作者：金鹏
    一季度低估值的造纸板块大幅跑赢包装印刷公司，溶解浆高盈利预期以及纸品提价预期带来造纸企业较好的市场表现，在原材料价格走高、人民币快速升值的背景下，依然看好造纸板块未来的投资机会；
    在投资机会上，《红周刊-机构内参》建议重点关注晨鸣纸业、太阳纸业、岳阳纸业等。
　　人民币升值降低原料成本我国造纸业属于典型的原料在外的内需型行业，原材料对外依存度较高，由于国际木浆、废纸等原料均以美元标价，造纸设备进口价格和海外贷款也均以美元结算，原料在外、市场在内的特点决定了造纸行业成为受益于人民币升值的行业。
　　2011年以来，人民币兑美元升值了1.01%。人民币升值，将有利于缓和输入型通胀压力，增加进口，减少顺差，符合扩大内需的结构调整政策，也有利于减轻央行货币被动投放的压力。预计未来人民币升值步伐将持续。
　　据测算，人民币升值3%，造纸行业综合毛利率将提高0.502个百分点；升值5%，行业生产成本将降低43.15亿元，毛利率提高0.836个百分点；升值6%，行业毛利率可提高1.003个百分点。人民币升值将覆盖部分进口原材料涨价所带来的成本上涨，为企业带来实质性利好，同时进口纸机设备成本也将随人民币升值而降低。
　　溶解浆高利润有保障我国纺织原料主要包括棉花、化学纤维以及粘胶纤维等。棉花供给偏紧、人工成本增加，棉价高企，随着国际原油价格走高，化纤类产品价格也节节攀升，棉花和石油价格高位运行，而粘胶纤维的替代效应逐渐显现，拓宽市场空间。
　　生产粘胶纤维的主要原料是棉浆粕、木浆粕、竹浆粕等。棉浆粕由棉短绒制得，棉短绒是从毛棉籽表面剥下来的残留纤维。受棉花紧缺影响，棉短绒供需缺口较大，目前棉浆粕价格处于21000-23000元/吨的高位，较2010年7月上涨72%。溶解级木浆粕价格17000-18000元/吨，粘胶制造成本每吨7000元上下，粘胶短纤价格26000-29000元/吨，提高木浆粕抄配比例成为粘纤厂增加盈利空间的必然选择。
　　我国溶解级木浆粕主要依赖进口，2010年进口量96.4万吨，进口依赖度80%以上。近年受资源、环保等因素制约，国际溶解浆厂开工率不高，而今年需求突增，供给紧张，我国进口木浆粕价格从2010年中期的1650美元/吨上涨至2600美元/吨，涨幅57.6%。
　　旺盛的需求和较大的供给缺口，溶解浆利润高企。国产溶解浆制造成本在7000-8000元/吨左右，吨浆净利润在4000元以上，而生产工艺类似的化学浆每吨净利润只有1000元上下。目前国内溶解浆生产厂家主要有福建南纸、石岘纸业、晨鸣延边以及吉林化纤等，溶解浆的高利润给这些公司业绩带来较大想象空间。
　　库存下降推动纸价上涨因通涨及供应紧张等因素，2011年初以来我国进口针叶浆价格持续走高，目前主港报价较年初每吨上涨70-100美元，涨幅10%左右。今年阔叶浆新增产能较多，年初以来进口价格较为稳定。但三月下旬，针叶浆和阔叶浆的价差拉大，阔叶浆外盘市场部分浆厂试探上调报价，印尼小叶相思每吨上涨10美元，至730美元/吨，小叶硬杂690美元/吨，每吨上涨20美元。
　　从生产厂商、中间商和下游印厂的各纸种库存水平看，继2010年下半年生产企业主动限产去库存后，今年2月份各环节库存水平均出现不同程度的下降。库存降低，在生产成本上涨的情况下，未来纸价存在较大上涨预期，部分供需结构较好的纸种，有望在提价过程中获得超额收益。
　　造纸板块投资机会在原材料价格走高背景下，我们认为二季度可以从木浆自给率、溶解浆概念、人民币升值三个维度关注纸业公司。建议重点关注木浆自给率超过70%及已有4万吨溶解浆产能的晨鸣纸业，人民币升值受益且有20万吨溶解浆在建产能的太阳纸业，以及及木浆自给率接近100%的岳阳纸业。
　　关注股票池

证券代码	证券简称	2010年净利润（亿元）	市盈率(PE)	市净率(PB)	关注点
488	晨鸣纸业	13.02	15.46	1.34	自产浆比例超过70%，公司是造纸行业龙头
2078	太阳纸业	7.53	20.92	3.75	20万吨的溶解浆产能正在技术改造，业绩继续保持较高速度增长
600963	岳阳纸业	1.57	58.01	1.99	拥有40万吨文化纸产能，自产浆产能63万吨，计划收购林浆资源企业，产业链得到延伸