今日是农业银行A股IPO的网上和网下申购截止日，农行上市一触即发。7月2日，中国银行发布公告称，拟以供股方式发行A股和H股，进行总额不超过600亿元人民币的融资，用于补充该行资本金，以提高资本充足率。该议案将于8月20日由股东大会进行审议。

　　随着五大国有商业银行全部上市，我国国有大行的股份制改造、现代化经营从此迈上新的台阶。同时，农行IPO和其他国有大行的资本市场再融资，也为银行夯实自身资本、图谋未来发展打下基础。此外，“位高权重”的银行股融资方案的逐渐明朗，也在为承压的股市“移山”

　　农行受益三农金融

　　完成改制、等待上市的农业银行无疑是中国国有商业银行改革蓝图中，最后也是影响最大的一块拼图。工行、建行、中行、交行，曾经分别作为中国经济中工商业贷款、基建贷款、贸易贷款和交运贷款等专业领域的政策性银行，在各自业务领域积累了较大优势，在中国经济发展的不同阶段起到了特殊作用，而农行在历史上，是长期服务农村的专门金融机构，对三农金融业务和农村市场的了解优于同业。分析师普遍表示，从整体经济发展趋势和县域地区的增长潜力看，农村市场和农村金融，将是下阶段中国经济发展的“蓝海”。

　　“农业银行在县域金融业务上的绝对优势，来自网络铺设、客户培育和自身业务积累等多方面因素，中短期内难以被同业取代，而在城市化大背景下，县域地区将是中国经济未来最具活力和增长潜力的地区之一。”招商证券分析师王倩表示，“由于历史性定位优势，农行在县域金融业务上有着天然的优势，县域业务也是农行目前和未来非常重视的重点及优势业务。”根据中国银监会的统计，截至2008年12月31日，农行三农金融业务贷款和存款在全国县域金融市场的份额分别为13.6%和21.6%。

　　王倩指出，农行在县域地区拥有庞大的客户基础，并且面临明显的客户需求和定位的升级。截至2009年12月31日，农行拥有县域个人存款账户3.4亿个，县域个人贷款客户360.4万个，对公存款账户数115万个，有贷款余额的公司客户3.37万个。“随着县域经济的快速发展，农行的县域客户结构在近年来已发生根本性变化，过去以供销社、粮棉收购企业和乡镇企业为主的县域客户结构，已被新时期的优质公司客户和中高端个人客户等为主的客户结构所取代。”王倩表示，“开展县域业务，可以充分发挥全国性网点的优势，为其他地区、其他业务提供资金来源。2009年，农行三农业务的存贷比为37.9%，较全行平均水平低了15个百分点，有效拉低了农行的整体存贷比，资产负债配比余地优于同业。”

　　“银行核心竞争力的一个关键是，通过地域的延展、业务品种和业务系统的拓展，来实现可延展性。农行本身具备完善的金融服务体系，随着将这些服务向农村和县域区域的延伸和拓展，在实现规模经济的同时也能够提高资源使用效率，提升品牌的商业价值，从而提高农行的核心竞争力。”中信建投分析师魏涛和杨荣表示，“农行县域金融的发展搭乘了中国经济城镇化的快车，伴随着县域居民收入的提高，这块业务将实现快速的发展，创造出其他大型银行无法企及的核心竞争力。”

　　农行上市后，其资本充足率、资产质量、盈利能力都将得到提升。截至2009年底，农业银行净资本为3429亿元，核心资本净额为3383亿元，总资本净额为4403亿元，核心资本充足率为7.74%，资本充足率为10.07%，上市前低于其他四大国有商业银行。王倩预计，本次IPO募集资金规模在1300亿元人民币左右，将提高农行核心资本充足率和资本充足率约2.5个百分点，上市后，年底农行资本充足率将超过10.5%，位居国有银行较高水平。

　　在资产质量方面，通过注资、剥离、改制等重组，农行资产不良率在2009年底为2.91%，较2008年剥离后下降1.4个百分点；拨备覆盖率达到105%，分析师预计将在今年达到150%的监管标准，农行副行长潘功胜也在日前的IPO路演推介会上表示，年底将达标。

　　2009年，农业银行平均总资产收益率（ROAA）和平均净资产收益率（ROAE）分别为0.82%和20.52%，相对低于其他国有大行，但ROAE比2008年提高了2.8个百分点，为国有大行最大幅度，体现了农行快速的盈利改善能力。

