本期《中证面对面》特邀鼎锋资产董事长兼投资总监张高，以及齐鲁证券研究所所长助理、电力设备与新能源行业首席分析师刘江啸，分析当前电力设备板块走势的市场逻辑以及如何把握未来的投资主线。

　　□本报记者李晓辉
　　
　　“十二五”二次设备机会更大
　　（电力设备主要分为一次设备和二次设备，一次设备是指中间的硬件，如变压器、开关，也包括一些感卡、设备、线路的硬件设施；二次设备是对电压系统的调度、监控和保护，主要是以系统集成为主——笔者注）
　　主持人：9月底国家电网宣布“十二五”1.6万亿投资计划，怎么评价这样的投资规划？投资机会在哪里？
　　刘江啸：首先明确这1.6万亿是国家电网的规划，平均到每年是3200亿，另外还有南方电网，每年还有700-800亿元的投资计划。总体看起来，每年的平均量要比“十一五”期间每年3200亿左右总量要大很多，增量还是很可观的。随着IT技术和电力电子技术的应用，二次设备得到了空前的加强和应用，在宽度和深度上加强。生产输变电设备，包括一次、二次还有辅助设备的上市公司，大概有上百家，加上自动化的公司还要更多一些，要区分对待。
　　张高：1.6万亿的投资规划还是不低的，我们很关心投资规划的落实和具体的分解，能不能带来实际的订单，会通过什么样的渠道反映到企业订单上。另外，1.6万亿对一次设备、二次设备的细分领域的投向是怎样，这是我们最关心的。我们更关注二次设备，我们认为一次设备包括电站设备已经历了一个高速的发展期，它已经进入到一个平稳增长期了。但是二次设备的空间还比较大，它是一个充满了结构性机会的板块。
　　主持人：从十一五电网建设的发展阶段来看，一次设备方面是不是有增长性的瓶颈？在“十二五”二次设备的机会到底有多大？
　　张高：从2011年开始，电力设备进入了结构化的时代，智能电网大的背景是升级和优化，这里我们更多是要关注这种二次设备公司里面的个体机会。我个人认为，电站设备包括一次设备，更像一个制造业，二次设备则带有科技企业的特点。所以说对这两类电力设备厂商的投资把握的方向是不一样的。从目前电网的建设进度和投资的匹配度来看，应当在二次设备中挖掘高成长的应用领域和相应的公司。
　　刘江啸：一次设备有没有机会，还要取决于国家电网和南方电网，到底在远距离能量传输上面采取什么模式，因为还存在一些争议，具有一定的不确定性，重点要看具体的投资安排。一次变电站的一些设备、变压器、开关，其实已经形成了稳定的竞争格局，实际上公司与公司之间相对的比较优势并不明显，而更多的是看有没有实在的新投资出来。
　　二次设备是有增量的，总体来看增速很可能比一次设备高一倍。按照过往的经验估计，国家电网提出来的规划，二次设备每年大概350亿，我个人认为“十二五”不止这样的规模。整个二次设备的增量部分对原有存量电网的改造可能要占到40%-50%以上，可能会持续到2-3年，带来的二次设备的需求规模估计是每年700-800亿元。

