石镜泉

　　美股后市要从两个角度看：一是从宏观看，即美联储退不退市的取向；二是从美股自身看，即投资者取向和美股盈利前景。美联储主动要退市，怕路途仍十分遥远，尤其是耶伦接任之后。

　　美股指数不断刷新历史高点自然引来讨论：见顶没，是否还有得升？对此，笔者会从两个角度看：一是从宏观看，即美联储退不退市的取向；二是从美股自身看，即投资者取向和美股盈利前景。

　　先看美股自身。今时美股之所以大升特升，除了估值，还有些另类特殊因素在搞局，即回购与增派息。自2008年美国金融危机后，美国企业基本上都不敢投资，只着重在削成本来推高盈利，赚了的钱便用来回购股份，注销之，推高股价，又或多派些息。自2009年股市回升以来，有人估计美国企业用了一万亿美元去回购其股份，这推高了标普500指数约160点。同期，美国企业派息又增了1500亿美元。价息均升，你叫美股怎能不好？

　　不过这个回购与增派息在2014年之后可能就要停止了，因为削开支削了几年后，基本上已削到入骨，削无可削。要增盈利，就要讲增收了，要增收就要投资。通用汽车年前在德州建间新汽车厂，花了400亿美元，创造了400个职位，即每个职位的资本投资额达1亿美元，因为全厂都是先进、现代化，这才可提升劳动生产率。今年，通用汽车业绩不俗，可能原因之一是这间新厂有贡献。当美国企业开始为扩产而投资时，可以预期回购股票的金额会减，派息会减，再用派息贴现模式去计价，股价必下。但由于营业额升，盈利亦可以跟升，用PE模式计价，股价必升。两者谁领风骚？不知。总之，只要企业再启资本投资，美国整体经济会好，失业率会下，股东短期不能在回购和增派息上得益，但可以在较长时期中获利，美国投资者喜赚短钱还是长钱？不知，走着瞧。

　　再看美联储退市。尽管日前美联储现任主席伯南克和继任主席耶伦相对一致的宽松立场似乎为美联储接下来一段时间维持购债规模不变奠定了基调，但显然不少市场人士都没有想到，接下来的美联储会议纪要会完全将这种预期逆转。美联储11月20日公布的会议纪要内容显示，预计更好的经济数据会允许美联储在未来的几个月内缩减购债规模。会议纪要公布后，非美货币、黄金、美股均刷新了当天新低。

　　目前，市场已广泛预期美联储很可能在今年12月至明年3月的某次货币政策会议上开始宣布缩减QE，不过具体是否会在12月会议上宣布，仍存在不小分歧。

　　美联储一早讲明，退市的前提是失业率要回低至6.5％，通胀率升逾2.5％。虽然美联储早早讲明达到这两个前提并不代表一定会退市，但如果今时将这两个前提再改改，又如何？因为今次的美联储会议声明指出，会上有理事提出，今时的失业率是否夸大了就业市场的所谓改善状况，另外又要不要在通胀率设个下限。这是什么意思？

　　如果今时的失业率是夸大了就业情况，也就是说6.5％的失业率并不足以证明劳工市场好，即不足以证明经济增长足够好，一个顺理成章之猜测是，要不要将6.5％失业率的门槛降低至6％、5.5％、5％……1％？

　　对通胀率，美联储今时的想法是，只要通胀不升，就可以一直QE，但如果通胀不升反跌，则QE是否要加码？

　　这个失业率门槛是否定得过高，通胀率是否未考虑设下限，是以前所有的美联储议息会议中未提出过的，今次提出，大家应不会当是美联储官员没事做，拿来打嘴仗的吧？！一句话，美联储主动要退市，怕路途仍十分遥远，尤其是耶伦接任之后。

　　伯南克是研究大萧条有名，耶伦最拿手的是研究就业问题。如果耶伦认为6.5％的失业率未能真正反映美联储所应有的退市门槛时，则我们在她上任后应听到不少类似的议息声明，市场将会演绎为长放水，股、金、汇、通胀将如何？大家猜中就发财了。