　　2009年，农业银行净利润增速为28%，高于工行、建行和交行，低于中行。“从盈利驱动来看，农行规模增长和净息差相对较优，但信贷成本和成本收入比相对较高，拖累了业绩。上市后，农行能保持扩张和资金成本的优势，但有效改善信贷成本和成本收入比，将为公司业绩提供较大的空间。”王倩表示，“目前农行拥有最大的网络渠道分布，未来在固定资产上的支出相对低于同业，2009年底农行的成本收入比为43%，高于工行10个百分点，未来成本收入比下降释放的利润空间相对较大。”潘功胜在IPO路演推介会上预计，未来农行成本收入比有望达到35%-38%的合理水平。

　　王倩认为，农业银行的A股可比银行为工行和建行，“工行和建行上市后也明显出现盈利提速的效应。”

　　从流动性来看，2009年底，农行存贷比为55%，为国有大行最低水平；流动性比例为41%，高于工行和交行，位于同业较优水平。2009年底，农行存款中有60%是活期存款。剩余的存款中，1年内到期的占比33.7%，为国有大行中存款久期最低的银行。“在监管趋严的政策环境下，较好的流动性意味着更大的规模扩张空间。”王倩表示。

　　再融资利弊

　　金融危机的爆发，引发了国际银行业资本监管标准的提高；2009年国内贷款的高速增长，又使我国商业银行资本充足率明显下降。在这两者的共同作用下，出现了本轮银行再融资的高峰。

　　“在2009年的杠杆倍数放大、银监会提高资本监管要求的背景下，银行存在‘去杠杆’的压力。但是，这并不是通过收缩总资产来实现，而是通过补充资本、增加净资产来实现的。”银河证券分析师叶云燕表示，“从总量上来看，未来银行的放贷能力不会受到损伤，反而会随着资本的充实而提高。受影响更大的是净资产收益率（ROE），及由此产生的估值向下的压力。这正好可以解释去年三季度银监会提高资本充足率监管红线后的股价下跌。”但叶云燕同时指出，完成再融资之日，即可能是ROE见底之时。“因为静态地分析，再融资完成后，ROE的分母显著增加，而分子则在未来逐步提升，估值水平也有望随着ROE回升而回升。”

　　6月刚完成A股配股、融资170亿元的交通银行，便被不少分析师看好。2009年末，交行资本充足率为12%，核心资本充足率为8.15%，均高于监管层的最低要求，但相比2008年已有显著的下降。“交行此次配股，大大充实了核心资本，随着募集资金发挥效益，

　　ROE将向上修复。交行未来还要进行H股的配股融资，资本充足率将进一步提升。如果H股融资155亿元，至2010年末，资本充足率和核心资本充足率预计将分别达到13.91%和10.26%。”叶云燕表示，此外，2009年末，交行不良贷款率为1.36%，不良贷款拨备覆盖率为151%，“预计2010年至2012年的不良率分别为1.35%、1.48%和1.58%，不良拨备覆盖率将分别升至168.7%、169%和172%。”

　　“此次融资可支持交行至2014年的业务发展需要。”中金公司分析师指出，同时，资本金的募集也为交行进一步强化“两化一行”发展战略奠定基础，从而巩固和提升在综合经营平台建设和财富管理领域的领先地位。

　　通过资本市场融资，正是股改上市给银行现代化、商业化过程中带来的主要好处之一。“股份制上市银行是产权更为清晰多元的现代资本组织形式。股份制银行与政府之间是资本关系，而不是之前的行政隶属关系。政企分开后，产权更为清晰、权责更为明确、管理也更为科学。要实现银行现代化、企业化、商业化经营，就必须改变其国有或集体独资的产权结构，并尽可能通过资本市场发挥股份制治理结构的优势。”西南证券研究员付立春表示。

　　付立春指出：“股改上市后，银行可以直接在资本市场进行融资，提高银行的资本充足率，为银行发展打下基础。市场融资还使银行的利益结构更加多元化，在分散银行经营风险的同时，也使管理层更为股东和银行的利益着想，增强可持续发展能力。多元化的资本市场投资者格局也使股份制银行更容易接触到国际资本，无论是从引进资本的角度还是引进战略管理理念的角度，对银行自身的提升都是一个新的机会。”

