1.公司是中国医疗器械协会会长单位，拥有国家级技术中心，近年来保持快速发展，确立了医疗器械、制药装备、医疗服务三大核心业务。公司依托良好的品牌知名度、技术生产实力和渠道优势（覆盖了全国8000多家医院），未来依靠自主创新加并购整合，产品线不断完善，产业链整合效益不断显现，有望实现内涵与外延同步快速增长，成为一家平台型医疗器械龙头企业。

　　2、并购是手段，围绕事业部进行产业链整合是目标

　　公司并购不是盲目的，是为了完善产业链、产品线，增加竞争力，迅速提升经济效益。整合是目的，而并购只是手段，公司更看重整合。

　　公司将以事业部为基础进行产品线整合。业务单元设立一般标准是，1-2亿元以上的分设厂，5-6亿元以上规模设为事业部。目前已经设立了感染控制、制药装备、放疗、体外诊断试剂等多个事业部。

　　事业部下的各个子公司之间取长补短，协同效应明显。例如，制药装备事业部旗下的上海远跃、成都英德已经开始协作。成都英德机械加工能力稍弱，强于质量管理，上海远跃（中药提取设备）制造。机械加工能力相对较强，二者可优势互补，未来销售渠道也可有效协同。

　　公司在整合上的重点举措：建立好的制度，搭建强有力的董事治理结构，留住或者招聘优秀的子公司总经理（薪酬甚至高于母公司高管），建立互信的融洽关系。派驻财务总监，把情况及时反映到总部，做好风险管控，进而对其他被并购企业产生示范效应。

　　3、医疗器械板块：以事业部为产品群并购整合单元

　　感染控制事业部：强势业务，稳定增长的中流砥柱

　　2010年将原来的分散的消毒灭菌设备厂，台式灭菌器和研发部整合为感染控制产品事业部。该业务逐步由设备制造商转型为整体服务商。

　　感染控制类产品2010年收入4.7亿元左右，2013年收入10亿元左右，保持20%左右增长，有望保持稳定增长。

　　灭菌设备生产水平国际领先。主要产品是医用灭菌设备、清洗消毒设备、灭菌耗材、消毒供应中心工程。

　　清洗消毒设备在国内基层医院仍有较大的配置缺口。

　　洁净手术室升级空间至少在百亿元左右。

　　体外诊断事业部：仅仅是开始

　　体外诊断（IVD）事业部近期在济南建立，由长春博讯、北京威泰克、香港威士达的体外诊断试剂以及研发部整合而成。

　　博讯与威泰科、威士达具有产品和渠道的协同效应，打通了体外诊断产品与渠道的产业链。未来还有望通过并购布局化学发光、POCT等其他产品领域。

　　2010年收购北京威泰科65%股权，主要代理法国梅里埃公司的微生物检测产品，增长较平稳。2012、2013年净利润分别为1092万元、1683万元。

　　公司2012年通过并购长春博迅（当年75%股权，目前93.8%）进入诊断试剂市场，主要提供血液免疫诊断产品。长春博迅在2012年、2013年扣非后净利润为5098万元、5594万元。长春博迅主打产品微柱凝胶免疫检测卡在血液免疫诊断领域与传统的试管监测，玻片血凝检测相比，有灵敏度高，检测时间短，使用便利的优点。目前在该领域长春博迅国内市场份额超过50%，年销售额超过1亿元，今年有望比去年大幅增长，市场容量在20亿元以上，进口率70%，替代空间广阔。

　　2013年收购威士达60%股权，2013年实现的净利润为8733万元，收入7亿元左右（2012年6.4亿元）。2014年2季度开始并表。

　　放射治疗事业部：致力产品升级

　　主要产品有医用电子直线加速器、放射治疗模拟机、钴60治疗机等，公司在该领域国内的市场份额位居第一，大概占有率在30%以上，主要竞争对手是外资企业，能够达到40%以上的较高毛利水平。估计2013年收入规模为2.5亿元左右（备注：公司暂未提供，笔者估算），这几年增长较慢，预计保持15%左右增速。与西门子等国际巨头竞争不占优势。没有高能级，只有中、低能级，市场受限，还需1-2年研究开发期。

　　手术器械业务：有望乘势而上

　　2013年外科与骨科产品销售额10亿元（2012年为7亿元），贡献4000万利润，有望保持20-30%增长。上海泰美（由公司注册成立，控股60%）主要代理强生骨科产品，还将代理其他公司产品，主要覆盖广东、上海、湖南、湖北等南方市场。

