中国股市患上“政策依赖症”

股市“政策依赖症”就是“政策市”，而政策市又历来被当作股市不成熟、不规范，管理层措施不恰当、不市场化等加以诟病和抨击。所谓“政策市”是说股市的趋势、点位不是由市场自己决定的，而是由政策干预决定的，管理层认为股市热、点位高就出利空打压；认为股市冷、点位低就出利好拉抬。股市的涨跌和涨跌多少，有很大的人为控制因素。中国股市是个“政策市”，这谁也无法否认。尽管管理部门最近几年大力推进市场化建设，力图摆脱过多的政策干预，但不容否认，“政策市”色彩依然浓厚。政府每一项政策出台、每一个监管措施实施、监管部门以及重量级官员的个别报告甚至一句话都对会对股市产生非常大的影响。

“政策依赖症”的历史原因

由于我国的股市是以国家行政决策的方式成立的，这和西方国家先有街头交易市场，逐渐发展到区域性交易市场，再发展到全国性的交易市场不同。我国股市上来就是全国性的交易市场。是政策催生了我国的股市，是政策催动着我国股市的成长。

"政策市"几乎是中国股市必须经历的阶段。中国股市自诞生之日就存在很大的争议，甚至有部分人士认为这是资本主义的产物，但在邓小平"坚决试"的指导思想下，股市的生存才在政治上得到了保障。此后，股市一直活在"试验"的阴影下，其本身制度不完善也决定了股市政策朝令夕改是大概率事件，如发行制度、股票定价制度、涨跌幅限制、T＋0等都一直处于动荡之中。即使1998年《证券法》颁布以后，股市有了正式的名份，不过在股权分置、发行制度等问题没有得到解决的情况下，政策的变化依然对股市拥有绝对的话语权。

股市前期特点是其发展模式和制度规范一直处于摸索阶段，管理层的政策必然成为投资者最为关心的问题，也是股市表现的"风向标"。即制度变动风险成为股市最大的风险，投资者不得不把管理层的一言一行作为"最高指示"。

有学者认为中国股票市场政策市特征较浓的最根本原因在于,整体而言,中国股票市场没有投资价值,而政府又阻碍它顺利向内在价值回归,因而必然带有较浓的政策市色彩。政府阻碍股票市场向内在价值回归、维持中国股票市场泡沫,主要原因可能在于:国企融资、社会稳定、利益集团游说、认识偏差(没有清醒认识到目前股市尚存在巨大泡沫,或认为股票市场的巨大泡沫不一定非要捅破)、回避风险(无法预料股票市场大幅下跌的后果)和自卫本能(中国股票市场泡沫是政府主导造成的,政府出于自卫本能难以将公开承认股市泡沫和设法化解股市泡沫)。其他导致政策市特征较浓的原因还有计划经济传统、政府权力过大、监管部门利益、投资者政策依赖、利益集团游说等。

“政策市”弊端重重

市场人士认为认为中国股市监管者直接控制着中国牛熊交替的节奏。这就是中国特色的“政策市”，一个没有“市场自由”的市场。客观地讲，投资渠道单一、上市制度行政化、退市制度空心化，这些才是中国股市投资不足、投机有余（投机猖獗）的体制根源，同时，它也是中国股市频繁暴涨暴跌、经常大起大落深层次原因。

中国股市制度建设的滞后制约了其国际化的水平。一方面是对外资投资者投资规模有着严厉的管制，另一方面到现在为止还没有一家境外公司在中国上市。这使中国股市带有很大程度上的自娱自乐的性质。这些其实皆是中国股市监管水平低下的结果。因为，当局缺乏严格的监管，所以，代之以严厉的管制，并进而限制了股市本身的发展，使资本市场的建设远远落后于中国经济的发展。如今，决策层已经确定要把上海建设成为国际性金融中心，也在尝试让外国公司在中国上市，这些都是奔着国际化的目标而去。因此，这需要有与国际接轨的制度，要加强监管，而减少行政管制。否则，就很难吸引到国外的优质资源来中国上市。

加强监管和减少管制的核心，其实是要求行政权力从资本市场中退场。这首先要求摆脱“政策市”的阴影。这就要求决策层不能以调控指数为目标，要让印花税半夜鸡叫等做法彻底消失，更不能把股市当作政绩或把股市当作一个社会问题，来人为地刺激与打压。另外，要做到监管与股票发行两条线分开。证监会不能又搞监管，又搞股票上市审核。证监会的权力太大，这相当于自己监督自己。因此，证监会要把股票发行的权力下放给市场。这相当于给证监会“减负”，让其一心一意谋监管。只有监管者自身的位置摆正之后，方能有资格监管他人。这样也才能让在股市中横行的庄家们，以及在资本市场各个环节中靠权力吃饭并大发横财的人没有生存的空间。

谨慎看待政策维稳

股市下跌，管理层连发维稳措施，市场走出了一波“打鸡血”行情。市场人士提醒，策面的维稳或许会缩短股指调整的时间，股指现在就开始大幅反弹，则很可能会提前透支后续的行情，投资者需谨慎对待。

政策维稳无法逆转股市运行趋势

自6124点以来，A股呈现单边下跌走势，管理层展开了一系列救市政策，其中包括08年4月24日的证券交易印花税下调和9月19日的汇金入场、印花税单边征收等举措。而这两次号称08年最强大的救市举措也仅仅让市场下跌作了短短的停留。之后，管理层还陆续推出了众多救市措施，如１０月９日央行宣布两率双降，并暂免征收利息税等，然而市场仍然一意孤行，指数一直跌到1664点才算企稳。

