■ 红周刊特约 迈克·吴(美)
编者按：世界金融市场惟美国市场的马首是瞻，这种情况预计在可见的未来依然存在。A股市场早已不复孤岛之态，其与美股市场的联动性已在过去的一年中得到反复验证。而美国经济能否走出低谷、美股市场能否出现领导板块亦成为考察中国经济基本面及A股热点的要素之一。故此，本文之视角如同带领读者在大洋彼岸远眺，目的只是为了更明了地看清此岸。
基本面被严重摧残后的2008年
记得整整10年前的今天，亚洲金融风暴的结束将美股推入了Y2K（千禧危机）的前夜。谁也没想到1929年后70年，历史再次上演了轮回的好戏。美股的千禧年疯狂随之而来的必然是透支泡沫的代价，这种代价也注定要以10年以上的时间来偿还，这与1929年大萧条后道琼斯指数要以消耗25年、直到1953年才恢复全新牛市的代价来偿还如出一辙。而在1929～1953年间，投资者很难运用“买入不动”的“乌龟投资法”获得较好的回报率，只有积极型成长股的交易投资者方能胜出。
美股的五十年长牛已在2000年结束，而新的长牛何时能够开始？无人能晓，也许我们这一代人看不到了也未可知。几年前恩师威廉·欧奈尔先生曾对我说：“这种熊市出现后，未来的投资法则要有所改变，不能采用以往那种‘买入不动’的法则。你要多研究1929～1949年中市场是怎么变化的，相信对判断未来的交易思路会有集思广益的效果。”
我们现在看到了2008年美股走出了与1937年有95%相似度的走势。2008年注定是一个在过去100年资本市场上值得大家记住的一年。道琼斯工业平均指数暴跌了34％，这在过去的77年历史中，只有1931年的跌幅（-53％）和1907年（-38％）的跌幅超过了2008年。而标普500指数向下跳水的幅度也高达39％，这也是自1937年以来最严重的下滑。这不是熊市，而是不折不扣的股灾，也就是说，当今活在这个市场上还在折腾的老手们，没有几人经历过上一次类似的股灾。
事实上我们看到股票平均记录的峰值在2007年10月冲到最高后（包括当时的中国A股和香港恒生指数）开始下滑。进入2008年后，全球经历的就是这轮恐怖的似无止境的下滑。2008年11月后，指数似触底反弹，但此时它们已经消灭了自上轮2000～2002年熊市结束以来的几乎所有的涨幅。事实上，如果仔细研究的话，我们发现了标普500指数已跌至1997年4月以来的最低水平。
与此同时，我们也发现了空头波动率指标也达到了自1987年股灾暴跌以来的最高水平。我们现在看到指数的变化每天超过了1％以上，这从2008年9月开始已经是家常便饭的波动。越来越多的现象表明美股也进入了“绞肉机”行情。由于纽约和芝加哥的大宗商品价格暴跌的幅度与速度之快超出了历史上任何时候，导致美股中能源、矿产和相关类股大幅度下滑。
美股在2008年9月的严重波动迅速触动了各大对冲基金和共同基金的神经，催动了随后的大量斩仓型的抛售。进入10月后，我们目睹了70年中最严重的抛压。在几个可怕的交易日中，市场上找不到钱，几个严重的抛售日将纽约交易所和纳斯达克上超过1000只股票向下的价格冲击到了52周的新低点，这是什么概念？就是美股流动性最好的3500家上市公司中，每3.5家就有1家的股价创下了年内新低。与此同时创新高的情形则渺然不见。
从图2看，巴菲特的伯克希尔股价和道指的最终走势基本吻合，也就是说价值投资者在股灾中并不能做到避险，特别是2008年11月底时，其公司股价一度跌幅超越了道指。年终，伯克希尔的股价也基本上和道指的跌幅相仿，这张图中最重要的一点是全美基金指数，大家可以看到，大部分基金经理的水准也是跑输指数和跑输全部大盘的。
在这些最黑暗的日子里，全球金融业中每一个重要组成部分各大指数都低于了年平均水平。在纽约交易所，几乎所有的股票都跌破了半年线，股神巴菲特的股票在纳斯达克暴跌时代硬挺在那里的股价，今天也同样被腰斩了。不仅仅是股神的股票，从纽交所半年前还是炙手可热的新贵成长股如：直觉外科、中国移动、钾肥公司和盖道钢铁股票，到具有长期稳定历史的价值股如凯洛格公司和杜邦的股价都跌破重要的支撑线。
