| 来源： |
证券日报 |
发布时间： |
2009年09月28日 08:54 |
作者： |
王存迎 |
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□ 王存迎
在上世纪90年代末，耶鲁大学教授罗伯特?希勒根据美国股市市盈率警告股市已经被高估。他的担心来源于他自1980年代初就一直研究的衡量市盈率的方法所得出的数据，即希勒市盈率。
甚至早在1996年，希勒就表示了对美国股市被严重高估的担心。当时希勒市盈率已经上升到24倍，而长期平均水平大约为17倍。在同年12月，格林斯潘受希勒言论的影响，做了著名的“非理性繁荣”的演讲。尽管有这些警告，股市依然不断攀升，而希勒市盈率在2000年前的互联网泡沫最终破灭前，达到了43倍的历史最高值。
其后，在网络泡沫破灭后的复苏时期，希勒市盈率并没有掉下来，甚至没有达到平均水平。股市基本上只是从荒谬的高估到显著的高估。在希勒的各种著作，以及在2006年和2007年期间电视上的露面中，他仍然认为股票是被高估的。
当我们将目光放回到历史中时，我们可以看到，希勒市盈率一直有着对10年后的股市表现的优秀预测。高市盈率（一般大于20倍）总是预测着股市表现将会不佳。我们看到，90年代末的高市盈率水平几乎导致了美国长期投资者“失去的十年”。
这些结果可以使我们得出结论，希勒市盈率可以为美国投资者作出长期资产分配提供有用的信息。我们最初感到很惊讶的是，每年根据希勒市盈率调整投资组合比例，并不能比在每10年期初就确定组合产生显著的更好的结果。显然，年度调整主要是为了应对短期的随机波动和短期趋势的影响。最初的资产分配设置对于长期绩效的影响是最大的，所以选择恰当的时间点和估值安全点尤为重要。
当然，按照希勒市盈率以及相应的投资方法来进行资产配置，投资者有时将不得不坚持一些看似极端的立场。例如，依据该方法的建议，在1995至1999年期间我们将投资尽量少的份额在美国股票上。但这个时期股票收益率每年平均在25%以上，所以坚持这样的分配原则会是一个挑战，但是该战略在长远看来会得到回报。
截至2009年9月上旬，标普500指数约在1000点，希勒市盈率接近其长期平均水平的17倍。现在，汤姆林森建议投资者继续持有基于长期目标的分配。如果反弹持续，标普500指数越过1150点，他建议投资者削减股票的投资份额。
本文为个人观点，并非任何劝诱或投资建议。
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