如果再追溯我国股市的历史，可以看到：上证指数从2245点回调后，无论是2002年的“6·24”行情，还是2004年1月的“国九条”出台，也没有改变上证指数最终走出1339点—1311点—1307点三次典型的“震荡探底”势头。

当时市场人士指出，市场整体下跌趋势是明确的，虽然其间出台过降低印花税、四万亿拉动内需等针对股市的政策，但从结果来看，仅仅短期改变了股市的走势，股市整体运行的态势并未改变。

另外，针对事件的政策维稳措施对市场的影响，我们可以通过奥运之前的市场走势看出。2008年奥运之前，股市正处于水深火热中，机构呼吁救市，管理层接连维稳，然而市场仍然走出了“套牢行情”，之后奥运期间的走势更是让人大跌眼睛。

综观历史不难发现，历次重大利好政策出台，均出短期支撑有限，长期股指出现逆势周期。因此我们认为政策对股市的影响仅仅是短期的，并不能根本改变其运行轨迹。

政策维稳应转向制度建设

除了基本面和资金面的影响，股市上涨下跌跟市场机制的完善是否也有密切关系，目前，正是股市各项基础性制度建设的不健全造就了股市大起大落的惯性。

投资者的大量进场是基于良好的经济基本面和对监管层治理股市、建设健全股市机制的看好，这种心理往往是最脆弱的，如果监管层治理股市的决心和力度没有向着预期的方向发展，那么这种看涨的心理就会转瞬即逝,变成观望甚至是看跌。

回顾过去的几年，不可否认的是中国股市的治理取得了一定的成就，尤其是股权分置改革以后，同股不同权、同股不同价的现象逐步消除，一股独大的局面有所改变、上市公司也开始给中小股民发放股利。但同时，“内幕交易、操纵股价、上市公司高管违规、财务造假、证券公司等市场服务机构防火墙制度缺失”等等现象愈演愈烈、屡禁不止。如果说投资者在起初还对监管层的治理存在希望的话，那么长此以往恐怕这种希望就变成了失望甚至是绝望，最终，投资者只能“用脚投票”。

完善基础性制度建设还须加强上市公司治理。多年来，受体制、机制、环境等因素影响，相当一批上市公司法人治理结构不完善、运作不规范、质量不高，严重影响了投资者的信心，制约了资本市场的健康稳定发展。因此，未来需完善公司治理结构，建立有效的股权激励机制。

股市基础性制度建设还要完善制度体系和与之配套的规则，应稳步推出融资融券、股指期货等做空机制，这有助于完整的股票市场运行机制的形成,可以满足不同市场主体的投资需求和风险偏好,有助于增强整个市场的稳定性。

经济复苏是股市场上涨的原动力

流动性驱动的行情发生改变，政策维稳的行情同样不值得期待，经济复苏成为股市上涨的唯一动力。同时，经济复苏，业盈利持续增长也是股市上涨的基石。

8月份，工业增加值增速达到12.3%，连续五个月好转，其中重工业增速反弹尤为明显达到13.2%，分行业来看交运设备和化工制造增速上升较快，而通信设备和电力增速有所回落。从工业品产量上来看，发电量增速再创今年新高达到9.3%，钢铁产量再创新高，而汽车和煤炭产量在上月有所回落之后本月继续反弹。本月工业企业产销率有所下降，库存压力有所显现，出口交货值环比上升但同比增速回落扩大。

8月份，居民消费价格同比下降1.2%，降幅首次缩小，环比增速为0.5%，表明通缩趋势或已得到扭转，同时粮食价格环比上涨1.3%，其中猪肉价格是上涨的主要因素，8月份农业部农产品批发价格指数环比大幅度上升2.7个百分点，也表明粮价的上涨压力，本月翘尾因素为-1.2，负翘尾因素将逐步减弱。工业品出厂价格同比下降7.9%，降幅意外缩小，但环比连续五个月上涨为0.8%，涨幅有所回落，从商务部的生产资料价格指数来看，8月中旬后价格则出现跳水，表明PPI跌幅收窄的空间仍然不大。

8月份当月我国外贸出口总值为1037亿美元，同比下降23.4%，环比增长3.4%，进口880亿美元，同比下降16.9%，环比增长1%，同比和环比数据显示外贸回暖之势有所放缓，我们认为这主要与发达国家消费依然疲软有关，但随着补库存化的进行，预计四季度外贸或大幅度好转。在出口商品中，主要劳动密集型产品出口降幅仍然最少，表明我们刺激出口的政策效果明显。进口方面，大宗商品进口量持续增长，表明我们内需恢复仍较为强劲，而进口价格有所回落，显示大宗商品价格上涨的输入压力减缓。、

随着经济数据的公布，经济好转获得市场普遍认同。工业生产继续好转，而出口的回暖也悄然而至，这意味着经济增长对政策的依赖程度下降。在货币政策调整以及IPO持续发行的情况下，市场资金面状况短期出现紧张局面，流动性推升估值告一段落，业绩复苏成为关键变量。华夏基金认为，国家积极的财政政策和适度宽松的货币政策增加的流动性推动了A股上半年的牛市行情，而下半年，市场将逐步转向由宏观经济复苏和企业基本面支撑的行情。

今年以来，我国经济经历了一个较快的恢复增长期，目前经济处在企稳回升的关键时期。面对短期震荡的市场，建议投资者在经济复苏中寻找不同板块渐次显现的投资机会。发掘真正有业绩支撑、具有良好成长性的企业，寻找价值投资机会必将成为战胜未来市场的唯一利器。