几周前，罗伯特阿诺特发表了《为何为债券烦心》一文激起了不小的骚动。阿诺特在文中下此结论：“对长期投资者来说，股票本应以每年高于债券5%的速度增长；而事实却并非如此。的确，10年、20年，甚至40年后，普通长期政府债券增长要优于大部分股票。”他的这一结论明显是在挑战我的书《长期投资的股票》中的观点：对长期投资者来说，从全球股票市场上选取多样化的投资组合是无法抗拒的选择。

　　但仔细推敲阿诺特引用的分析数据之后，投资者们就不会盲目从股票转向债券了。如今股票的价格更有竞争力，而债券的收益也不如从前那么吸引人了。具体原因如下：

　　1871年至2008年间保存完好的数据显示，股票比债券的收益率要高3.2%。虽然不及5%那么高，但回报率也不容小视。如果股票在扣除通货膨胀后的长期收益率是6.2%，债券是3%（两者都很接近各自的历史平均水平），那么30年后，以购买力来估算，一个股票投资组合的增值将超过等值债券投资的150%。

　　在今年3月的熊市低谷中，政府债券的表现的确优于标准普尔500指数过去40年的指数。但债券的收益并没超越任何涵盖各种大小股票、追踪“广大股票市场”的指数。诚然，债券在过去40年间的表现的确格外出色。在那段时期，财政债券的年收益率超过6.3%，几乎是其现金收益率的2倍，扣除通货膨胀前的年收益率将近12%。而在未来几十年内，期待政府债券在回到12%的高收益率几乎是不可能实现的。与之相反，股票可以轻而易举地再次获得在过去40年取得的战果，因为它们的历史平均收益率与40年前持平。那么，政府债券近来的丰厚收益是否该成为投资者们投资债券的理由？

　　绝非如此。事实上，债券在未来的回报率不仅很可能低于股票，而且很可能给投资者带来负的实际收益。从1926-1981年间，政府债券的总体真实收益为负值。对长期投资政府债券的人来说，投得越多，资产缩水越快。

　　在1941-1981年间，政府债券的投资者在扣除通货膨胀的影响后，资产损失多达62%。在同一时期内，股票的购买力并未受到影响。哪怕在20年的时间里，股票的真实收益都从未出现过负值。事实上，股票在收益率最差的30年里，也产生了2.6%的净年收益，这一数值仅略低于政府债券的平均收益率。

　　目前，股市已从3月8日的低谷反弹了30%，而政府债券价格却在狂跌。截至4月30日，过去40年的标准普尔500指数比债券高了15个百分点。将来回顾今天的市场时，我们将以阿诺特的文章作为两大市场扭转的标志——债券牛市与股市熊市的双重终结。

　　（作者为沃顿商学院教授，《投资者的未来》作者，徐怡丹译）