| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2009年08月10日 07:30 |
作者： |
徐刚 |
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A股市场的本轮行情是正在形成中的新兴市场泡沫的一部分，其持续的时间可能比预想的要长。面对这种局势，我们应该抓住机遇，超常规发展直接融资，服务于我国经济复苏。
这场新兴市场泡沫是我国国内小环境和国际大环境综合作用的结果。国内小环境方面包括经济复苏预期和宽松政策的持续。上半年，我国商业银行投放7万亿信贷，对中国经济复苏以及全球复苏、对国内股市以及全球市场都起到了中流砥柱的基础性作用。
国际大环境方面，主要是指全球流动性的方向发生重大变化。百年一遇的金融危机使得全球金融机构去杠杆化，美国越危机，资金越流向美国。去年9月份之后三个月，美国危机反而导致美元大幅升值，全世界的金融机构全力抛售非美元资产，大量资金涌向美国国债，美元成为全球资金的避难所。在那三个月里，美元暴涨，而全球股市尤其是新兴市场股市普遍暴跌。
当前，中国经济的复苏已成定局，美国经济也确认已经触底。此时，龟缩在美国国债上的资金又开始向外涌出，寻找更高的风险收益。于是伴随着卖出美元和美元下跌，新兴市场股市和大宗商品成为全球资金捕捉的主要对象。一场仅次于互联网泡沫的新兴市场泡沫正在形成中。因此，不理解全球资本流动，不理解美元的趋势，不理解大宗商品价格的变动，就无法理解本轮国内股市行情。
今年以来，美元DXY指数从最高点到目前下降13.5%。年初至现在，MSCI全球股票指数上涨近14%，新兴市场上涨近50%，金砖四国上涨近60%。香港恒生指数2007年最高点为3万点，目前已经突破2万点。大宗商品方面，今年初至现在，原油价格上涨92%，铜价上涨近100%。可见，全球流动性对全球大类资产价格的冲击非常严重。由于美国经济尚处于触底过程中，美国政府的货币紧缩政策还需要比较漫长的时间，因此伴随着未来美元的持续走低，当前新兴市场泡沫持续的时间可能比预想的要长。
笔者认为，面对这一轮可能持续时间较长的新兴市场泡沫，我们应该抓住机遇，超常规发展直接融资，服务于我国经济复苏。
目前，我国经济中直接融资和间接融资的比重已经严重失衡。这一状况如果不能得以改善，可能在未来引起较大的全局性风险。今年上半年信贷投放7万亿元，同比增长200%。而同期股票融资只有1100亿元，同比下降50%。同期各类债券融资8900亿元，虽然同比增长133%，但与信贷增速和规模相比，则是小巫见大巫了。
在7万亿信贷中，60%是中长期贷款，有些甚至长达30年期，这种长期融资往往都是依赖于股权或者长期债券的直接融资方式完成的。7万亿信贷中，90%流向大中型国有企业，但最需要资金的中小民营企业资金匮乏。中小企业的融资渠道主要应该来自创业板的股权融资或者高风险债券的债权融资，而非银行信贷。
更为重要的是，由于审批制的原因，目前融资发行的速度仍然十分缓慢。过去一个月，据说已经以最快速度在审批股票融资项目，但7月份21单各类股票融资合计仍然不到900亿，其中中国建筑一单IPO就占了500亿，而此类大型融资未来半年基本上已经绝迹。按照这样的速度，预计在今年剩下的几个月，股票融资也就2000多亿。今年全年股市融资额在4000亿左右，与全年可能达到的10万亿信贷相比，这4000亿的股票直接融资可谓杯水车薪。
笔者建议，现在应充分利用股市的繁荣和社会资金的宽裕，超常规发展直接融资。比如，在未来的12个月时间内利用股市融资至少1.2万亿元，各类债务工具直接融资接近3万亿元。这样做有两个好处：第一，用直接融资置换出同等数量的银行信贷。例如，用央票等方式回收一部分信贷，或者以股权或者长期债券的方式替代一部分项目的长期贷款，从而既保持金融中总的流动性不变，又能大幅缓解银行信贷的风险。第二，可以将全社会充沛的资金和繁荣的资本市场引导到服务于我国经济的复苏上来，而非仅仅停留在二级市场的价格泡沫中。同时，因为能够为经济复苏带来更为直接的帮助，资本市场的繁荣也会更为持续，更为健康。
实现上述超常规发展的关键在于，应当取消证券发行的各类审批环节，改发行审批为备案，把股票发行和债券发行的权力，包括数量、时机、价格等等，下放给市场主体――证券公司。让证券公司成为真正的投资银行，就像间接融资主要由商业银行自行决定一样（而非由银监会逐笔审批），推动我国直接融资实现跨越式发展。
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