□兴业证券投资银行总部 刘兴邦 雷亦 
　　随着国内证券市场投资理念的日趋理性和机构投资者的日益壮大并占据市场主导地位，本次新股发行制度改革在坚持市场化的改革导向,进一步保护中小投资者利益,加强对上市公司募集资金使用和管理以及提升承销商和询价对象的理性定价水平等方面都会产生深远影响,新股发行制度改革有可能会对市场产生以下几方面的影响。
　　
    券商发行承销竞争格局将逐渐改变。本次发行制度改革的核心理念是进一步推进发行定价的市场化，促使发行人、投资人、承销商等市场参与主体依据各自的风险和责任承担能力理性参与新股发行的发行、申购和承销。可以预见的是新制度实施后一二级市场的价差将总体上实现有效对接，新股申购不再是不赔稳赚的馅饼，特别是中止发行制度的引入将使承销商面临更大的承销风险。这将有效促使国内券商从目前的以资质和牌照为核心的流程式发展模式过渡到以定价和渠道能力为核心的精细化发展模式，从过去重视材料制作和程序管理的经营模式过渡到以后端的研究定价和销售服务为核心竞争力的一体化经营模式，从过去过度强调收益的经营理念过渡到风险与收益并重及高度重视项目风险与项目质量的经营理念。上述承销理念的重大转变将引致券商承销竞争格局的逐渐转变。具备资本优势、研究实力、保荐水平和渠道优势的一体化综合竞争能力的券商的市场份额将进一步扩大，优质项目将进一步集中。不具备一体化综合竞争能力或者综合竞争能力一般的券商要么尽快打造和提升自身实力，要么立足于与自身综合实力相适应的业务领域，要么被其他具备综合实力的券商并购或退出承销业务领域。资本、人才和机制将是下一步券商打造自身综合实力的三驾马车，可以预见各大券商围绕这三驾马车的生存竞争将进一步加剧，券商增资、股权转让、上市或引进战略投资者（包括合资）是未来发展的必由之路。
　　
    此外,新股发行制度改革有可能对承销业务产生以下影响:
　　保荐与承销业务的分离。随着证券发行制度市场化改革的深入，券商发行承销的竞争格局将随之改变，各大券商将根据自身实力、业务专长、战略定位、盈利模式、客户需求的不同选择同时承接保荐和承销业务或者只专注于保荐业务或承销业务，这是将国内证券市场的巨大进步。这不但有利于证券市场的专业化分工，各个市场参与主体发挥其各司其职、各尽其能、各负其责、各担风险的作用，更有利于充分发挥证券市场价格发现和资源配置的功能。同时，保荐业务和承销业务的经营模式也有不同。保荐业务侧重于保荐机构和保荐代表人从全面信息披露、合规性核查和实质性判断角度对企业是否符合发行与上市条件提供专业化服务，并在一定期限内负责上市后规范运作的持续督导，其承担的风险往往是长期的和持续的，其行为更类似于保证行为。承销业务侧重于定价能力和渠道优势，负责在短期内以买方和卖方能够接受的市场价格销售出去，其风险往往是短期的和暂时的，其行为更类似于商业行为。
　　在境外市场，尤其是在香港市场，保荐和承销业务分属由不同机构承担的案例屡见不鲜，截至目前国内保荐和承销分离还鲜有案例。不过随着证券市场改革步伐的推进，尤其是新股发行制度市场化改革的深入，国内证券市场保荐与承销的分离目前在理念上具备可行性，在实务操作中还需要进行制度创新和稳步推进，对于独立承销的责任划分和市场准入方面还需要配套法规的细化和修订，实现独立承销乃至组建单独的证券承销服务公司还需要一个渐进的过程。
　　
    首先，独立承销的业务划分和市场准入还需要进一步明确。承销无疑是属于证券业务，属于《证券法》等证券法律法规调整的范围。依据《证券法》关于证券公司设立和业务范围的规定，设立证券公司（包括证券承销服务公司）要求其主要股东具有持续盈利能力，信誉良好，最近三年无重大违法违规记录，净资产不低于人民币二亿元；单独经营证券承销与保荐业务的注册资本最低限额为人民币一亿元。由于《证券法》未单独界定证券承销业务，目前的承销和保荐业务资格是合二为一的，对于具备保荐业务资格的券商来说也同时具有证券承销业务资格。如果将来实现保荐与承销的分离，需要针对承销业务的特点对承销资质的要求重新界定，可以根据承销金额的大小对承销商设置不同的资本金要求，既要鼓励组建超级航母，更要允许救生艇的存在，这有利于构成多层次具有不同需求、不同功能的资本市场，同时可以考虑仿效期货市场建立承销业务的IB制度，即允许保荐商为发行人推介承销商并从承销商处收取介绍费用，作为保荐商放弃承销业务及保荐商承担保荐责任的额外补偿。
　　
    依据《证券发行上市保荐业务管理办法》的有关规定，证券发行的主承销商可以由该保荐机构担任，也可以由其他具有保荐机构资格的证券公司与该保荐机构共同担任，这说明现阶段联合主承销是允许的，实现与保荐分离的独立承销还需要一个过程。
　　
    其次，对于独立承销的责任承担还需要进一步划分和明确。由于承销业务和保荐业务经营模式的不同，其各自所须承担的法律责任也应有所区别。目前的有关法律法规基本上是将保荐与承销的责任并列的，比如《证券法》的规定，证券公司承销证券，应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查，发现有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；又如发行人、上市公司公告的招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。
　　承销模式、承销方式、承销费用市场化。随着新股发行制度市场化改革的深入，承销模式、承销方式、承销费用也应该随之市场化。对于承销模式，各承销商可以根据自身实力和监管层对资本金（或净资本）的要求决定是否由一人承销或者组建承销团。目前我国《证券法》规定，向不特定对象发行的证券票面总值超过人民币五千万元的，应当由承销团承销。随着国内券商实力的不断壮大和风险控制制度的日益完善，应该适度放宽对承销模式的限制，授予承销商更大的裁量权。对于承销方式，主要是针对包销和代销而言的，目前国内证券市场除了非公开发行以外其他的股票发行基本是以包销为主，以后随着新股发行制度的改革可能会出现更多的代销情形。对于承销费用，将来可以考虑改由发行人与承销商自主谈判决定，将承销市场逐渐转变为高度市场化的经济行为。同样地，保荐费用也可以由发行人与保荐商自主谈判决定。

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