预计公司2012-2014年EPS分别为0.52、0.68和0.87元，年均复合增长率约为31.1%。目前公司股价对应2012年动态市盈率约为24倍，考虑到公司今后三年有望保持较快增长且发展潜力较大，我们给予其“增持”投资评级。
皖通科技（002331）：区域竞争优势明显
：陈美风
海通证券
SAC执业证书编号：S0850511020002

高速公路智能交通市场仍具发展潜力
　　高速公路的新建与改造需求为高速公路智能交通系统市场的长期发展提供保障。从全球范围来看，高速公路智能交通系统基本都是利用现代信息技术对传统道路的运作模式进行改造，通过加大公路的机动性和路网通行能力提高设施使用效率、调控交通需求。因此，高速公路的新建与改建，成为相关系统建设需求的直接驱动因素。
　　我国的高速公路建设起步于1988年，经过20多年的发展，目前通车里程已达8.5万公里。根据《交通运输“十二五”发展规划》提出的目标，截至2015年，我国高速公路通车里程将达到10.8万公里，十二五期间每年将新增约7000公里；同时，我国的既有高速公路已逐步进入集中改造阶段，目前每年所需升级改造的高速公路里程已经超过10000公里。高速公路新建与改造需求的持续增长为高速公路智能交通系统市场的发展提供了长期驱动力。
　　在高速公路建设中，智能交通系统相关的投入与道路建设总投资之间存在一定的比例关系。根据中国智能交通协会的研究，发达国家的智能交通系统投入占高速公路建设总投资的7%-10%左右，而我国高速公路智能交通建设仍处于发展阶段，信息化投资占比较低，仅占基建工程投资额的1%-3%。目前我国高速公路建设的投资大约在每公里6000万元-8000万元，按信息化投资占比1%-3%进行估算，高速公路智能交通系统每公里投资额为60万元-240万元，则十二五期间每年新建系统的市场规模约为42亿元-168亿元。
　　此外，对存量高速公路智能交通系统的升级改造也存在较为旺盛的需求。我国的高速公路已经进入了集中升级改造阶段，每年约有10000公里高速公路需改造升级，按照升级费用是新建系统投入的50%估算，则每年系统升级改造的市场需求将达到30亿元-120亿元。
　　根据中国智能交通协会的测算，未来高速公路智能交通系统的市场规模将从2011年的167.3亿元增长到2015年的261.1亿元，年均复合增长率约为11.8%，仍存较大发展空间。
　　交通运输信息化的持续深入为高速公路智能交通市场发展提供直接驱动力。由于信息化系统复杂程度的提高和规模的增加，我国高速公路的信息化建设投资逐步加大，从单路段小规模阶段的每公里20-30万元，发展到现在的每公里60-240万元；同时随着主要城市、平原地区高速公路建设基本完成，高速公路建设工程将向山区和丘陵等恶劣地质条件地区发展，需要建设大量的桥梁和隧道，使得高速公路信息系统建设投入也将大幅提高。
　　目前我国高速公路智能交通系统建设的主要内容是机电工程，由监控系统、收费系统、通信系统及其应用软件系统等组成。根据中国智能交通协会的测算，2011年我国高速公路智能交通系统中监控系统市场规模约为17亿元，收费系统市场规模约为25亿元，通讯系统市场规模约为42亿元，而到2015年，监控、收费、通讯三大系统的市场规模将分别增长到26亿元、39亿元和65亿元。
　　
公司在高速公路智能交通领域综合实力较强
　　公司自成立以来专注于高速公路信息化领域，是我国高速公路智能交通市场的领先企业之一，根据中国公路学会的资料，公司在业内综合实力排名前四。2009-2011年，公司的营收保持快速增长，增速分别为10.2%、21.5%和63.5%；净利增速则较为平稳，分别为26.3%、22.8%和26.3%。
　　公司的主营业务按下游行业可分为交通行业、政府部门、金融行业和其他行业等四部分，其中交通行业是公司营收和毛利的主要来源，从2006年到2011年，交通行业的营收占比和毛利占比均一直保持在70%以上；政府部门则存在一定的波动性，2006年到2009年，营收占比从12.0%下滑到7.4%，然后一直上升至2011年的17.5%，毛利占比也呈现出类似波动，2008年到2011年，从9.7%上升到16.3%。
　　近年来，公司在传统的政府部门业务之外，新进入了司法信息化领域，自主研发的“监狱智能安防及应急指挥管理平台”于2011年通过了安徽省监狱管理局组织的项目验收，为下一步行业推广打下了基础。我国的司法信息化建设开始于2002年，2007年司法部发布了《全国监狱信息化建设规划》，2010年全国监狱系统信息化一期工程批准立项。经过多年的发展，目前我国的监狱信息化建设已取得了一定进展，到2010年底约68%的监狱建立了视频监控系统，但从整体来看，监狱的信息化水平还较低，仍有发展潜力。司法信息化业务未来可能会成为公司新的增长点。
