张雪

　　正值年末，各大企业都在进行着年终盘点和总结工作，可一直备受关注的IPO市场却遇上了“800多家企业排队上市”的棘手问题，融资压力、疏导压力接踵而来。新股已经彻底停发了两个月的时间，在这期间证监会对于新股发行的做法却一点都没有削减企业寻求上市的热情。那么，A股市场是有着什么样的“魔力”在牵动着众多企业的心呢?有一个不争的原因就是“圈钱”。

　　在A股持续低迷的情况下，企业上市仍然可以大捞一笔。从市盈率来看，2010年，我国A股的首发市盈率为59.1倍，2011年为45.95倍，而2012年A股的发行市盈率降至30倍左右。但是，在国际成熟市场美国市场的IPO平均市盈率是15倍左右，仍然处于偏高的状态。市盈率越高，企业上市的估值就会越高，那么企业自然就能够融得更多的资金。A股这种一上市就能敲上一大笔钱的传统，让企业们一直视它为迅速增值的“跳板”。另一方面，在A股发行制度上本身就有很多尚不健全的因素，使得一些业绩不好的企业更容易钻空子。仅从退市制度来看，A股经过粉饰的企业一旦上市，基本上就不会存在退市的风险，相当于给自己上了一层保护伞。即使被警示为ST股，大量垃圾股也仍然可以通过报表重组等手段规避“连续三年亏损”的退市红线。更有退市的公司还会通过重组而再度复出，导致垃圾股被爆炒。这更是给企业带来了在A股上市得天独厚的条件。

　　就是在A股此类特有的条件下，IPO停发短短两个月就导致了A股迅速膨胀至837家，数据显示，预计融资金额达5000亿元，且在不考虑增量影响的情况下，这些家企业到2015年才能消化完毕。为了解决IPO“堰塞湖”现象，市场提出了几大疏通分流的对策，一是实行企业自愿分流至新三板，二是放松企业境外上市门槛、鼓励企业境外上市，三是发展债券市场。其实，新三板、境外上市和债券市场正是我国资本市场相对薄弱的环节，这800多家等待上市的企业在给资本市场带来困扰的同时，相对应出现的解决办法似乎更能提振这三大分流渠道的功能。IPO“堰塞湖”就像一针强心剂，给资本市场带来了新的动力。

　　首先，近一个月以来一直有券商建议证监会出台政策，鼓励排队IPO企业自愿申请新三板挂牌。新三板的流动性不足，已是众所周知，由于它的“中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让的试点”的特有属性，其换手率不到3%，而2011年A股的换手率则达到219%。进行新三板的适度扩容，对于解决新三板的流动性问题无疑是一个好的方式。不仅如此，新三板的低成交量、高市盈率现象都有望得到改善。从另一个角度来看，到新三板挂牌，对于排队企业来讲也不失为一个“曲线救国”的方法。新三板公司上市条件较为宽松，且使用的是备案制，使得准入条件相对主板市场大大降低。且新三板中也有不少优质的公司，经过一定时间的储备、发展，数年后也能带来可观的收益。排队企业在新三板挂牌也会获得一定稳定的收益，等经历一些时间的考验再转战主板，也会得到更多投资者的信任。再者，按照目前的规则，新三板只允许法人、信托、合伙企业等机构投资者参与，个人投资者不能直接参与新三板的申购和交易，如此，也可以降低个人投资者的投资风险。

　　在以往的成功案例中，我国台湾市场中的兴柜市场便提供了一个很好的经验。自2004年起，我国台湾要求拟上市公司需先在兴柜市场登陆运行6个月后才可以着手准备上市，挂牌采取备案制，登陆时无实质审查，但要求证券公司在1年前开始辅导，并由证券公司判断何时进行挂牌申报并承担后续辅导责任。兴柜市场的作用，一则减少了对主板的冲击;二则为创新、有潜力的中小企业提供了筹集资金的重要通道。因此，先上新三板再静待时机转战主板，不管对于新三板市场，还是排队企业、投资者而言，都是一个不错的选择。

　　其次，对于企业境外上市的建议，业内更多的观点是倾向于赴港上市。根据证监会12月20日的消息，未来境内企业在符合境外上市地上市条件的基础上，可自主向证监会提出申请，证监会将取消1999年发布的净资产不少于4亿元人民币、5000万美元筹资额和税后利润不少于6000万元人民币等硬性指标，也就是行业俗称的“456”门槛。“456”门槛的放松，给企业境外上市提供了更加便捷的条件，同时，也开拓了中小企业的融资路径。诸如张兰移民为俏江南赴港上市铺路的事件，也会因此而减少。倘若企业高管是为企业境外上市而兜一个大圈子选择移民，也的确是一件“画蛇添足”的事。此外，香港市场的游戏规则、操作策略、投资者构成以及投资风格等更加趋向于成熟资本市场，对于业绩较差的企业自然不适宜，但是对于一些优质企业来说，无疑是为其通往境外的市场敞开了一扇大门，更何况现在排队的企业大多都满足境外上市的标准。

　　近日，香港证监会提出四大改革内容，其中一条是，若招股文件出现事实陈述，保荐人将要负刑事责任，最高罚款70万港元并入狱三年。有观点认为，香港的此类严格规定将会成为IPO“堰塞湖”不能得到有力疏导的因素，但这一观点忽略的是，我们在解决IPO“堰塞湖”表象的同时，更亟待解决的是股票市场的根源问题。此类规定对于业绩好的企业并不存在太大障碍，但是针对这800多家企业之中滥竽充数的企业，无疑是一个很好的过滤器，将其分流到其他通道，或者直接将其淘汰。这对于A股市场起到一个很好的净化作用。

　　再次，对于发展债券市场，此前推出的中小企业私募债就是一个很好的尝试，使一些非上市企业以及现在排队的企业一解融资的燃眉之急。中小企业私募债对发行人没有净资产和盈利能力的门槛要求，也不设行政许可，只需要向交易所备案即可发行。从国际经验来看，债券市场的融资规模远远高于股权投资，因此，未来中国债券市场也具有相当大的发展空间，这也将成为中小企业解决融资难、综合融资成本高问题的趋势。

　　因此，IPO“堰塞湖”的现象更多的是折射出A股市场的种种弊端。适时地进行分流，并且以此来补充和充实资本市场上相对薄弱的地方，可以说是一件一举两得的事情。虽然不能说这几项疏导措施就能完全疏散IPO排长队的现象，但是绝对可以进行适当的缓解，并且有效地剔除一些业绩差的企业蒙混过关进行上市的事件。(作者：张雪)

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