这在过去一年中不单单出现在房产类股和金融类股中，同时在石油类股和化肥类股上，股价的暴跌已经到了匪夷所思的地步。如拥有38艘大型海洋运输船的Dryships公司，其股价在2007年由18美元涨到131美元的高位，在2008年11月底左右，其价格已经跌至3美元。如果用P/E来衡量当时的股价，你会发疯，因为它每股税后利润当时可是15.76美元，现金流每股11.34美元，每股每年分红0.80美元，股东回报率达到46%，2009年的利润预估最少也有5.54美元，但是股价就是硬砸在3美元/股上。也就是说如果你要用分红来计算，4年股票就是白送给你了。无独有偶，我们回过头来看看中国的A股，大家都会有似曾相识的感觉吧？
当然了，最严重的莫过于金融巨人们的倒塌。记得上世纪80年中曾经横行美国的百年券商“大号子”E.F.HUNT轰然倒塌和被收购，这家曾经拥有李佛摩尔、杰拉德·罗伯和亨特等上世纪最伟大的资本作手的券商，仅仅几个月的时间从有到无，上演了“从巴菲特（首富）到洪七公（丐帮）”这样一个老套的华尔街故事。本次股灾将美国的金融机构几乎无一地横扫而空，几乎所有的金融股均崩溃。那些原来富有传奇的名字，如雷曼兄弟和贝尔斯登消失了（100年的历史价值股，在摧枯拉朽的股灾风暴中短短几个月就灰飞烟灭）。另外一些被迫倚赖被收购才能苟且偷生：美林证券（美林可是全球证券业界的楷模和标注，那头华尔街的神牛就是它的），以及赫赫有名的大佬华盛顿互惠和美联银行。而高盛和摩根士丹利被迫转为银行控股公司，从财政部的TARP（困境资产救济计划）和美联储的贴现窗中获得资金才得以幸免于难。
在过去的20年中，有什么金融产品的安全性会比抵押贷款巨头联邦住宅贷款抵押公司房地美和房利美更硬呢？看看它们的下场吧，熊市就是会把这些过去的龙头股熬到一个个倒下为止。回想最近我给一些中国的投资机构提供的建议，包括贵州茅台、万科A和中国石油这些曾经不可一世的龙头股，均走到了凡间。类似于房地美和房利美这样公司可是享有政府默示担保的，但问题是，在某个时候政府的确是已经作出明确的保证，当然是在它们的股价从70美元跌到0.25美元（还买不到一罐可口可乐）之后的事。对，0.30美元抄底者或许就是价值投资，但对于那些于70美元一路下跌途中买进的“抄底者、估值者和投机价值者”来说，则是接近破产式的灾难。在很多人的一生中，也许一次破产后就只能接受“永世不得翻身”的结果。就我个人而言，在15～25岁中有过四次被几乎一扫而空的教训，所以我再也不愿为此支付第五份既昂贵又犯傻的保险费了。
大蓝筹云集的道琼斯工业指数成为窘迫的舞台，百年中叱咤风云的美国国际集团、花旗集团和通用汽车如果没有联邦政府的救助，或通过贷款，那么破产只是惟一可走的道路，正所谓长江后浪推前浪，前浪死在沙滩上。喜新厌旧是资本市场的特色，道琼斯成份股在108年中除了GE是原配夫人外，其他29家都是“二奶级”的“几度夕阳红”，无非是被指数“大佬”呼之即来、挥之即去的角色。
贯穿整个2008年，我们可以看到美股指数曾经多次反弹，企图摆脱下降通道。但是领导板块和当中的领导在试图突破后均以集体失败告终，因为大股东会在股价的任何反弹中抛出兑现，而通常在牛市中他们会不断融资买进。年中随着商品价格暴跌，股市08奥运之跳水预热赛先开演，大部分市场中的原材料股，如石油和天然气，金属矿产，钢铁和化肥开始了10米跳台表演。这些团体性的反应，以高涨的商品价格为主导。
从美股和中国A股上，我们看到了相同的趋势，2008年只要买进都是错的，而所有的卖出几乎都是对的，稍微细心一点的投资者就会发现，2007年10月后，美股和A股走势非常雷同，保持了亲如兄弟般的吻合，这一年中我们看到了短期的中国A股就是美股的明天，而又从长期的演变中看到了美股的昨天就是中国A股的明天。
而值得注意的是，与全球市场相比，在金融海啸肆虐过后，我们“惊讶”地发现，美股居然还是比其他任何市场来得坚挺（图3）。
2009年美国经济的问题和展望
