| 来源： |
上海证券报 |
发布时间： |
2009年11月12日 09:45 |
作者： |
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⊙东方证券研究所策略小组
热钱流向的巨大变化对股票市场的冲击是巨大的，热钱作为一只无形的手虽然很难准确测定其流动时间和流动强度，但是热钱流动背后的逻辑仍然能够给大家审视资本市场提供一个新的视角。
一、美元走势决定热钱走向
美元指数自2001年以来从最高的120跌到目前的75.5用了9年时间，贬值幅度接近40%。2009年，随着各经济体经济刺激计划的推出，美元再次大幅度贬值。而伴随美元贬值的不言而喻是国际热钱从美国流向全球市场，这从美国资本交易核算项目净值变化可以得到验证。从2008年四季度起，美元就开始重新大量流出，并且连续三季度流出金额不断增加。如果加上2009年三季度，其连续四季度净流出规模已经超过2008年三季度的流入规模。这也就意味着，目前在全球其他经济体中由于美元流入所导致的货币供给绝对量已超过危机之前的水平。
二、新兴市场是热钱的首选
热钱在全球的流入是有方向性和选择性，我们认为，新兴市场是热钱的首选对象。原因主要有三点：第一，新兴市场经济成长性好，投资于相关的经济体将具有更高的回报率；第二，新兴市场的汇率由于被管制原因往往被低估，这就使得热钱流入可以获得双重回报；第三，新兴市场的股票市场容量比较小，波动性大，热钱大规模流动亦可以增加其波动程度，从而获得超额收益。
以A股市场为例，近段时间热钱流入已成为不争的事实。一方面，我们以当月外汇储备的增加额减去当月贸易顺差以及FDI作为热钱的衡量指标，其单月最大流入和流出量都超过600亿美元。我们假设其中的1/4流入A股市场，其规模大约相当于每月发行或者赎回一个千亿规模的股票型基金，对于A股的影响可想而知。而其余部分流入房地产或者实体经济也会对股票市场产生间接的影响。2008年以来，我们用衡量热钱的指标与上证指数进行对比，两者具有极高的一致性。从时间先后角度看，其往往略微滞后于A股市场大趋势，这也就意味着热钱流入或流出对于A股市场是助涨和助跌的。今年3月到9月热钱累计流入A股市场超过2000亿美元，已经相当于A股流通市值的约1/10。
三、热钱走势未来会逆转吗？
热钱之所以称之为热钱，一个主要的原因是其大规模以及双向流动特性所决定的。我们认为，热钱在推高全球股票市场以及资本市场价格的同时，投资者不应仅为热钱所带来的投资狂热情绪所惑，更应该提前对热钱可能发生方向性逆转的条件进行分析，从而更为理性地从全球角度审视A股市场。
我们认为有以下几个事件的发生会导致热钱流向的变化：首先，如果短期美元走强，则前期美元大幅流入的新兴市场将受到很大冲击；其次，各国“政策退出”暗流涌动，未来随着加息预期的不断变化，热钱流动方向也可能发生重大改变；最后，各主要经济体经济环境再次出现超预期变化，对资金避险要求也会导致热钱流向的重大变化。（编辑 姚炯）
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