新股发行体制改革研讨会今日在上海西郊宾馆召开，腾讯财经对本次会议进行现场直播。中金公司研究部董事总经理丘劲表示，对证券公司来说IPO定价能力重视程度将会有很大一个提高，过去券商把很多的审批文件作为资源，对定价是非常不重视。但是往后如果IPO市场化越来越深入的话，券商水准很大程度就看你的定价能力。
　　以下为中金公司研究部董事总经理丘劲发言实录：
　　丘劲：IPO发行过程当中研究报告的重要性跟新产品上市一样，客户消费者都需要对这个产品的功能，它的质地有一个了解，新股上市也不例外，这个作用产品说明书的作用实际上招股说明书可以起到这个作用。但是股票发行和一般产品发行一个本质的不一样就是这个股票的价值不光是取决于过去的历史和现在的情况，它很大的价值是要体现在未来的影立得基本面的变化，它有一定的不确定性，法律约束也不是很强，所以不能给大家一个很好的答案。机构投资者可以通过报告给大家一个情况，但是现实情况有两点，一个是投资者的研究能力差别比较大。在这么几天的时间里面做出判断是比较困难的，券商有一个好处，这个分析员最起码一个月前进入这个项目，了解公司，了解行业的情况，做分析。所以说券商的研究报告服务呢在所有的市场上对投资者都是一个很大的服务内容，投资者是非常关注的。但是研究报告呢有两个问题，潜在的问题，大家谈的比较多的，这个第一个问题就是误导性的，就是你这个如果说发行商如果你的专业水准不高，定的价比较离谱，这个对投资者，尤其是没有专业判断的投资者是一个误导这是券商专业水平的问题。还有一个就是系统的风险，你作为发行商你代表的是上市公司的利益，所以一定这个发行商中介机构是偏向于上市公司的，是圈钱的，所以对投资者肯定是要有潜在利益损害的。因为这个中间有三个约束的机制，使发行商不能随心所欲。第一个就是发行商的声誉，真正在这个市场上长期创造品牌声誉的话这个东西是不能乱来的。第二个就是它的现在投资银行的结构，现在都是一体化了，它不但为上市公司服务，也有经济业务，长期为投资者服务，所以说呢你如果在这个询价过程中太偏向于投资者的话，在你的经济业务上投资者就会对你进行惩罚，我们在做很多发行的时候都面临着同样的问题，有的时候及时说不是我们的判断错误，是因为大势不可定的因素使我们的投资者受到损坏以后，我们往往会受到很大的影响。这一点的话必须要考虑到。第三个约束机制也是最重要的，就是说从市场的操作来说，专业投资者不会把你的研究报告的定价作为一个圣旨。专业投资者有自己的判断的，我们给他提供的合理区间，所谓的合理区间只是供他们参考，这种询价对象我们在国内的询价的机构多多少少都是有自己的判断能力的，这就是为什么他们有询价的资格。所以券商的判断只是作为一个参考，如果你提供的建议不对的话人家可以不采纳。这三种约束市场上有普遍觉得券商是给上市公司圈钱的这是不对的。
　　我总结一下去年新的发行规则推出来以后到底情况怎么样，这个市场的数据怎么样的。上面只要看上面两个图，上面第一个图主要是看一下就是研究报告的推荐的股价区间和最终定价的价格之间的关系是什么，就是你研究的合理的对研究物的判断和最后发生定价的价格有没有指导作用。从这个图上可以看到，指导作用还是相当大的，就是从20亿以上的股票来说一般的定价都是在你的合理股值区间的上限之下有7.9—8%的折扣，因为大盘上市管理层总是想给这个市场留一些利润空间，不确定性大一点，上市的涨幅不是特别的明确。所以有个8%的折扣。10到20亿基本上最后的发行价的定价跟研究报告的的监理基本上差不多，即使是十亿元以下的包括创业版这个幅度都是在2%上下。基本上就是说可能个别的券商有个别券商的情况，就是大体总体来讲研究报告的定价还是可供参考。上市以后的表现就相差比较多了，20亿以上的规模的IPO就是在另外右边这个图可以看到，它当日的上涨幅度基本上就是在20%左右，但是10到20亿就是20亿以下的就到了60%多就是规模越小当日涨幅就越大，甚至是比大盘股高出三倍，这个现象呢跟研究报告有关系也没有关系。没有关系呢是因为这个现象是一个投资者结构的问题，大家探讨的比较多，这个是研究报告以后可能可以发挥一点作用，但是没有办法发挥直接的作用，因为研究报告不可能改变投资者的结构。还有一种情况就是可能研究报告是低估了小盘股，因为中国有很多的中小企业增长空间非常大，投资者比较看好这些公司，即使券商研究员的观点比较保守，资本市场照样给这些成长性很好的小盘股给很高的溢价，这是研究报告可以改进的地方，可能分析员研究机构对这些增长性很高的公司挖掘不够，定价太低，这两方面我们都会做出研讨。我们这个研究报告对IPO的作用在国际上做了一个简单的比较，实际上也是安排比较合理的，而且是结合了中国的国情。
