日前，全国股转系统通过微信公众号发布《挂牌公司股票发行常见问题解答（三）——募集资金管理、认购协议中特殊条款、特殊类型挂牌公司融资》（以下简称《解答》），大范围禁止对赌条款。业内人士认为，这一定程度上有助于保护做市转让企业和做市商，同时体现了对不同交易方式下挂牌企业的差异化监管思路。

　　相关内容显示，《解答》大范围禁止对赌条款，包括：反稀释条款被禁：禁止限制挂牌公司未来股票发行融资的价格；强制分红权被禁：禁止强制要求挂牌公司进行权益分派，或不能进行权益分派；最优权被禁：挂牌公司未来再融资时，如果新投资方与挂牌公司约定了优于本次发行的条款，则相关条款自动适用于本次发行认购方；不合理、不合程序的保护性条款被禁：发行认购方有权不经挂牌公司内部决策程序直接向挂牌公司派驻董事或者派驻的董事对挂牌公司经营决策享有一票否决权，此项条款被禁止；清算优先权被禁：禁止不符合相关法律法规规定的优先清算权条款；兜底性禁止条款：其他损害挂牌公司或者挂牌公司股东合法权益的特殊条款。

　　其中，反稀释条款、最优权和优先清算权，基本属于VC/PE签订SPA时的必要条款，该规定实施将对VC投资产生重大影响。

　　据东方财富统计，过去一年里（2015年8月12日至2016年8月12日），新三板挂牌企业共签署了426份对赌协议。对赌的标的主要为公司财务业绩、上市（挂牌）时间和高管（实际控制人）行为三种情形，其中财务业绩是最常见的，占比高达55.7%。

　　而另有数据显示，以2015年年报为业绩标的参与对赌的企业，七成以上败“赌”。也就是说，2015年至今，至少有超过100家新三板公司因业绩不达标而被罚。

　　对赌失败，对标的方来说，轻则回购投资方股份，重则实际控制人“下台”。这对公司来说，无论如何都是严重打击。今年7月，ST哥仑步（835494.OC）董事长魏庆华在质押全部股份、快递辞职信后失联。如此仓惶逃窜，业内估计根源在公司融资时跟投资方签署的对赌协议上。

　　问题是，对赌对象还包括九鼎集团、天堂硅谷这样的知名企业。连他们都不得不屈服于“城下之盟”，何况其他。

　　“对赌协议不该成PE/VC投资的‘保本法宝’，这对于挂牌公司和投资者来说，他们的利益谁来保护。”一位新三板专家说，如今的对赌协议大多是投资机构单方面的“保险单”，是“不平等”条约。新三板市场，绝大多数的对赌都倾向于保护投资人利益，比如现金赔偿、股份回购等。

　　但在投资者一方，他们也有难处。由于投资者投资的多数是小企业，公司财务一般都不太规范，通常根据预期业绩谈估值。虽然投资者进行了调查，但仍然害怕信息不真、怕大股东不尽力，因此要给自己的投资加一个保障。

　　深圳新三板服务中心董事涂成洲认为，虽然对赌协议对投资方权益是一种保障，但也常常把好企业赌死了。仅仅业绩达不到承诺目标，企业还可能活下去，但有时因为对赌协议，流动资金被抽走，企业财力枯竭，就会很快倒闭。因此对赌协议对公司长远不是好事。

　　长城证券资产管理投融资部业务董事郭志强认为，新规定对做市转让企业的定增是禁赌的。这种对赌协议，一般都是投资方与大股东之间签的，不能与公司签对赌协议。对赌协议对公司的风险很大，现在很多企业都先尝试债权融资，解决短期资金需求，在一定条件下才可以债转股。很多这样的对赌协议并不披露，毕竟这里是场外市场。郭志强建议企业不要以赌的心理去融资，要量力而行。