2009年，美联储能够帮助美国走出经济困境吗？我们认为步履蹒跚的走势将贯穿2009年的美国经济。但是，经济到底如何颠簸，在很大程度上取决于华盛顿有多少新政策向市场推出，美联储将进入修修补补的“补锅匠时代”。可以肯定的是，新任总统奥巴马和美联储决心不遗余力地动用美元来承担经济复苏的责任。美联储已经将其关键贷款利率降至接近于0，同时，财政部已将剩余的700亿救助基金帮助困兽中的金融部门。预计政府大规模支出可以推动美国经济在2010年左右重新发动引擎，也就是说美股在2009年会步入缓慢的复苏。我们预计美国的GDP在2009年第一季度将下滑1.9％～2.1%之间。
尽管如此，越来越多投入的现金将只能帮助消费者渡过目前几乎无法确定何时经济恢复、缺乏信心和家庭债务过重的难关，而要谈到真正的带动型消费，我们认为在2010年中之前是不会出现的。另一个关键变量轨迹是住房价格。我们的看法是美国的平均房价至少还会有15％～20％的跌幅才会真正逆转供大于求的关系。
从就业与失业率来看，当前美国的失业率已经达到了15年来的新高——6.7％，经济骤然减速已成定局。我们认为2009年1月，失业率会上升至7.1％～7.4%之间，而一季度会达到7.5％以上，当然如果失业率达到8％～9%也算正常，因为1929年时的失业率可是高达25%的！如果失业率上升到8.5％～9％，工资增长可能放缓至1.2％～1.3％。但事实上，我们更担心的是工资下降压力，2009年下降幅度或达3.5%。
我们同样在密切关注利率。国债收益率处于历史低位。一些T-BILL国库券的收益率已经跌至0以下，也就是说买国库券也是赔钱，只不过赔多少而已。美联储的最新联邦基金目标范围：0～0.25％。美联储已开始努力提高信贷公司、消费者和购房者信心。抵押贷款利率已经下降到接近历史最低水平。房屋贷款申请猛增至近五年高点，主要是由于再融资的需求。这一切都回来了，经济也就会慢慢地回来。但是，我们绝对不会用清晨六点钟新闻来判断市场的走势，如果本轮经济好转是发自于内在核心的动力趋暖，那么它第一必然是反映在股票资本市场上的。
历来类似今天这样的周期性金融危机和经济调整，金属资源和基建类股都会跌至惨不忍睹的地步。我们研究了过去150年的资本市场发现它与期货市场紧密相联，因此期货指数的风向标会提前告诉我们市场在什么时候转暖。我们将在下一次全球2008年报的第三部分与大家分享我们在这方面的研究成果。
2009年1月20日，奥巴马就任美国第44任总统当日，华尔街以暴跌相迎。美国能够走出这场危机的一线希望是，奥巴马不会兑现竞选时的推动对高收入者征税的施政纲领，新政可能将意味着大量的开支将投向基础设施中的公路、桥梁。学校。
这些领域中会产生资本市场中新的领导股吗？
美股未来的领导股
我注意到彭博新闻社在2008年12月29日的报道中说：“现在市场上有比过去20年中任何时候都多的现金可用于购买股票……那可是88500亿美元现金的聚会，银行存款和货币市场基金，等于74％的市场价值美国公司。”但是，目前市场的涨势并不怎么理想。领导股例如折扣连锁店美元树和保险大厦集团现在的领头羊都步履蹒跚。而一些医药健康类股和保健类股的上升显示，美国今后几十年的垄断技术和市场必然在于生物技术、药品制造商和护理提供者中产生，无论发生什么样的经济情况，这些领域通常表现突出。尽管如此，这些公司也没法抵挡美股在2008年9月～11月间的市场风暴，例如：生物技术因子公司和吉利德公司，股价分别在指数暴跌中只向下分别修正了31％和38％，但这种修正仍是相对温和的，现在吉利德已经收复了大部分失地。
近来大学教育股的上涨已经表明了它也是龙头板块之一，但众多股票的股价依然在不断地修复此前的创伤。但如果我们看看过去一年中的反周期产业，保健类股中的领导股会很难找到。这并不奇怪。因为经过市场无情的抛售后，即使未来的领导股也都需要一些愈合时间，这就是为什么我们一再强调熊市就是未来明星股的考察期。如果一个反弹最终被确认为新上升通道的开始，那么明星股在一段时间内就会脱颖而出。而在反弹伊始将仓位控制在25％，设立8％的止损位尤其重要，因为即便发生意外，你所招致的损失仅仅是总资产的2％。在过去一年的股灾中，我们正是据此将风险牢牢锁定在极小的范围内。
2008年中的投资经验和教训
如果市场告诉你要回避，你想和谁争辩和过不去呢？已经有很多的危险信号分别出现在市场上，那就是市场先知的响亮的命令：卖出。
