全景2007专题之债券

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	【债券：新生篇】　　2007年以来，由于受到CPI指数不断攀升、央行连续加息以及流动性回笼力度不断加码的影响，债券市场重重受压，收益率曲线整体上移，债券价格不断下跌，交易员不得不面对“买一次错一次”的无奈局面。放眼2008年，债券市场虽难言“牛市”，但是也不会“熊性”十足，而可能是一个在新的宏观与政策环境中重新探寻自我定位的市场。

特别国债：为收缩流动性增添筹码

　　为了缓解贸易顺差等因素导致的巨额外汇储备的不断增加，经国务院批准，中国投资公司9月29日在北京成立，公司为国有独资公司，公司注册资本金为2000亿美元。相应的，财政部拟发行特别国债15500亿元人民币，购买约2000亿美元外汇，作为组建国家外汇投资公司的资本金来源。

【点评】

　　正如央行在《三季度货币政策执行报告》中表示，将逐步发挥特别国债对冲流动性的作用。这意味着，央行会将手中的1.35万亿元特别国债根据市场流动性状况选择逐步卖出，这将使得央行除存款准备金率、央票等工具之外，充分发挥特别国债的对冲效果，收缩市场流动性的力度进一步加大。我们预计2008年央行将根据流动性过剩情况向市场逐渐投放，将起到部分替代央票的功能和相当于提高存款准备金率来回收流动性的作用。

⊙ 1.55万亿特别国债发行收官

　　6月29日，全国人大常委会经表决决定：批准发行1.55万亿元特别国债购买2000亿美元外汇用于中国投资有限责任公司注册资本金。其中，两批数额分别为6000亿元和7500亿元的特别国债在8月29日和12月11日发行，借道农行由央行买进。9月份，财政部又分六期向社会公开发行2000亿元特别国债，最后一期263.5亿元特别国债也已发行。至此，1.55万亿元特别国债全部发行完毕。

⊙ 特别国债的发行对市场冲击到底有多大？

　　财政部有关负责人表示，实施特别国债购买外汇，将使央行政策工具更丰富，公开市场操作空间更大，有利于促进财政政策和货币政策的协调配合，更好地解决流动性偏多问题。财政部发行特别国债购买外汇后，将增加央行持有的国债规模，增加货币政策操作工具，有效解决央行公开市场操作工具不足的问题。当流动性偏多时，央行可以通过卖出国债回笼货币；当流动性不足时，央行则可买入国债释放货币，增加流动性。

⊙ 如何实施"从紧"货币政策目标特别国债成新手段

　　2008年从紧政策的调控实施,从数量手段看,除准备金制度、央票外,特别国债与特种存款将是可新选择的手段。到今年12月25日,准备金率提到14.5%,达到1980年代末的最高水平,仍不意味没有上调的空间。而数量手段中的特别国债、央票和特种存款的对冲交易,近来更多的是采用了体现市场资金供求的利率,可以部分抵销准备金手段对银行的负面效应。

⊙ 货币政策如何"从紧"事关债券市场大局

　　中央经济工作会议将2008年货币政策的基调由2007年的“适度从紧”转变为“从紧”。而货币政策如何从紧对债券市场具有极其重要的影响。从目前来看，央行有多种政策手段实施“从紧”的政策。政策手段包括汇率、利率和货币总量控制和信贷政策，由于汇率政策对债券市场的影响是间接的，我们主要分析后三个政策手段的不同组合对债券市场大局的影响。

公司债：春天已经在望

　　2007年8月，证监会发布《公司债券发行试点办法》，着手在国内上市公司中开展发行公司债券试点。两个月后，公司债发行第一单——长江电力公司债在上海证券交易所及固定收益平台同时挂牌交易。上证所有关人士如此评价称：“长江电力一小步，债市的一大步。”

【点评】

　　《试点办法》的出台使得我国证券市场有了真正意义上的公司债，将不仅丰富固定收益产品的品种，而且大大改善我国金融市场结构，增加资本市场供给，对均衡发展资本市场有着十分重要的意义。在发达国家，成熟的公司债市场占据了资本市场的中心地位，而中国的公司债市场只占资本市场极小的一部分。不过，当前种种政策迹象表明，公司债市场的春天将不会遥远。

⊙ 明年公司债规模有望超1.1万亿

　　在公司债券市场方面，申银万国证券研究所认为，公司债品种推出以来，市场格局正发生重大的变革，从市场制度建设、企业融资模式选择、监管层对直接融资方式推动的三个角度分析，2008年公司债券市场将快速发展，整体规模有望超过1.1万亿。

⊙ 拓宽投资渠道填补产品稀缺空白

　　沈明高表示，工资收入的增长比例和中国经济增长比例相一致，都在15％左右，但是人均收入增长慢于工资增长，主要原因是投资增长过低，现阶段国内的投资渠道太少。我认为拓宽投资渠道的核心是发展公司债，这将解决流动性过剩的问题和公司长期融资的问题。

⊙ 公司债信息披露须"五管齐下"

