□CNSEC 首席分析师 陆水旗（阿琪）

    美元反弹与国际大宗商品价格下跌对消解我国输入性通胀压力是有益的，对上市公司毛利率下滑也能起到有利的润滑作用。但在实体经济中，从CRB（商品期货价格指数）见顶，到CPI见顶，再到PPI见顶，然后是企业毛利率回升一般有2-3个季度的时滞，这意味着即使目前能够确定大宗商品价格已经见顶，企业的毛利率也要到今年4季度才能企稳回升。与此对应的是，即使通胀压力开始趋缓，紧缩政策适时松动，对实体经济的影响也存在3个月以上的时滞。因此，未来1、2个季度的公司盈利预期仍会处于下降周期之内，在1季度公司盈利低于预期促使行情“调业绩”之后，中报披露结束之前的行情仍存在盈利预期调降的压力。

    从市场流动性形势看也不乐观。银监会将从6月开始按日考查各大银行的贷存比指标，对银行日均贷存比设定75%的监管红线。截至去年底，所有银行的贷存比都没有达到新的监管标准，贷存比最高的招商银行只有74.6%。目前各银行备战“贷存比”主要方式是变相的高息揽存，经初略测算，6月份银行日均贷存比考核如果全部达标，全银行业需要吸存1.2万亿-2万亿的社会资金，对流动性的收敛效果相当于3.5-5.5次上调准备金。因此，5、6月份的市场流动性形势仍面临着严峻考验。

    目前市场大多数投资者、包括相当多的机构投资者已经把2800点视为行情的底部区，其依据是2800点对应沪深300动态市盈率低于15倍，具有价值底部的功能。此外，技术上被视为“牛熊分水岭”的年线也处在这个位置。然而问题在于，“估值底”的估值本身是受公司盈利变化而变化的，如果市场继续调降公司盈利预期，则这个估值底的依据就不复存在。年线的作用是反映过去一年时间里的市场换手成本，别无其他更多的含义，其支撑作用受流动性形势变化而变化。为此，行情的三大动态值得关注：（1）既然市场许多投资者认可2800点既是“估值底”又是技术底，后期行情可能在此区域拉锯较长时间，但“通胀缓慢筑头、经济继续回落、流动性依然紧张”大背景下的行情要确立底部为时尚早。（2）即使即使二季度的公司盈利与经济数据能认可2800点是个底部区域，按照“公众底不是底”的市场规律，在行情趋势上也有个“不破不立”的过程。（3）不论大市的底在哪儿，在当前行情正对“七大新兴产业股”去伪存真、大宗商品价格下跌导致强周期行业风险暴露、公司盈利变化多端的时候，个股的非系统风险要远大于指数的系统性风险。即使指数下跌空房间不大，也不代表操作的风险不大。