新股发行体制改革研讨会今日在上海西郊宾馆召开，腾讯财经对本次会议进行现场直播。交银施罗德基金公司总裁莫泰山在会上进行了题为《股份限售与新股价格》的演讲，他表示公开发行前股份有一定的限售期可以确保询价过程正确反映公司的制度，这个制度是可以坚定信心的，另外参与网下配售的股份进行适度的限售约束，目前来看是可以鼓励询价机构在一级市场充分发挥价值的功能。第三就是建议维持限售期的情况下，在整个机构发行更加市场化询价机构市场行为趋于理性的情况下可以考虑适当的缩短限售期。
　　以下为交银施罗德基金公司总裁莫泰山的发言实录：
　　莫泰山：大家好。我讲这个题目相对具体一点，技术性强一点，所以在讲这个题目之前以后今天从上午开始听了朱助理的讲话和几位领导的讲话非常有感受。首先谈点体会，我算是作为我们这个机构投资人表达我们对新股发行体制改革的一个欢迎的态度。因为作为一个专注于资本市场的机构投资者来讲我们是非常欢迎有一个健康的市场化方向发展的这么一个制度，这里面包括新股发行定价的市场化，也包括新股发行节奏的市场化我们都非常希望这两个方面朝着一个目前即有的方向不断的迈进。我们在这方面也做过一些研究，在这几年的投资的过程中也有不少的体会。我们总结了几点就是为什么欢迎市场化的发行的制度第一个我们做了一个简单的统计，其实历史上有过6、7次的新股发行的暂停，大家都非常清楚，市场觉得压力大，新股发行影响了二级市场的价格，然后承受能力承受不了，市场承受不了就不得不暂停。其实回过头来看的话每次暂停并没有对市场的走势有什么太多的实质性的影响，最后决定这个市场走势的还是我们宏观经济啊，上市公司的运营等等非常基本的东西，而不是说我们是不是有新股发行。这是我们过去研究的一个结果。
　　第二个我们觉得也有一种观念就是说尤其每当市场不好的时候新股一发行市场就失血，最好不要发，不来圈钱，这个观点其实从咱们资本市场以来一直存在，现在多多少少也有这样的声音，这个道理其实含浅显，你资本市场如果没有一个新的动力不断的注入进来的话这个市场是没有办法搞活没有办法搞大也没有办法搞好。
　　我们这个市场缺的不是资金，我们每次打新股有那么多钱，说明我们这个市场根本不缺钱的。为什么这么多的钱在一级市场不愿意进来有两方面的原因，一个可能一级市场无风险的打新股的收益比较高，我就享受这个无风险的收益就可以了，没有必要冒这个二级市场波动的风险。第二个我想可能就是我们二级市场还需要这些上市公司还需要不断的来增强自己的吸引力，不断的来给投资人提供长期的稳定的有可靠的成长性的回报，这种情况下我想如果你有稳定的有吸引力的成长性我觉得应该不用担心有场外的资金进入这个市场。
　　我们看到当年有一些新股上市的时候有几十亿的市值，通过融资已经达到了60亿。看到这个市值增长的幅度是25倍。如果我们市场上有非常多的这类企业可以进来，我觉得根本就不用担心没有钱的问题。第二个我觉得就是我们这个市场化的发行体制有利于我们留住我们优质上市资源，这个问题现象好像没有原来突出了，因为我们06年重起IPO的时候把这个问题应该说有一定程度的解决了这个问题，其实06年之前我们相当长的时间停了IPO，我们看到很多的国有骨干型的阶级都纷纷选择在香港上市，或是纽约上市。这就造成一个问题，这些企业都是国有的骨干型企业，比如说中国电信、中国移动、还包括几个大的银行等等，非常骨干型的企业甚至有一些垄断性的，比如中国移动，它双向收费也好很多收费都非常不合理，这个不合理的收费最后由于它是海外上市，回报给海外的投资者了，海外的投资者分享到了它这个垄断的收益而我们国内真正它的用户并没有分享到它这部分的回报其实是非常可惜的一个结果。我们看到06年重新启动IPO以来，很多大型的国有的蓝筹企业又回到国内的市场发行，这是一个非常好的方向，应该继续的坚持，同时我们还可以其实还有很多中国优秀的企业没有在国内上市，尤其是一些新兴的，比如百度、腾讯都是非常不错的企业并没有回到国内上市。其实未来如果我们能够坚持市场化的改革方向，增强我们自己本土市场的市盈率，让他们也回来的话应该说对所有的投资者来说都是一个很大的福音。