　　口腔技术分厂：有望成为长期增长点

　　2011年收购山东中德牙科45%股权，正式进入该领域，主要产品包括牙科综合治疗椅、口腔科消毒灭菌器、手术器械及其耗材。2013年口腔科耗材销售额2000万元，预计2014年实现3000万元，有望成为公司新的长期增长点。口腔科耗材的毛利率要远高于医疗器械。

　　公司和清华大学共同申请的科技部经费项目（关于口腔的CAD,CAM辅助设计）积累了大量适合国人的口腔数据。与河北省口腔医院、301医院合作设立了义齿、种植体生产公司，解决种植体一次性消毒问题，目前正等待生产批件。产品性能与国际品质差距不大。我国种植牙水平与发达国家相比差距很大，渗透率仅相当于韩国的1/20。

　　2013年收购了山东省口腔医院（山东大学口腔医院）义齿加工车间，进一步扩大规模。

　　公司2014年初推出“口腔清洗灭菌技术整体解决方案”及“数字化口腔修复技术整体解决方案”，公司将为口腔医疗机构提供“一站式”整体解决服务方案。竞争力显著增强。

　　医用耗材：

　　公司生物医用耗材目前规模很小。2011年收购的上海天清生物材料有限公司，产品是可吸收缝合线，预计2011年的收入在1000万元左右，净利润115万元，目前基数很小，未来有望在此基础上高速增长，但成为公司贡献利润的重要来源还需要时间。

　　公司参股15%的合资公司新华安得医疗目前生产销售输液类、注射穿刺类、真空采血系统、导管类、妇科肿瘤筛查类等系列产品，率先开发出TPE输液器、采用新工艺的避光输液器等多种拥有自主知识产权的产品，并且拥有多项发明专利。目前企业参与了静脉留置针、流量设定微调式输液器等多个产品行业标准的起草，其中留置针为第一企业起草单位。

　　4、医院管理事业部：医院并购整合值得看好

　　医院是医疗器械业务的下游，具有产业链垂直整合的协同效应。公司规划到2020年收购100家医院，目标远大。公司医疗投资的方向是骨科、妇幼专科、肿瘤科，以“大专科，小综合”为特色。

　　公司2013年签订协议投资6家医院。包括淄博昌国医院、济南平阴县中医院、太原华晋骨科医院、合肥东南骨科医院、南阳市第五人民医院（骨科）、南阳中心医院（包括南阳肿瘤医院）。这些医院的总床位数由800张在投资完成后将扩张到4000张。

　　公司与湘雅医院集团签署了战略合作协议，有望与其他大型医院进行战略合作，在人才培训、管理、输出等方面将得到支持。目前正筹划与美国UHC(全美大学医院联盟)在北京设立国内唯一的培训、管理机构。

　　今年预计将有5家医院达成并购整合意向。预计2014年底淄博昌国医院有望改制为营利性医院，可贡献净利润，预计2015年贡献收入3亿元，利润1500万元。以后收购的会直接是营利医院。收购后改营利医院比较麻烦（民政部要求把增值部分全加入进来），淄博昌国医院是一家民营专科医院，经过20多年的发展，已逐步确立了在山东省内癫痫专科的地位，2014年预计1亿元以上收入，贡献1000多万利润（2015年有望贡献2000万净利润）。后续准备收购的医院都准备先改成营利性医院。

　　5、血液透析业务有望蓬勃发展

　　血液透析是公司未来的主攻方向之一。血液透析包括设备、耗材、服务（透析中心）三大领域，公司将利用自身技术优势打通全产业链。

　　公司拥有国家级技术中心，研究人员500-600人，自主研发的新华牌透析机11月份有望拿到注册证，目前生产厂房已建设好，透析器获得注册时间尚不确定、透析液竞争壁垒相对较低，均已提前布局。公司计划2014年底前下设多10-20家透析中心营业，每家30-50个床位（30-50台设备，每台成本9万元左右，估算为大约500万元左右投入）不等，估计2-3年做到100家，将来计划做到1000家（有望发展为品牌连锁模式）。计划每年实现20亿元收入（200亿元中的10%）。中国未来至少有5000-6000家血透中心（每周2-3次，有一定的辐射半径），计划采取肾病医院（旗舰店）带动血透中心的模式，先在济南、武汉、长沙设立三家肾病医院。未来主要收购现成肾病医院。济南刚取得名称核准。武汉、长沙已经筹备了一段时间，每家新建医院约投入1000-2000万元。这三个省均不需要二甲以上医院资质就可以建血透中心，只需要一家肾病医院定向指导（作为旗舰店，可解决病源聚集问题），可以辐射20多家中心。目前，平阴县中医院也有十几台血透设备，会逐步放大，昌国医院也预留了场地。未来现有6家医院（包括计划并购的100家医院）都将开设血透中心，主要以护士操作为主，医生资源不构成太大瓶颈。