　　从竞争对手来看，A股上市公司中海科技和亿阳信通均从事与公司相近的业务，从2009年开始，公司营业收入开始加速增长，其营收增速从6.3%增加到2012年上半年的14.7%。从盈利能力来看，由于公司高速公路智能交通业务中服务占比较高，因此其毛利率显著高于可比公司。
　　我们认为公司主要的竞争力在于：
　　（1）安徽高速公路建设步伐有望提速，公司在安徽省内竞争优势明显。
　　十一五期间安徽高速公路建设显著低于规划，十二五有望提速。十一五期间安徽省在宏观经济发展较快、公路客货运占比提升的背景下，高速公路实际建设里程却显著低于十一五规划。根据安徽省交通运输厅的研究，安徽省高速公路仍处于加速成网阶段，总量不足、结构不合理、运输服务水平不高，“联网、加密、扩容、提高”将成为安徽十二五高速公路的主要建设任务。
　　2005年-2011年，安徽省GDP增速均保持较快增长，特别是在2008年之后，其经济增长显著好于全国平均水平，但从高速公路的新增里程来看，不仅远落后于安徽省的十一五规划，也低于全国平均水平。根据安徽省交通运输厅的规划，十一五期间将新增高速公路2000公里以上，而实际新增里程仅为1428公里，增长94.9%，远低于规划中133.2%的增速，也低于全国平均107.2%的增速水平。同时，安徽省的公路运输占比也有明显提升，公路客运量占比从2001年的94.1%提升到2008年的96.1%，公路货运量占比从72.8%增加到77.9%。根据安徽省交通运输厅的预测，到2015年，安徽省公路客运量将从2008年的12.4亿人次增加到26.3亿人次，公路货运量则从14.0亿吨增加到32.9亿吨，我们预计公路客货运输量的巨大增长有望带来公路建设特别是高速公路建设的快速增长。
　　根据公开媒体报道，2013年1月16日安徽省交通运输工作会议提出，今年将超常规推进交通基础设施建设，全年计划完成交通基础设施建设投资450亿元；力争高速公路通车里程突破3500公里，新增通车里程312公里，而2011年仅新增通车里程201公里。从2013年开始，安徽省高速公路建设已开始呈现加速趋势。
　　公司在安徽省内竞争优势明显。公司是安徽省高速公路信息化领域的主导企业，在省内先后承接了超过30个高速公路信息化建设项目，并参与了省内联网结算系统的建设工作，与安徽省内主要高速公路建设单位和运营管理单位建立了较为稳定的合作关系。公司多次获得“全国十佳高速公路机电工程系统集成商”称号，且为安徽省内独家，显示出公司在安徽省高速公路信息化领域所具有的较强实力。
　　（2）省外扩张已见成效。公司自进军全国市场以来，省外市场业务增长较快，2010年到2012年上半年均保持了50%以上的收入增速；省外收入的占比也不断增加，从2006年的21.3%增加到2012年上半年的62.4%，扣除公司收购烟台华东电子并表带来的影响，2012年上半年省外收入占比也达到了52.6%，显示出公司在全国市场特别是福建和西部地区的扩张已经取得了良好成效。我们预计随着十二五期间，福建和西部地区高速公路建设的继续深入发展，公司来自省外的收入仍有望保持较快增长。
　　（3）并购战略初步成形。2010年9月，公司公布收购烟台华东电子软件技术有限公司100%股权草案，并于2011年9月完成收购，将公司业务进一步扩展至港航信息化领域，同时华东电子承诺2012年和2013年分别实现净利润不低于2000万元和2294万元，按现行股本计算，为公司增厚业绩约0.15元和0.17元。2011年9月，公司使用超募资金收购安徽汉高信息科技有限公司51%股权，进一步巩固在安徽省内高速公路信息化市场的领先地位。2012年4月，公司再次筹划发行股份购买资产，后因故终止该事宜。从公司近年来连续的收并购行为来看，公司已将并购作为公司发展的重要战略之一，我们预期公司未来有进行新并购的可能。
　　
投资建议
我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.52元、0.68元和0.87元，年均复合增长率约为31.1%。目前公司股价对应2012年动态市盈率约为24倍，考虑到公司今后三年有望保持较快增长且发展潜力较大，我们给予“增持”投资评级，合理价格区间为13.00-15.60元，对应约25-30倍2012年市盈率，6个月目标价为14.30元。