的资金规模。
最近有一系列迹象表明，为美国的巨额逆差提供资金的难度已经加大。美元相对欧元疲软是其一。另外，全球外汇储备增长速度加快也能说明点问题。在我看来，摩根士丹利首席外汇经济学家斯蒂芬·简的估算非常正确。他指出，全球外储月增长速度目前已接近800亿美元，这意味着年增长速度约1万亿美元。另外，加上中国国有银行和国有公司1000亿美元左右的非外储国外资产增长，以及石油投资基金的近1000亿美元的非外储资产增长，这样一来，官方统计的国外资产增长总额有可能接近1.2万亿美元。
这实际上已经超过美国逆差的规模了。正如斯蒂芬·简所言，来自新兴经济国家的资金流入，是全球整个金融市场流动性的基本保障。
全球流动性的真正来源（也就是全球储蓄—投资盈余）仍然是一片欣欣向荣：来自亚洲国家和石油出口国的资金盈余合计就有差不多8000亿美元。这样的结果就是，全球的长期利率仍然在近10年最低点徘徊。
既然大量资金流入经济发达国家（其中大部分为官方流入），这些国家的真实利率水平为什么会这么低呢？有人在为这一问题寻找答案。在我看来，此举没有必要。哈佛大学学者认为，原因在于新兴市场国家是全球金融稳定性的来源。当其他国家不愿意为美国埋单时，他们愿意。
不过，各国政府部门也不仅仅是想在其投资组合中增加美元的比重。
IMF经济顾问阿尔伯特·穆塞尔曼将套利交易和官方流入做了个比较。毕竟，在按照目前价格为现有的巨额逆差提供资金方面，官方资金流动仍然占大头。但是，我认为，套利交易同全球外汇储备增长之间的关系颇值得关注。想一想，假设有一只对冲基金借入日元来购买巴西里拉或印度卢比，从而推动了印度和巴西的外储增长。然后，印度和巴西再将外储增长中的一部分投向美国。这实际上也是在为美国的贸易逆差埋单。
不过，与对冲基金直接借入日元购买美元相比，这种方法似乎“效率”低一些。巴西的大部分外储是美元形式的，因此，从某种意义上说，在保持目前全球金融失衡状况方面，巴西也发挥了一定的作用。跟俄罗斯一样，印度的外汇储备中，仅仅一半是美元。随着印度和俄罗斯的外储快速增长，如果新兴市场国家的政府投资想要为美国逆差埋单的话，全球外储增长必须超过美国经常账户逆差的增长速度。至少目前看起来如此。
（作者为纽约卢比尼环球经济研究院经济学家；朱若愚/译）
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