产能瓶颈以及费用率出乎意料地持续上升开始阻碍独一味（002219.SZ）的成长。

　　从表中我们可以看出，虽然从2006年开始，公司综合毛利率一直呈现快速增长的态势，然而，随着公司营销体系建设投入的不断加强，公司费用率尤其是销售费用率不断持续上涨（期间费用率从2006年的21.5%上涨至2008年的36.47%），最终使得公司净利润增长低于收入增长。2009年上半年，公司业绩继续延续着这样的态势，在综合毛利率同比微涨0.8个百分点至56.72%的情况下，销售和管理费用率分别同比上涨3.45和2.06个百分点至27.88%和10.54%。最终，上半年在公司营业收入同比增长1.86%至1.43亿元的情况下，净利润却带给市场负面的惊奇，同比下降17.65%至2073.38万元。公司营业收入增长变缓则和公司主打产品独一味系列药产能受限有关。同时，公司预计2009年1~9月份，归属于母公司所有者的净利润在3200万至3700万元，与去年基本持平。

　　公司主打产品独一味系列药2009年上半年实现销售收入0.96亿元，同比下降3.57%，远远低于2008年38%的销售增长。由于独一味草采购价格进一步下降使得毛利率上升3.56个百分点。市场认为，收入增长减慢的主要原因在于经过前几年销售规模的快速扩张，公司的生产线目前已经满负荷生产。加之由于地震和洪灾影响，公司生产基地改扩建项目进展慢于预期，因此，目前公司供应有限，阻碍了销售规模的进一步扩张。公司预计新改建工程将于2009年10月完成，加上GMP认证需要三个月的时间，因此产能瓶颈将于2010年1月份开始有所缓解，因此预计今年下半年，这一块销售仍将保持与去年基本持平或略微下滑的态势。

　　另外，虽然独一味胶囊未能预期进入国家基本药物目录，但是考虑到公司营销体系的不断完善以及与其最具竞争力的云南白药的OTC销售方式不构成正面冲突，因此市场仍然乐观地认为2010年后这一块销售将恢复正常，预计增长率保持在25%~30%，毛利率则随着公司独一味草GAP基地的建立而有望进一步提升。公司二线产品参芪五味子以及其他产品系列销售增长也有所减缓。

　　我们仍然认同市场对公司未来两年发展较为乐观的情绪，但是我们同时也保留我们过往的态度：公司仍然是家新公司，产品线过于单一，其营销体系、知名度以及市场认可和接受度都在创建之中，在与其他更知名品牌就市场边际碰撞结果未最后敲定之前，其真实的发展空间仍较难预测。同时目前依靠营销体系的建设只会使得其费用率不断上涨。因此，我们也再次调低了其盈利预测。目前市场对其估值已经过高。

　　（深圳君亮资产管理有限公司/文）

　　Analysis报告说明

　　1.成长动能分类：是表示该股股价相对于价值趋势500整体股价在未来12至18个月的表现力量。排名1为最高，2为平均以上，3多为平均，4是平均，5为平均之下。

　　2.安全稳定指数：是结合公司的财务结构、经营和盈利状况的稳定和可预期程度、股价在过去的波动强度等因素，综合考量得出的。排名1为最高，2为平均以上，3多为平均，4是平均，5为平均之下。

　　3.市盈率：每股股价/最近过去2个季度已知的每股盈利之和+未来两个季度预测的每股盈利之和。拖动市盈率：每股股价/最近过去4个季度已知的每股盈利之和。而相对市盈率，是公司市盈率与沪深300指数（或行业）市盈率相比得出。

　　4.Beta:反映沪深300指数整体股价变化强弱的指标。1表示股价变化与沪深300指数同步，大于1表示股价波动大于沪深300指数，小于1表示股价波动弱于沪深300指数。

　　5.PS是股价与每股销售收入之比。有时对估值具有重要的参考意义。

　　6.本期合理估值买入价:根据目前所拥有的数据和信息，在对公司进行估值之后，所得出的合理估值买入价位。在此价位以下，买入更有利。

　　7.预期股价区间：我们根据成长预期，结合未来时段内的盈利和盈利动能，以及股性和市场习惯给出的一个预计价位区间。其增益和回报是根据报告当日的股价来计算的。