□CNSEC 首席分析师  陆水旗

    受外围市场齐跌影响，上证指数昨日再度下穿3000点，引子在外围，问题在内部。

    目前通胀势头依然咄咄逼人，市场游资仍十分充裕。 3月份M1出现反弹，说明货币活化与热钱流入两大因素中和了相当部分的量化调控政策。同时，也说明在目前的通胀成因中，输入性通胀已是主要因素，从而使得调控难度越来越大，这决定着在比较长的可预期周期内，紧缩性政策还难有预见性松动。

    全球性通胀的源头是美元量化宽松，相对于新兴经济体极度厌恶通胀不一样，相对于欧元区首度加息也开始警惕通胀不一样，刚刚走上复苏之路的美国经济需要以通胀来进一步刺激与巩固已有的复苏。美国3月份CPI环比上升0.5%，不包括能源和食品价格的核心CPI环比上升0.1%，同比升幅为1.2%，仍低于2.0%通胀警戒线。因此，短期内美联储退出宽松政策的可能性不大，全球资产价格仍处于居高难下之境地。在国内反通胀的货币政策上，“提准”属于量化调控，加息属于价格型调控，虽然同属紧缩政策，但两者所起的作用不一样。 “提准”收紧了银行体系内的流动性，而对游资、热钱、民间资本的约束力有限；相对来说，民间资本对加息等价格型调控更敏感。因此，“加息需谨慎，提准无上限”的货币政策可能会进一步导致经济活动冷热不均的局面：通胀压迫下的游资、热钱等仍在四处逐利，而体系内经济活动所需要的正常流动性被继续抽紧。久而久之，经济活力必然会继续减弱。因此，继今年一季度“高通胀、高增长”之后，后续股市可能面临通胀仍在、增长乏力的基本面结构，这是目前制约行情整体上行空间最大的后顾之忧。

    目前行情仍是受场内存量资金的挪动变化带来局部热点快速轮动、交替涨跌的格局。受制于增量缺乏、预期分歧等因素始终无法出现规模型行情。低估值防御与局部性主题行情两种风格时有相互争艳，低估值板块有防御优势，主题股有行情“故事”。从而形成了低估值板块“锁定指数”，主题性股票交错涨跌的行情局面。沪深300指数对应2011年动态市盈率为12.2倍，中小板指数和创业板指数对应2011年动态市盈率分别为27.2倍和36.3倍，成长股相对周期股的估值溢价仍在高位。依据年报和一季报，银行等权重板块业绩普遍超预期，而中小市值成长股业绩则普遍低于预期，从而形成周期股盈利预期上调、成长股盈利预期下调导致两者估值乖离继续扩大的局面。进而使得权重板块的防御性更显突出，小市值成长股调整压力继续加大的行情格局。

    一季度的经济数据已经披露完毕，行情也开始进入了年报与季报披露的尾声期，4月下旬是传统意义上的市场调整配置方向和配置结构的“调仓”时期。目前指数震荡幅度拓宽、个股大范围起伏不定正是市场调整配置方向和配置结构的具体表现。

    近期投资策略上观察比操作更有意义。