　　最后一点观察就是觉得这个体制改革往大了一点说是对中国经济的转型有很大的意义。今天屠市长讲话的时候也讲到了，因为时间有限没有展开，我们觉得确实是现在大家都在谈中国经济的转型，觉得中国经济的结构优很多不合理的地方，确实是有多需要调整的地方，比如说我们制造业比例过高，服务业比例过低，我们国民分配里面国家占的比例高，个人占的比较低等等的问题都需要解决。我们作为金融来讲，金融是作为实体经济服务的，我们谈经济结构调整的时候其实我们自己的金融结构其实也是需要调整的，你为经济服务的，如果你的金融结构跟不上我们经济结构变化的话，你可能会一个是你服务的功能不好不能有效的发挥，另外一个可能你会背上比较多的不良资产。所以我们可以看到几个现象，目前为止我们金融结构还是存在问题的。第一个我们可以看到我们去年银行放的这个天量信贷9.59亿的信贷，我们IPO的融资是2000多亿，一个非常悬殊的结构，比过去还要悬殊。过去是1：10左右，去年银行的投放使这个结构产生了扭曲，但是我们看一下这个银行投放方向来看的话尽管为我们经济的率先复苏做了很大的贡献，但是还是有很多的问题。
　　最近有很多的数据出来了，9万亿40%多是投入到国家的一些融资平台等等其实都不是我们希望非常鼓励的一个方向，因为我们讲调结构，我们希望更多的新兴产业，更多的服务业能够逐步的成长起来。银行贷款天然的低风险的偏好它是解决不了这个问题的，比如说银行贷款它会要求你要抵押，你最好是有厂房有设备抵押，然后给你贷款，或者是当然你你是一个非常大的央企也会把款给你。但是成长期的中小企业你贷款也愿意，但是他问你要抵押，你能拿出多少房，拿出多少车间能抵押贷款。而且中小企业的高风险高收益的性质本来就不适合银行，因为银行的定价是有区间的，定价并不市场化，我们做资本市场的都知道，你高风险就要求你高收益，我觉得你这个中小企业风险很大的，我让你贷款上升50%。但是目前银行利率没有市场化的情况下还做不到，所以我觉得这时候有创业版的推出，这是为我们中小企业解决中小企业融资问题的一个非常合理的，也是非常有前途的融资途径，我们非常乐意看到这个途径发展壮大，也看到我们资本市场的建设能有充分发挥得成果，所以我认为一个理想的发行市场体制市场化的一些结果简单的四条。一个是二级市场的价格比较合理，第二个是IPO不再是走走停停。美国去年的IPO也很少，都是企业自己的约束。第三个我们觉得是优质的企业愿意在国内上市，第四个就是不光卖好的东西还有多层次的东西，这是我们比较理想的作为机构投资人愿意看到的结果。
　　最后花5分钟谈一下股份限售与新股价格的问题。股份限售这个大家都很清楚，发行股份一年内不能转让，如果有控股股份的话就是3年内不能转让。这个是有道理的，因为它考虑几个因素，一个是公司内在的价值跟你的经营业绩等等各方面相关。另外一方面大家肯定还会考虑这些以下这些因素，就是你有没有会不会有虚假的财务数据，短时间内会不会发生巨变，管理层是不是稳定，这些都是在新股定价过程中考虑的问题。所以在新股发行的时候公开发行前的股份有一定的限售期有利于正确的反应公司的价值。首先第一个就是公司上市以后持续的股东的稳定性，如果你限售三年至少它有个三年的规划，三年内把公司经营好，同时避免公司上市急功近利的搞虚假财务报表。我们非常肯定的说很多公司上市前会把自己打扮得非常漂亮而不管上市以后一年两年以后是什么样的，因为上市以后是可以卖的。最近创业版上市以后的财富效应给很多人一个兴奋点，有很多人都觉得干什么都不如这个挣钱快，以前在二级市场觉得很挣钱，现在我觉得我狠心做一个企业，4、5年以后收益率比别的高多了，如果我们没有这个先进的制度的话我们可以想象很多人做一个企业达到上市标准的话马上上市，上市以后马上卖掉，在我们中国文化里面还是有不少这种基因的。所以这个机构可以避免这个问题。第三个就是避免过多的风险溢价，如果你这个风险溢价太多了，就体现不出它的价值，同时也避免股东短期内大规模的抛售打压公司的价值。
　　跟这个相关的就是网下配售这一块，核心的定价之间的关系。因为现在有三个月的限售期，使市场充分发挥价值的功能，首先询价机构肯定是应该来说比普通的公司有更多专业的评价这个价值。一定的限售期也可以约束询价机构比较公正的定价。也是很简单，如果我可以询一个价格询完以后把它卖掉，我应该说是有一定的东西，而不是所有的机构啊不考虑这样做，但是不排除一些机构这么考虑。然后上市之后很快的把这个股份抛售掉。当然如果这个时间过长的话还是有一定的流动性风险的，会让机构带询价过程中考虑流动性风险的补偿。
　　所以总结下来第一条就是公开发行前股份有一定的限售期可以确保询价过程正确反映公司的制度，这个制度是可以坚定信心的。第二参与网下配售的股份进行适度的限售约束，目前条件下是可以鼓励询价机构在一级市场充分发挥价值功能。第三就是建议维持限售期的情况下，在整个机构发行更加市场化询价机构市场行为趋于理性的情况下可以考虑适当的缩短限售期。我的报告完了，谢谢。
　　

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