| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2007年03月13日 04:22 |
作者： |
黄婷 |
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证券时报记者 黄 婷
本报讯 近日，上海证券交易所新一代交易系统项目组和国泰君安证券衍生产品部共同完成“新交易系统下差异化交易机制研究”这一课题。在对投资者充分调研的情况下，该课题报告为新交易系统下的差异化交易机制的进程制定初步路线图，并建议综合考虑改革的难易程度，有序推进创新交易机制试点和差异化交易机制。报告指出，上证所新一代交易系统是实施差异化交易机制的优良载体。
国际国内交易机制
存在三大差异
该报告从证券的价格形成机制、价格稳定机制与交易实现机制等三个角度分别考察目前我国和国际证券市场中已有的差异化交易机制，并指出，国际成熟证券市场的实践经验将推动国内证券市场发展差异化交易机制。
在现有差异化交易机制来看，目前，在价格形成机制方面，国际证券市场在金融衍生品等多种交易品种上引入了做市商。而我国证券市场实行在ETF、权证交易上引入类似做市商的一级交易商，其他证券品种未有此项设定的差异化价格形成机制。
在价格稳定机制方面，纽交所和港交所不存在涨跌幅限制，也未针对交易品种的差异实行不同的涨跌幅机制，代之以大盘断路器规则；目前我国证券市场中的不同交易品种之间即股票、基金、权证、新股等已经设立了差别化的涨跌幅限制，但未实施断路器规则。
在交易实现机制方面，国际主要证券市场对上市的交易品种统一实施日内回转交易制度，并通常采用了多种多样灵活的指令类型来提升市场流动性和提高市场的定价效率；我国证券市场中对权证、可转债、股票和封闭式基金实行差异化回转交易方式，权证、可转债实施日内回转交易，而股票和封闭式基金不实施该项交易方式。在多样化指令类型方面，沪深交易所已于2006年7月开始引入市价订单，并逐渐引入更加丰富的市价订单类型。
投资者对创新交易需求强烈
根据国泰君安的投资者调查发现，投资者对创新交易品种，尤其是衍生产品上市具有较强烈的需求，一旦交易所推出适应投资者需求的交易品种，投资者的热情将自然体现在对新品种的参与热情上。
在对差异化涨跌幅限制的需求方面，调查发现，绝大多数投资者认为不应当在股票中根据股票价格等因素实施差异化涨跌幅限制，投资者普遍对涨幅和跌幅不对称的差异化涨跌幅限制兴趣不高；在差异化指令类型需求方面，相当比重的投资者认为有必要在一些股票中引入止损指令或止盈指令，以便为其交易带来较大便利。
调查发现，投资者对差异化集合竞价方式认知程度极为有限，参与程度和认同度则更低，对采用交易品种在日内回转交易方式的差异有较大的混淆，特别反映在认为ETF可以实施日内回转交易，不了解可转债可以实施日内回转交易等方面，他们普遍对权证所实施的日内回转交易表示了较高的认同度，并希望股票应同样采用日内回转交易方式，投资者对于大宗交易的认知和参与程度同样有限，仅有极少数投资者曾参与过此项交易。
逐步构建差异化
交易机制路线图
根据我国和国际证券市场交易实践，对市场不同交易品种实施差异化交易机制，就要根据具体品种的内在属性，尤其是在微观结构方面的特性来做决策。报告建议，考虑到交易制度的承继性，以及改革的难易程度，要逐步推进构建差异化交易机制路线图。
首先，建议推出更加丰富、多样化的指令类型，如止损订单和多日有效订单等。现有交易系统仅支持限价订单、非交易订单和市价订单，而新的交易系统基本涵盖了所有的订单类型，包括限价订单、市价订单、止损订单、冰山订单、一揽子订单、多日有效订单、一级交易商订单、协商订单、非交易订单等。多样化的订单为不同风险偏好和交易意愿的投资者提供了灵活的方式，同时也为机构投资者构造自己的程序交易提供了素材。从投资者的需求调查来看，对于止损和多日有效订单的需求更加迫切，可考虑先推出这两种订单类型，然后再推出其他的订单。
第二，建议放宽股票的涨跌幅限制为20%，取消目前普通股票和ST股票的差异化涨跌幅限制。从涨跌幅限制价格运动的实际情况看，涨跌幅更多地是限制了股价上涨，而不是限制下跌。由此可见，现有的涨跌幅限制制度已经落后于证券市场的发展。建议考虑逐步放开证券的涨跌幅，最终实现将大盘“断路器制度”作为替代的价格稳定机制。
第三，建议在上证50ETF、上证50指数成分股、上证180指数成分股上实施融券机制，其他股票不允许融券；将权证和上证50ETF作为试点交易品种，引入履行更严格报价义务的强势一级交易商；将上证50ETF、上证50成分股作为试点交易品种，实行日内回转交易，并在试点成功后，将日内回转交易推广至市场中的所有交易品种。
新交易系统
为创新提供优良载体
报告指出，对差异化交易机制的支持是上证所新交易系统作为创新交易系统的显著优势与特点。据了解，在新交易系统下，交易所可以为具有相似交易特性的一系列产品设定产品组，产品组内的各个交易品种采用相同的交易机制，而不同的产品组所采用的交易机制可以由交易所根据交易品种的特性进行定制，包括交易模型、交易时段、是否能够卖空、订单类型、回转交易、价格限制等交易机制的各个具体方面，都可以进行灵活配置。
除了上述不同产品之间可以设置差异化交易机制外，对于不同的市场参与者，新交易系统也能进行差异化的交易权限设置。特别是随着市场股指期货等衍生品、卖空机制的推出，对市场参与者实行差异化管理更显必要。新系统通过在产品、交易许可、交易相关的服务等三个维度对不同参与者设置不同的交易权，将有效地控制投资者本身与整体市场的风险，规范证券市场的发展。
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