| 来源： |
证券市场红周刊 |
发布时间： |
2009年02月23日 09:55 |
作者： |
张宇 |
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红周刊记者 张宇
1.62万亿！央行公布的2009年1月份新增信贷规模超出所有预期。2008年三季度信贷和外汇占款同比大降后，中国银行业在宽松货币环境下开始逆周期放贷，这导致流动性短期内骤增，1月份M2同比增长18.79%，升至5年来的高位。
“除了基金补仓外，泛滥的流动性很可能是短期内迅速推高估值的幕后力量，而本周下跌表明了市场对流动性突然消失的担忧。”北京一私募基金研究员对《红周刊》说。那么，由这来去匆匆的流动性推动的行情还能走多远？
流动性疯长
温总理在达沃斯论坛透露说，1月前20天国内新增贷款达到了9000亿元。此后各大券商不断地推高这个预测值，最高为中金公司1.6万亿的估算。尽管券商的预测值均低于1.62万亿的实际新增贷款，但也远超过2008年12月新增贷款7718亿的数额。央行1月份统计数据称，当月人民币贷款余额31.99万亿元，同比增长21.33％；人民币贷款增加1.62万亿元，同比多增8141亿元，创下了自2006年以来单月最高增速（见图1）。
2008年三季度央行开始逐步对信贷规模“松绑”，但随着国际金融危机继续恶化，银行的信贷投放依然谨慎，10月份新增贷款甚至出现了萎缩。为防止经济下滑风险，11月10日管理层出台了4万亿经济刺激计划，央行也正式取消了贷款额度管理。在货币政策发出积极信号后，贷款增速环比不断上升，终于在1月份创下新高。
如果仅从广义货币M2来看，市场真可谓是不差钱。但是细究同期公布的其他数据，则不免对这种流动性过剩的可持续性感到担心。
信贷井喷存疑
综合市场的担忧来看，投资者主要存在两处疑问：
一是短期贷款和票据融资在新增贷款中占比过大。其中票据融资增6239亿元，占新增贷款的42%，中长期贷款增5229亿，占比仅为32%。与去年同期相比，不难发现中长期贷款仅增加了2200亿元，这表明尽管票据融资短期内提供了大量的流动性，但从中长期来看流动性仍面临压力。
“票据融资是短期行为，有些商业银行既要完成信贷任务，又担心增加不良资产，所以用票据融资来增加新增贷款的分母，实际上贷款额度并不像表面上那样增长。”中国银行全球金融市场部调研主管袁跃东对《红周刊》说。
二是M1、M2严重背离。1月狭义货币M1增速跌至6.68%，因为股市与M1联系紧密，这令市场担心短期内资金面是否继续充裕。广义货币M2则继续反弹，当月达到18.97%，与M1的剪刀差超过了12个百分点（见图2）。当然这包含春节年终薪金支出以及票据贴现与3个月定存间可能的套利。M1、M2背离还表明居民消费意愿下降，企业投资需求减少，转而把资金通过定存窖藏在银行，也从侧面反映出实体经济对流动性较弱的吸纳力，这是否会进一步造成流动性陷阱？
寅吃卯粮
一直看空的中金公司认为，“目前信贷需求主要来自短期资金周转和政府项目，各银行竞相介入政府主导项目贷款，提前释放资金而寅吃卯粮，而私人部门投资带来的信贷需求仍然比较孱弱。因此一旦项目贷款争夺完毕，未来信贷增长可能陷入急刹车。”广东某商业银行信贷部门向本刊证实了中金的看法。类似情况也出现过，在宽松货币政策下1999年上半年货币供应量短暂上升后回落，而“5?19行情”也随之结束。
与2007年牛市热钱创造的流动性不同，本次反弹则是银行主动的货币创造，这次货币创造的动力是什么？
有人认为是长期压抑的流动性突然释放所致，有人认为是现在银行手头资金宽裕，而非对称性减息导致息差收窄，银行业大量放贷以图增加利润。袁跃东不赞同这种说法，因为每年初是贷款集中投放期，他推算说1月份银行可能已经用掉全年贷款额度的1/5，信贷像1月份这样猛增是没有持续性的。农业银行的一位分析师也认为，今年2~6月出现轻微的货币紧缩是不可避免的。上半年，公开市场央票到期高达2.15万亿元，而下半年仅为8000多亿，如果外汇占款又没有上升，则公开市场释放的资金量将大为减少。
上半年资金宽裕
还有两个影响流动性的因素不容忽视，一是管理层的态度。尽管审计署并未发现4万亿投资有违法违规之处，但依然可以从蛛丝马迹中嗅出管理层的些许态度：期货浮盈今后不能再用来开仓，3月期央票从隔周发行改为每周发行，且2月份以来，央行已经连续两周较大规模的净回笼资金。这些都表明了管理层较为谨慎的态度。
外贸顺差也是新增流动性的重要来源，因为央行要发更多新货币以对出口企业换汇。从2008年三季度末开始，我国出口增速跌势明显，但由于进口增速比出口增速回落更快，使顺差依然维持在391亿美元的高位。“原料库存可能今年3~4月份消化到一定程度，再加上国际经济萧条持续，届时出口增幅负增长将赶上进口增幅的负增长，高顺差难以维持，新增流动性也将随之减少。”国元证券分析师郑旻对《红周刊》说。
但对全年的流动性也无需过度悲观，外围欧美依然未躲避金融危机第二波冲击，国内管理层还需用宽松货币政策来抵御经济下滑。未来信贷增长将继续增长，只不过不会像1月份这样疯长，券商普遍预计流动性将保持前高后低的特点，投资者应把握流动性月度波动带来的投资机会。
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