| 来源： |
证券市场红周刊 |
发布时间： |
2009年05月25日 14:15 |
作者： |
周胤 |
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——兼论本轮行情上涨的内在逻辑及投资机会
周胤
随着股市在2600点上下附近震荡，市场分歧也越来越大。实际上，争论的焦点并不在于经济是否真的复苏（当前市场基本认同经济还没有复苏），而在于股市连续上涨是否已经脱离了基本面的支持，从而使估值过高了。
当前很多主流投资机构的策略是“看空做多”，一方面看着股市上涨，不愿踏空而入市；另一方面则一有风吹草动就大举减仓。大盘攀上2500点以后，在一两百点的震荡区间数次出现暴涨之后又暴跌，再暴涨，就是这种心态的具体反映。
根据经验，股市是经济的晴雨表，一般领先经济6个月左右。A股自2008年10月的最低点反弹以来，已经半年有余，但实体经济并无好转：出口没有好转，发电量仍然是负增长，私人企业大面积减产和关门，政府主导项目之外的信贷需求低迷，上市公司一季度利润同比是负增长。
股市为何会在经济没有全面复苏的情况下大幅上涨？不少机构投资者将其解释为流动性过剩、炒作等因素，认为这种高估值现象将无法持续，行情将陷入到长时间的调整，以等待经济真正全面复苏。
不过，笔者的观点有所不同。笔者认为，目前股市并不完全是经济的晴雨表，而是政府用来刺激经济的一种工具，其身上肩负着三大艰巨任务，即恢复信心、刺激社会投资、产业升级。
任务之一：恢复居民消费和企业投资信心
政府首先通过“4万亿”投资，遏制了经济快速下滑的势头，同时放开信贷，用巨额的流动性推动股市上涨。由于居民传统地认为股市是经济的晴雨表，因此就会形成一种经济复苏的假象。这种假象将带动居民和企业消费以及投资信心恢复到正常水平。
我们知道，美国金融海啸对中国经济的影响，除了出口和大宗商品暴跌造成的一次性去库存以外，更主要的影响就是沉重地打击了中国消费者信心和企业家投资信心。如果消费投资信心下降，造成内需萎缩，进而影响企业利润和居民收入下滑，造成消费和投资进一步萎缩的恶性循环，那么，经济就会陷入衰退的深渊。温家宝总理在国外参加会议时曾经说道，他自己起床的第一件事就是看中国股市，且不止一次地提到“信心比黄金重要”，也就是这个道理。
政府通过之前提到的措施推高股市，进而促使股市恢复居民消费和投资信心。有数据证明，高档酒、豪宅、高档汽车的销售量与股市正相关且稍微滞后。同时我们也观察到，尽管实体经济还很疲软，但2008年底的极度悲观情绪已经一扫而空，消费品零售额增速从2月的11.6%反弹至3月的14.7%，4月份继续提高至14.8％。房地产投资增速也从1~2月的1%反弹至3月的7%。5月12日，国家统计局发布前4个月房地产开发情况统计数据显示，今年1至4月，全国完成房地产开发投资7290亿元，同比增长4.9%，增幅比1至3月提高0.8个百分点。而一季度，房地产开发投资总额4880亿元，这意味着4月单月增加的房地产开发投资为2410亿元，与一季度月均投资额1626亿元相比，大幅增长48％。
任务之二：刺激社会投资热情
很多质疑中国股市上涨的投资者认为，目前的投资反弹只是政府投资刺激的结果，不具备可持续性，经济反弹只会昙花一现。其实，政府下一步的工作就瞄准了如何更好地刺激社会投资热情。正如温家宝总理5月8日在厦门考察工作时所表示的：“应对金融危机远远不止4万亿投资计划，其他政策将在年内不断出台”、“几乎每个礼拜都有政策，政策恐怕这一年都会不断地出。”
5月6日晚间，国务院常务会议宣布开始研究企业技术改造，其目的就在于通过技术改造产业升级，刺激4600亿的社会投资。同时政府也在抓紧研究中小企业信贷政策，对中小企业的信贷发放，成为商业银行的考核标准之一。
