□中证证券研究中心丛榕
　　
　　前期A股持续走弱，知名投研机构争先下调指数点位，各种现象、观点和预测也都被拿出来反复曝光和剖析，有的还被放大和扭曲。这其中既有情绪使然也有理性思辨，既有救急之举也有长效建议。但毋庸置疑，投资者对负面因素的担忧始终挥之不去。
　　今年以来，压制市场的最大因素是高的广义通胀。控制价格总水平被放在更加突出的位置，意味着地产调控和货币监管格外严格，资金价格双轨制加剧了金融过度创新。脱媒化分流了资金也抬升了总成本，加上下半年外部需求加速萎缩，经济从小滞胀过渡到小衰退，权益类资产估值下降后遭遇“戴维斯双杀”。
　　前瞻地看，由于季节性因素，一两个月内消费品价格增速或许还停留在4%附近，但趋势上2012年上半年广义通胀水平势必是下降的。按道理说，此时释放流动性将提振需求和稳定增长，通过发展来应对和化解各种债务，还可以提高股票的相对回报率。但正是在通胀逐步回落的背景下，投资者对货币政策释放流动性却既希望又担心，十分纠结。
　　担忧在于，中国的物价绝对水平并不算低，生产成本也逐渐提高，再度放水会不会加剧通胀问题，尤其地产价格反弹将不利于引导资金进入实体经济，更将失信于民；再者，再度宽松的确能带来经济小周期复苏，但新兴产业市场化主导力量仍旧微弱的时期，旧经济结构可能继续恶化，结构调整出现倒退；最后，中国经济转型的同时，市场本身的制度性变革也在发生，发行和退出制度改革、新的交易方式和估值体系，影响着二级市场投资者情绪。
　　短期而言，这里面有些问题已经日趋明朗和确定。比如，紧缩已经结束，2012年流动性边际上得以改善，金融表现出反脱媒化，社会无风险利率水平逐步降低，股票估值水平有望得到提升。
　　在这种研判下，宏观经济和企业业绩还会继续下行一段时间，然而绝大部分已知的风险已经包含在价格当中，明年市场或许表现出一定修复性特征。从这个角度讲，市场已经度过尖峰时刻。
　　不过随之而来的挑战是，市场缺乏合适的品种来选择。一些权重较大的行业或公司估值虽低但被预计长期增速下降，一些市值较小被赋予很高期望的行业或公司，却又拿不出令人信服的成绩单。一边是理所应当的低估值，一边是战战兢兢的高成长。看似瑰宝和神话，投资者却无所适从难以取舍。这或许预示着，“稳”字当头的大环境下，明年上半年投资微观化倾向可能非常明显。
　　这种矛盾的背后，即是市场对长期思路的集体茫然：中国能否摆脱路径依赖、如何改善宏观管理方式、改革最经济的路线又是什么、如何能公平实现各方投资者的利益。种种问题归结一起，是对经济可持续发展动力以及对市场在转型期间如何自我进化的思考和探索。
　　回答和解决这些长期问题则需要时间，投资者也注定将继续思考和探索下去。从这个角度讲，市场的进步之路，才刚刚起步。