　　更高的资本充足率要求，也是上至宏观经济、下至银行个体转变发展模式、调整增长结构的契机。“更高的资本要求带来的一个影响是，银行业务模式的转型或将加速，方向是资本节约型业务。换言之，非息收入的增长或将加快。”华泰联合证券分析师吴松凯指出。

　　“近年来，我国商业银行在金融创新和综合经营的推进下，中间业务产品和规模日趋壮大，已从结算业务拓展至银行卡、代理托管、投资银行等多个门类，非利息收入占比呈现逐年提升态势。最近三年，手续费及佣金收入占税后利润比例由9.4%提升至2009年末的12%，这一比例仍与国际大型银行存有差距，存在收入结构继续优化的空间。”中信证券分析师表示。

　　“更高的资本要求，意味着资本将更加稀缺。信贷供给能力的下降，将带来贷款议价能力的提高。”吴松凯表示，“更重要的是，更高的资本要求，意味着银行资本补充的更高要求，也意味着必须持续给予这个体系更高的资本补充。选择只有三种，一是财政给钱，二是股民给钱，三是储户给钱。政府最有可能的选择是最后一种，即政府或许不得不从制度上，给予银行更高的利润保证。资本要求提高带来的ROE下降压力，将部分通过银行的垄断地位向产业部门和储户传递，部分通过政府的保护和政策的博弈再均衡，最终还是向产业部门和储户传递。这或许才是银行体系资本要求提高的本质。”

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　　缘何去年以来银行集体融资？

　　国泰君安证券银行业分析师伍永刚认为有三大因素：第一，由于去年的信贷超速增长，去年银行业的信贷增长达到了31%以上，这是从来没有过的；第二，去年银行业净息差下降幅度比较大，导致在信贷如此高速增长的情况下净利息收入还是负增长，这两方面原因导致风险资产增加而内部资本积累减弱，因此资本充足率下降；第三，监管层提高了资本的监管标准，原来的标准是巴塞尔协议的要求，银行核心资本充足率只要超过4%，资本充足率只要高于8%即可，同时核心资本只要超过5%，就可以发次级债券。

　　现在对股份制银行的核心资本充足率要求达到了7%，资本充足率为10%，对大行的资本充足率要求则更高。伍永刚表示，这几方面的要求，使得银行不得不以继续融资以提高资本。“补充资本无非是内部积累和外部补充，现在内部积累下降，自然要求外部补充融资。”

　　银行股或迎来利好

　　历史经验反复表明，大体量的融资，常常是股市“不能承受之重”。农行的

　　IPO、其他大行的再融资，都牵动着股市资金面的变化和股民心理面的感受。

　　“农行IPO后，随着经济预期的好转，市场资金预计会有回流的过程。”中信证券分析师表示，“上半年在‘积极扩大直接融资，引导和规范资本市场健康发展’的目标下，股票市场为经济转型做出了贡献，上半年IPO和增发融资236家，融资规模达到3700亿元，远高于去年同期水平。与此对应的是，场外资金进场并不积极，同期股票开户、基金发行都在低位徘徊，因此上半年的确体现了市场下跌所带来的负财富效应，资金逐步撤出了市场，但并不能因此而断定市场的供求关系已出现逆转性变化。”

　　“近期资金面的提升，有较大一部分原因是监管机构要求中小银行的存贷比重归75%的时限将至。随着7月份的到来及农行IPO的结束，这一部分短期因素将逐步消除，资金面有可能重回适度宽裕状态。”某股份制商业银行资金交易部的刘先生表示。

　　6月29日，农行公布，其A股询价区间为2.52—2.68元/股。“在银行板块整体估值偏低的背景下，考虑到众多指数型基金将被动建仓农行，以及‘绿鞋’机制多年后再次出现在A股市场等因素，农行‘破发’或领跌市场的可能性很小。”恒泰证券分析师吕毅指出，“目前两市前十大权重股上市后10个交易日内，有8次大盘是上涨的，只有2次下跌，那2次分别是中国石油和中国建筑上市。农行上市后，预计市场短期上涨概率较大。”

　　业内专家表示，“绿鞋”机制的设置作用之一是在一定程度上维护新股上市后的价格。其每次申报买入价均不能高于发行价，累计买入股数也不得超过超额配售股数，约占未启动回拨机制下的网上发行量的32%，这将给予市场一定信心。此外，农行承诺，未来三年每年将按照净利润的35%—50%向股东分派现金股利，这对部分追求稳定收益的长线投资者也有一定的吸引力。