更为重要的是，今年下半年将推出创业板，巨大的财富效应必将刺激社会企业投资，而创业板蓬勃发展的前提是主板的稳定。这样一来，股市的第二个任务就很明显了：承接创业板，刺激社会投资。由此可以判断，在创业板推出前后，政府都会采取一切措施力挺股市，包括宽松的信贷、大量新基金发行、4万亿相关政策的细则等等。
据笔者观察，政府出台相关政策的时机往往选择在股市处于关键点位或是遇到外部负面冲击之时发布，如政府最近出台的降低固定资产投资资本金比例的政策，就是选在甲型H1N1流感袭击股市之时。
不少投资者仍然认为股市是一个孤立的变量，是经济基本面的反映。但实际上在政府眼中，财政政策、货币政策、产业政策、资本市场（包括股市）组成了政府刺激经济复苏的一揽子计划，它们之间是互相协作和影响的。
任务之三：加快产业升级步伐
接下来股市还有第三个任务。政府目前的任务是短期保增长，中长期调结构和产业升级。目前保增长的任务已经推进了半年，取得了一定的效果，但经济基础仍然薄弱，央行和财政部都做出了如果经济下滑，将“进一步采取措施”的承诺。
不过，保增长只是当务之急，要实现经济的可持续发展，走上复苏之路，产业升级和结构调整才是出路。随着5月6日国务院宣布研究企业技术改造，产业升级的征途悄然开始了。
产业升级在开始阶段主要依靠银行信贷和财政支出。不过，由于保增长已经占用了数万亿的银行信贷和财政支出，接下来的促进产业升级政策仍然完全依靠银行和财政不太现实，毕竟风险过于集中，财政压力也太大。于是，分担风险的任务将落到股市头上。
随着股市继续上涨，流动性充裕，信心恢复，股市承接IPO将成为可能。随着民营企业通过创业板和中小板融资，大型企业通过主板IPO融资，政府将引导这些获得资金的企业加快产业升级。
恢复信心、刺激社会投资、产业升级，这就是中国股市当前肩负的艰巨任务。毫无疑问，在解决这三个任务的过程中，中国股市会得到政府的细心呵护，中国经济也将逐渐走上复苏之路。随着企业盈利回升，竞争力提升，这将进一步推动股市上涨，作为经济晴雨表的股市将自我实现其功能。
三大任务中蕴含丰富机会
同时，伴随着这三大任务的逐项推进和实现，我们将发现阶段性的主题投资机会伴随其中。
从第一大任务看，信心恢复已经进行了半年有余，居民消费明显下滑的趋势已经得到遏制，国家统计局公布的居民消费者信心指数下滑的速度已经放缓。
笔者预计，随着股市的转暖，财富效应的体现，近两个月将迎来消费者信心指数的拐点，居民消费偏好将逐渐转向可选消费品，并由此带动高端白酒、乳业、旅游、高端住宅、中高端汽车等行业的景气回升，诸如贵州茅台、五粮液、伊利股份、中青旅、华侨城A、上海汽车等都是值得关注的投资品种。
从第二大任务看，刺激社会投资的步伐刚刚迈出，市场其实已经有所反应。社会投资与政府投资最大的不同，在于政府投资以保增长、促就业为主要目的，企业往往增收不增利，而社会投资是自发需求，企业利润将获得支撑。如近期地产开发商已经开始加快施工、拿地，中小民营企业的贷款需求也有所上升，银行贷款加权利率小幅回升。
因此，在刺激社会投资阶段，银行、煤炭、钢铁、交通运输、电力等行业将会有不错的表现，相关个股也可以值得关注。
此外，从第三大任务看，产业升级是一个漫长的过程，主题性投资机会将频繁出现。供应端的产业升级主要体现在压缩产能、并购重组上，钢铁、有色金属、水泥、煤炭等行业将在政府和资本市场的支持下，展开并购重组和整体上市；需求端的产业升级则集中在新能源、环保、装备制造、金融服务、消费升级等行业上，未来发展前景值得期待，相关龙头股会有更好的表现。（作者系某私募基金公司高级研究员）
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