　　我们有两个比较极端的市场，香港市场和美国市场看，香港市场跟国内的IPO的询价基本上是一样的，唯一的差别就是在香港市场上市的首日你这个研究报告你这个询价报告发完以后是不能马上写研究报告的，要从定价那天起40天以后这个分析员才可以重新发表你的报告。这个原因主要是你在做这个IPO报告的时候接受了很多的内部信息，这个内部信息通过一段时间传递到市场上，40天就避免了这些信息的不对称。但是呢因为现在咨询发达，信息传递非常的迅速，所以这个监管的作用反而越来越小，相反呢这个40天的寂寞期实际上对投资者的负面越来越多。经常发生的事情就是股票上市当天以后马上就会有新的情况发生，要么是公司层面的，要么是市场层面的投资者从你这个公司买的股票以后非常希望及时得到你这个分析员的分析和判断，现在股票跌了上市以后你给我一个建议我是卖呢还是买更多的。分析员说对不起我现在没有办法回答你，很大程度上我们感觉操作来说我们的感觉是损害了投资者的利益。所以中国的发行，当天能够出研究报告这是一个创新，是一个好的安排和设置。美国的情况是比较极端。美国在证券法上规定，就是你券商发的任何的IPO的报告都是作为招股书的一部分，因为招股书有法律效应，你出的任何的研究报告一旦发了以后你就要有法律效应，你这个东西如果做的东西中间有错的话以后会受到法律的约束。因为美国诉讼法的原理大家都知道，在历史上美国基本上没有券商在做IPO发行的时候同时发表研究报告，这个是美国的一个特例。但是即使在这种监管环境下根据我们的经验就是它实际上也是可以说的不太恰当就是可以偷偷做，比如我们国企在美国上市，不管是114A的方法还是直接的上市，都可以说你可以来我这里推荐，但是呢你不能公开发表研究报告，你可以拿PPT来我办公室讲这个股市，然后我记下来，你走了以后把这个PPT带走，有的时候我们一忙以后可能会把PPT忘在客户那里，然后还要再拿回来，万一出什么事的话这些都要没收。在美国这么严厉的监管下我们也要给他们做分析判断。尤其海外发行，在美国这么严厉的环境下对研究的服务还是需要的。
　　总结来说我觉得这么几点供监管机构和投资者参考。第一个我就是说我们现在IPO研究报告的发行机制基本上没有太大的负面的东西，而且是非常适合中国的国情。这是第一个。
　　第二个就是证券公司来说IPO定价能力重视程度将会受到很大一个提高，就是你这个在过去券商把很多的资源有很多的审批文件，对定价是非常不重视。但是往后如果我们IPO市场化越来越深入的话，你券商水准很大程度就看你的定价能力。国际上一般的惯例IPO上市以后是有跌有升的，但是平均来说你一定给投资者有10—15%的利润空间，要保证它的平均的收益新股上市毕竟是已经上市的公司要有风险的，因为管理层没有经过考验，公司的业绩稳定性也是非常不熟悉，所以你这个发行如果能做到这一点肯定是很好的。如果每次发行都跌破股价再发行的话就没有人投资你的股票了，所以这是一个市场机制会慢慢慢慢调整的。你现在高一点低一点问题不大，只要我们的改革深化坚持，肯定以后的状况会更好。
　　第二点就是证券公司我们的经验一定要对定价要有一个从整个系统协调上要有一个非常明确的管理模式。经常出现的问题呢就是说证券公司里的研究职能不独立，基本上研究就是为客户服务的，在这个情况下投资者的利益要得到充分的体现。中金公司历史上IPO作为主要的业务，这种情况下我们的经济业务第一天开始就非常的明确我们的研究都是非常独立的。同时投资银行要创造各种各样的条件，让分析员对这个公司有一个非常深入的了解，使他的信息掌握到最大化。所以这两个是对中介公司提的要求。
　　第三个就是技术细节上要保证分析员接触到合适的信息，不能是片面的信息，还有一些过程的安排。我有说到这里，谢谢大家。
　　

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