　　此前，市场曾担心，农行发行价过高会导致上市后破发，进而影响银行板块并拖累大盘。但随着合理定价的公布，市场的此番忧虑也大为减轻。“在资本市场相对不太明朗的环境下，农行最终放弃了高位定价，选择了较易为市场接受的价格区间，显然有确保不破发的考虑。另一方面，银行2010年以来再融资活动已告一段落，基本已解决了资本充足率的问题。目前银行板块市盈率和市净率分别为10.4倍和1.8倍，与大盘之间存在明显的折价。我们认为，银行股价继续下跌的空间不大，有望成为稳定大盘的中坚力量。”吕毅表示。

　　“银监会资本监管新规长期意在降低银行经营杠杆，短期增加了银行股权再融资需求，但对2010年银行业信贷增长影响有限。假设已公布再融资方案的银行2010年全部完成配股，若核心资本充足率要求为8%，2010年上市银行贷款增长的最大潜力为8.7万亿元，对应全行业贷款增长的最大潜力为15.8万亿元。”国泰君安分析师伍永刚6月末在2010年中期投资策略研讨会上表示，“就资产质量而言，目前最大的不确定性在于拨备计提要求提高的压力。在银行完成自查之后，由于存在因贷款分类有偏差或者监管层对相关贷款拨备计提要求提高的可能，信贷成本存在上升的压力，这需要政策层面的进一步明朗。我们预计，自查结果将好于目前市场预期，实际拨备计提压力也将低于市场预期，由此对银行股构成利好。”

　　中国银行公布A+H配股融资计划后，分析师也表示，国有大行再融资对资本市场压力有限。“由于中国银行A股流动股只有总股本的2.6%，向A股流通股股东融资的金额不到14亿元，对二次市场的压力较小。”国信证券分析师表示，“估计工商银行也很可能将采取A+H配股方案，与建行、中行一样。工行和建行A股流通股比重也仅有4.4%和3.9%，假设工行和建行均配股750亿元，那么向A股市场再融资的金额在30亿至33亿元左右，市场应能够承受。”

　　伍永刚指出：“本轮银行再融资一般可保其3年内资本充足无忧，因此银行再融资的频度不会过于频繁。”

　　就农行成功IPO的长期效应而言，东兴证券研究所所长银国宏从股票供给压力和结构变化的角度以及市场情绪波动的角度做出了分析。“我们熟悉的银行、保险、钢铁、石油石化、电力、煤炭、航空、铁路、港口等领域的骨干企业基本完成资产证券化，大型银行完成IPO基本意味着传统行业的国有大型企业股票供给高潮已经过去，未来股票市场的大型股票融资压力将从IPO转向再融资，市场整体融资结构将从传统的大企业转向新兴的小企业。这样的供给压力和结构对市场将形成较为长期的正面影响。”银国宏表示，“另一方面，大型股票的IPO往往会影响股票市场的情绪波动，例如2000年底的宝钢、2001年的中国石化、2003年的长江电力以及2006年的中国银行，基本都表现为市场情绪在短期形成负面影响，只有银行、地产、能源成为牛市主导者的2006年下半年到2007年之间，工商银行、中国神化、中国人寿等大型股票上市没有出现明显的负面情绪波动，甚至受到追捧。”

　　对此问题，专家还建议银行寻求融资方式的多样化与创新。付立春表示：“国有大行融资，可以选择银行留存收益转增资本金的市场化运作方式，也可以向指定的大股东定向增发，或者在二级市场平稳的时候直接增资配股等。建议对多种融资方式组合使用，降低二级市场直接融资所占比例。”

　　付立春还建议：“要引导市场更加关注于银行的可持续增长速度、风险控制能力、业务创新等核心竞争力，避免短期业绩波动对市场和银行经营造成过大的压力。以2009年上半年为例，净息差的下降给上市银行带来了短期的业绩压力，各家银行纷纷实行‘以量补价’的策略，通过贷款规模的高速扩张实现当期业绩的平稳甚至增长。高速扩张不可避免地伴有不良贷款风险放大，对银行的长期稳定经营带来很大的隐忧。”

　　“坚持股改上市是中国银行业的必然选择。股改上市的优越性得到了实践的证明。就农业银行而言，无论从改进自身管理机制和战略决策出发，还是着眼于未来走出国门，实现到2017年，成为立足本土、覆盖城乡、全球运作、国际一流的现代商业银行，上市都是必然的选择。”付立春表示。


 

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