　　短期毛利率改善空间有限
　　主持人：从2011年全年走势来看，今年电力设备板块为什么会远远跑输大盘？
　　张高：电力设备板块今年表现比较差，甚至排倒数第一，原因有两个，第一这个板块整体今年的业绩是下滑的。第二估值并不便宜，我觉得这是两个最核心的原因。这个问题换一个角度来说，它存不存在被错杀的判断？那么我们整体的看法是认为这个下跌还是在相当程度上反映了目前基本面的情况。但是在个别的公司或者个别的细分行业里面，会存在少部分错杀的情况。
　　刘江啸：我们确实看到A股市场平均市盈率重心是逐年降低的，这一点是不可否认的事实。在这样的事实情况下，对一些高估值的板块，从原来比较高的估值水平做一些向下的迁移，这是总的趋势。我们要注意到，拖累电力设备板块指数的主要是一些风电和新发的股票，更为重要的是，电力设备经历了“十一五”投资密集和高峰期之后，未来整体投资结构化的倾向会特别明显，未来这个趋势仍然可能是主导我们去选择公司、选择细分行业的一个主要标准。
　　主持人：从财务指标来谈一下。从去年底开始电力设备公司毛利率下降非常快，对于毛利率走势怎么判断？
　　张高：确实今年一次设备，包括电源设备面临着毛利率的下滑，应该说它的成本、原材料上涨比较快，包括硅钢、铝等等的金属原材料。从二、三季度以来的情况来看，大宗商品有所回落，这一块的成本也可以说是下降的，我们认为在今年这会导致毛利率有一定的回升。但是其他的成本很难有下降，今年的通胀很厉害，而且有长期化的趋势，我们认为在未来原材料成本有可能进入到长期上升的通道，成本下降很难,而买方独大的局面没法改变，对于毛利率的改善不能期望太高。
　　刘江啸：我要强调的是，对投资者来讲，我认为更多应该看销售净利润而不是毛利率。在我看来电力设备几个细分的板块，毛利率都是一样的。比如，国电南瑞这样的公司，研发占到销售收入的10%，它有35%毛利率，这就需要再扣掉20%。还有一些公司由于回款的不及时，拖两三年成本就上去了，看起来毛利率很高，但是实际公司盈利能力并不算好。
　　总体而言，技术的发展和行业的需要使得公司间净利率有差距，而这个净利率的差别在3到5年不会发生太大的变化，除非外部环境发生了巨大的变化。

　　板块机会或在明年
　　主持人：今年整个电力板块的跌幅是A股第一，那么今年的P/E水平处于历史过去当中怎样的一种水平？这种P/E水平对于投资电力设备板块有怎样的参考？
　　张高：我们的看法还是比较谨慎。我们做过一个统计，电力板块2011年市盈率在25倍左右，这样一个估值，我们认为并不算便宜。我们觉得和历史比，电力设备板块估值回落是一个大的趋势，对这个要有一个认识，不能用简单的历史角度来评判它。
　　刘江啸：从历史数据来看，电力设备板块平均P/E应该在25倍，也就是说在25倍之下是有投资机会的，20倍以下有很大的投资机会了。但是现在在结构化的情况下，不同的子板块P/E也有分化。比如说电源大概15-18倍，到20倍就差不多了。二次设备这一块还是要到20倍以上，接近30倍区间就差不多了。整个电力设备板块有100多家公司，如果放在一起，平均P/E就不具有代表性。现在的公司都非常的专业化和细分，这是一个趋势。
　　主持人：很多公司开始发布三季报，对于三季报有没有一个前瞻性的看法？那么展望今年四季度和2012年，两位的基本看法是怎样的？
　　张高：我们了解到的情况是，一次设备厂商的营收和利润还在下滑。在低压配电里面，细分增长会比较稳定一些。但是在高压输电这一块下滑比较厉害。电力电子的增长会比较快一些，会在30%以上。总体我们相对看好配网设备和电力电子设备这一块，这在电力设备里面成长性比较好的。
　　作为买方不仅仅要看一个行业，要对比很多的行业。我们现在还倾向于耐心等待。一方面关注股价继续回落，另一方面看到三季报公司的业绩出来后，继续跟踪和确认四季度。目前做投资，确定性是第一位的。但是，总体上我们认为2012年电力设备板块会比今年好一些。我们一般把电力设备和新能源放一块，我个人认为水电明年肯定是值得关注的一个重点，核电也存在错杀的可能性。
　　刘江啸：如果智能网体系标准构架出来以后，第一步是配网的智能化改造，这必定会带动硬件设备的增长，这一块在明年会体现出来。比如今年年初发布的2000亿的国网改造，这个在第四季度会体现出来。这主要会在配网电力设备上体现出增长，主要是低压一万伏以下的设备甚至会有90%的增长，估计整个增速会维持到明年上半年。这可能是我们一次设备中间最亮的一块。同时，在我们看来，做断路器的公司年底的增幅也不会小，相比要在其中寻找一些估值相对比较便宜的公司。最后，谈到整个电力设备新能源板块，个人仍然坚持核电对于中国来讲不可或缺，预计主要的核电公司明年业绩仍会有比较好的增长。