在我看来，市场其实是位很仁慈的上帝“圣诞老爷爷”，只要你愿意臣服、认错和务实，他总是可以网开一面地对缴枪者不杀，并且教会他该做什么、不该做什么，让每一个犯错的人都有改过自新和东山再起的机会。反之若不坦白从宽，纵然有千军万马，抗拒从严的结果就是被杀得片甲不留。
第一，不要执着于机械化的价值投资和趋势投资里。无论是价值或是趋势投资，事实上都是你中有我、我中有你的。绝对不要和其中的一方纠缠到不死不休的地步。如果你听到市场上某人在说股价这样的走势肯定是市场错了的话，多半他就是损失惨重、濒临破产却又拒绝认错的人。
第二，健全的停损、止损规则将永远使你远远地离开最严重的麻烦。该规则就是不应该允许任何一笔投入的资金有超过8％的损失，这是让所有在2008年这个游泳池中的游泳者惟一存活下来的救生圈。
第三，小心谨慎的投资也将你的亏损降到了最小，擦破点皮它不会让你痛。当我们仔细确认到一个新的上升通道形成后，保持谨慎分批介入依然是盈利加跑赢指数的关键所在。当然在一连串的令人失望的反弹失败后，有效的防守策略总是及时地保护了我们的资金。在新的反弹开始出现后，我们总是当有一批凝聚力的成长股出现后只拿25%的资金建立仓位，这足以保持盈利慢慢增加，而避免大起大落的伤害。
第四，不要让干扰你耳朵的信息引诱或吓唬你情绪化地进退市场。现在才离开雷曼倒塌多久啊？而政府的救市引擎终将会重新点燃热情，那时你会否注意到市场进入一个新的趋势中了呢？
2008的操作总结，全年到底做了什么？我们还活着！
大家现在知道了我们在2008年中做的最重要的一件事，那就是毫发无损地活了下来，我们是为继续能够活在股市中的生存而战。对，只要活下来了，未来有N多个机会在等候我们去发现和参与。
再回头看股神巴菲特，在2008年9月最危机的时刻，他作为美国救星而闪耀光芒。然而从走势上看，从2008年11月起，伯克希尔的股价进入了10年下降通道。我的确不知道巴老能不能熬过这个股灾，因为这样的成交量卖出套现可不是持有几股的小股东在开闸和放水，那是抛售。如果从技术面来说，如果伯克希尔股价有效跌破78000美元，那么接下来就是60000美元了。
从内心来说，我不希望巴老倒下，他是全球资本市场的偶像，特别在中国这个崇尚和渴望财富的资本市场上，巴老是一种模仿精神，是一面旗帜，是一面财富的镜子，是一代人的楷模。在对待财富的社会责任感这点上，巴菲特和欧奈尔这两位近20年来笑傲美股的宗师的观点却是出奇的一致，什么是美国精神？他们就是！而这却是李佛摩尔这位“百年股市第一人”身上所不太能看到的。
在这恐惧与希望交织的岁末年初，这份美股年报也接近了尾声，头脑觉得有些微微发热，我走到办公室大楼平台上冷静下来。先往楼下看看，已经有4家对冲基金清盘了。再往上看看，那层楼就是1929年李佛摩尔在无限风光在顶峰时那既神秘而又隐秘的办公室，Heckscher大厦因为李佛摩尔而辉煌显赫百年。
回想起从100年前横扫华尔街的李佛摩尔操盘术，到50年前美国基金业第一人杰克·崔佛斯先生的超级基金投资法则，再看到今天欧奈尔的谋略和巴菲特的睿智，我相信无论身为价值投资大师的巴老能否挺过这轮熊市，他都是一个标杆。这里没有技术派和价值派的输赢之争，在社会责任感上，美国的金字塔顶尖那一族百年来都有高度统一的价值观，他们对财富的清醒认识值得我们时刻铭刻于心，借用恩师欧奈尔的一句话——财富汇集，民众之功。
2009年是为股市生存而战的一年，如果你我都想成功，那最简单的方法就是向那些伟大的股市前辈作手学习吧！想想看，如果我们是生存在1929年那时候的一群资本弄潮儿，在面对进入海啸、资本地震和产业风暴中，伟大的杰西李佛摩尔、智慧冷静的巴鲁奇先生、老于世故的肯尼迪（JFK的老爹，美国证券法制定者和第一人证监会主席）和精明过人的杰拉德·罗伯先生，他们都会怎么做，怎么保护自己呢？既然资本市场一直在重复，那显而易见，我们的看法就是不要有自己个人特别聪明的想法和猜测，踏着前人成功的道路，举着前人遗存的火炬，热情、勇敢、勤奋、踏实、谦虚地跟着市场先知而行吧。
（本文作者为美国投资策略有限公司投资部、上海鑫狮资产管理有限公司总裁）
