军工行业基本面改善有望形成独立行情

  周津宇

  本轮市场下跌的理由是风险事件的蔓延,受经济悲观预期、信用风险及流动性等因素影响,投资者的风险偏好水平一直承压,未得到有效修复。在盘面上则表现为——沪指一直围绕2700震荡,两市成交维持地量水平,投资者参与交易热情不高。其实,站在市场的任何时点,都有乐观和悲观的理由。但从估值角度出发,当前上证综指PE(TTM)为13倍,绝对估值水平处于历史的低位。往后看,便宜的估值尽管可能不是市场上涨的理由,但应该会是支撑的理由。当下,投资者最好的投资策略应该是选好赛道,静待云开。

  什么赛道是好的赛道呢?我们认为可以关注军工股。国防军工板块经历了2015年以来的调整,行业板块的风险已经得到大量释放,目前处于向下有较强支撑的阶段,当前国防军工板块的PE和PS估值水平均对应于历史低位,整体估值水平不到50倍,相对自身历史水平已处于低位,且一些优质个股目前估值已在30倍附近,进一步下行空间依然十分有限,板块当前处于中长期底部区域的特征明显,中长期投资价值值得重视。

  2018年军工行业的半年报业绩披露已经告一段落,从披露的信息来看,受益于军费增速回升和军改影响逐步消除带来的装备费执行率提升,军工行业基本面得到改善。2018上半年军工行业实现营收2885亿元,同比增长13%;净利152亿元,同比增长19%;毛利率为19.26%。单季来看,军工行业盈利逐季改善,2018年二季度军工行业营收同比增长18%,净利润同比增长22%。

  考虑到目前众多行业表现的基本逻辑与宏观预期相关度高,而国防板块与宏观经济的关系较弱,在这种情况下,调整到位的国防板块重新开始具备配置价值,那板块走势与业绩改善的背离也将得到修复。

  从持股人的微观结构角度看,基金在消费标的上的配置比例不断走向集中,2018年二季度持仓比例超过35%,超配了18%;以计算机、电子、通信为首的“制造业中的TMT”的持仓比例自2015年以来一路向下,目前配置比例在12%左右,也同样超配3.6%;而对军工板块而言,基金二季度的持股比例仅2.92%,环比下降0.27%。剔除被动型指数基金、债基等,主动型基金的军工重仓持股市值140亿元左右,主动持仓比例降至1.96%,环比降0.56%,创历史新低。主动配置比例连续第4个季度低配,低配比例进一步扩大至0.67%。总体来看,军工板块微观结构良好,相较于消费和以计算机、电子、通信为首的“制造业中的TMT”都有优势。

  从历史的统计规律看,风险偏好提升初期,电子、军工、通信等板块提前反弹。理论上,电子、军工等板块对于风险偏好变化更为敏感,在风险偏好提升之初估值驱动型股票会有异动。历史上,2008年底、2010年中、2013年初、2014 年中,风险溢价处于高位(风险偏好低位水平)波动时,电子、军工、通信等板块均出现了5%-10%的涨幅。接下来,市场风险偏好提升时,将有利于军工板块展开反弹行情。

  从目前市场情况来看,市场目前担忧是否会出现“杀盈利”的情况。我们认为军工基本面大周期是向上的,这主要是基于装备研制列装周期成熟带来的采购量提升、国防开支上行做出的判断。军工行业具有明显的逆周期确定性,在估值底已经形成的情况下,盈利下行风险很小,中报基本面也同样反映盈利持续改善趋势,在机构低配、估值处于历史相对估值低位、盈利保持大幅度改善趋势情况下,军工行业有望形成独立行情。

  军工半年报增速回升印证板块基本面改善逻辑,我们维持全年行业整体增速有望超过20%的判断。通过中报分析,军工总装厂净利增速为87%,分系统和元器件净利增速分别为27%和14%,这些业绩改善最明显,可重点关注。另外,军工板块的子板块中,航空、航天、信息化、地面武器净利增速提升明显,也是接下来可以重点关注的。对于民参军,由于民参军的企业营收和净利润增速放缓,只可关注部分优质民参军企业。

  (作者系国泰君安证券研究所分析师)

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