　　由于公司债缺少企业债背后的政府信用，公司债的信用来源更符合市场化的要求、对财务指标的要求更加灵活，更依赖于发行主体的资产质量、经营状况、盈利水平和持续盈利能力等，所以加强公司债信息披露的相关制度建设是发展国内债券市场的重要前提。

⊙ 公司债：新品种究竟新在何处？

　　公司债与企业债虽然同为发行债券进行长期直接融资的方式，但二者仍有诸多不同。从发行主体看，公司债由股份有限公司和有限责任公司发行；在发债程序上，公司债券的发行实行登记制。公司债发债资金的用途比较广泛，既可用于固定资产投资、技术改造投资等，也可用于补充流动资金，还可用于企业并购、资产重组等。另外，在利率方面，公司债券的利率由发债主体根据自身利益、市场利率和经济走势自主决定。

⊙ 公司债的优缺点及其机会和风险

　　公司债的缺点：由于发行条件中无盈利要求，也可以没有担保，或有违约风险。公司债在消除了债券的同质化特征后，也加大了不同公司的信用差别。公司债券的信用评级，应当委托经中国证监会认定、具有从事证券服务业务资格的资信评级机构进行。信用等级高的公司债，票面利率将相对较低，而信用等级低的公司债，票面利率相对较高。对于普通投资者而言，选择的难度增大。不过，倒是可以满足不同风险承受能力的投资者需要。

⊙ 机构齐吁破解公司债发展瓶颈

　　种种迹象表明，公司债上市进程将加速，与此同时，破解公司债发展“瓶颈”也已进入证监会、交易所的考虑范围。中国社科院金融研究所副所长王国刚认为，公司债市场的发展，还需要做的是，将由现行的核准制改革为备案制，弱化发行中的行政机制；发展公司债资信评级机制；通过市场机制确定不同品质公司债券的利率；提高发债公司的信息披露程度；建立多层次公司债交易市场，尤其是无形交易市场和其他场外市场。

企业债：仍面临三大“拦路虎”

　　日前，一份《关于加快企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》在各券商手中流传。意见稿透露，经国务院同意，对企业债发行程序进行改革，将先核定规模、后核准发行两个环节，改为直接核准发行一个环节。另外，文件还取消了对企业债额度的限制。业内人士表示，这对旧的发行模式进行了彻底的颠覆，企业债市场有望迎来发展的春天。

【点评】

　　十七大提出要发展多层次的资本市场。放宽企业债的发债规模，既是紧贴政策形势，按市场化方式办事，也是大势所趋，拓展了债券市场发展的途径。企业债的发展途径拓宽，对于企业而言无疑是一利好。目前，我国很多上市公司短期融资渠道不畅通，股票融资的速度缓慢，且面临国企再融资，H股回流等等问题。今后，企业债、公司债的规模扩大将直接成为企业融资的突破口。”

⊙ 企业债仍面临三"拦路虎"

　　企业债发行改为核准制后，企业债的审批将大提速，发行周期也将大大缩短。不过，企业债仍面临三大“拦路虎”：企业债的购买主体范围有待进一步扩大；企业债产品的设计创新仍需要加强；另外，在各个经济管理部门之间，应建立协调机制，推动企业债发展。

⊙ 企业债发行将向核准制转型

　　实施核准制后，符合发债条件的企业随时可将发债方案上报给国家发改委。核准环节的简化，将极大地提高企业融资的时效性。征求意见稿里面规定，发改委自受理企业债申请之日起3个月内须作出核准或者不予核准的决定，不予核准的，应说明理由。

⊙ 今年企业债融资额猛增四成

　　根据最新统计数据显示，随着债券市场发展的提速，2007年以企业为主体的发行人通过发行各类债券实现的直接融资规模比去年增长了近四成。到目前为止，包括企业债、公司债等在内的债券发行总量已达5712.28亿元，甚至超过了全年股权融资的总规模。

⊙ 企业债扔掉担保"拐杖"

　　分析人士预计，在企业债和公司债丢掉担保的“拐杖”以后，发行主体和债券的信用等级将拉开差距，公司债会出现“优劣”之分。全社会完整的企业信用记录可藉此建立起来。企业将不得不加大信息披露力度，同时也有更大的动力管理和运用募集的资金、改善经营。对于银行来说，失去企业债担保这块“蛋糕”，短期内担保业务收入难免会受到影响。

⊙ 企业债:谁来为我松绑?

　　一直以来，企业债仿佛是一个被层层束缚的蚕茧，包在最外面一层的是发行方面的管制。每年计划审批额度、银行强制担保、发行价报批等“绳索”，将企业债市场团团捆住，导致其发展远远落后于股票市场和其他融资渠道。业内人士认为，企业债市场要想像公司债那样进入市场化发展轨道，关键是要整合监管资源，避免监管力量“三足鼎立”。

⊙ 利空现身企业债面临"大考"

　　从今年已获批企业来看，优质发行主体大多成功发行，后续更多的是一般资质企业债集中供应。未来企业债市场将面临真正考验。不过，投机长债风险固然较大，但对配置性机构而言，现在买入也未尝不可。因为一方面目前企业债收益率绝对水平较高，投资价值较大，另一方面，随着企业债市场分化，优质企业债供应将逐渐稀缺，“早买”应该比“晚买”好。