　　6、制药装备事业部（板块）：有望平稳增长

　　2012年开始将制药灭菌设备厂、非PVC灌装生产线设备厂、冻干机研发部、上海远跃药机、盛本包装整合到制药装备事业部。

　　2013年制药装备收入7-8亿元左右（占公司收入20%左右）。2014年目标争取与2013年持平。

　　制药灭菌设备：估计未来1-2年可能出现下降，然后会回升，改造周期一般是5年一次。

　　大输液生产线：2014年有望与2013年持平。固液双腔（室）袋生产线目前只有公司能生产，目前已生产了5-6台，每台2000多万元。已收购上海双腔袋材料生产商。科伦药业2014年有望拿到双腔袋注册证，后续增长会加速，科伦药业至少需要8-10台。

　　冻干机：2012年进入该领域，规模不到1亿元。

　　中药制药装备：2013年3.53亿元收购上海远跃90%股权（10月开始并表）。上海远跃药机占据中成药药机市场50%以上的市场份额，2012年收入1.78亿元，净利润3364万元，2013年扣非后净利润为人民币4048万元，承诺2014年、2015年净利润不低于4500、5000万元。

　　生物制药装备：2014年拟采取增发换股加上现金收购成都英德85%股权。成都英德设备符合生物疫苗、单抗类产品设备需求趋势，整合后加工能力将大幅提升，增长有望提速。成都英德原股东换股价格为39.5元，对方仍然很有信心与公司进行合作。后续将通过定增方式进行再融资，定向增发价格为35.5元。当前股价低于换股价，待到未来2-3月正式换股之时，如果股价回升到39.5元以上，则并购将继续进行，如果股价低迷，则有可能使得并购方案和时点有所调整。成都英德原股东净利润承诺：2014年不低于3800万元、2015年不低于4280万元、2016年不低于4580万元、2017年不低于4680万元。

　　7、激励机制不断完善

　　2014年制定的新的考核激励奖金管理办法更加精细、科学、合理：主要考核公司EVA值、净利润增长率、营业收入增长率、四金占用比率（应收账款、预付账款、其他应收款、存货占营业收入的比重）四个指标。而2009版的业绩考核指标主要考核资产增值保值率和净利润增长率两个指标。新版方案对于公司业绩增速超过40%时的激励力度更强，最高计提的奖金占利润增加值的比例可高达35%（2009版的上限为30%）。预计2015年相比2014年奖金计提额度可能减少1000万左右。

　　新版方案还要求，公司董事、监事、高级管理人员承诺在激励奖金兑现后三个月的非窗口期，以不低于其激励奖金的50%在二级市场上购买新华医疗股票，这样管理层利益与投资者利益更为一致。

　　8、盈利预测与投资评级

　　公司2013年医疗器械产品收入为33.75亿元，同比增长40.18%，环保设备收入为3281万元，同比增长8.54%，药品及器械经营收入为7.5亿元，同比增长33.96%。按照公司十二五规划，2015年达到50亿元销售规模，2014年将提前超额达到这一目标，有望实现收入52-53亿元，实现净利润3.3亿元（对应每股收益0.64元）。2015年-2017年争取翻番，达到100亿元，净利润达到6-7亿元，保持每年26%的增长，且净利润增速将高于收入增速，达到医疗器械行业龙头地位水平。2018-2020，计划再翻番，实现净利润13亿元以上。

　　公司上半年扣非后业绩增长30-35%，与一季度相比明显加速（22%），预计二季度单季度扣非后的利润增长在40%以上，同比环比均提升明显。公司二季度业绩增长加速的主要原因是威士达医疗二季度开始并表，预计威士达二季度贡献利润在1000万以上。预计2014年净利润增速有望达到40%以上。

　　根据以上分析，预计公司2014、2015、2016年每股收益为0.85、1.22、1.64元，对应当前股价市盈率为38.59、26.94、20.06，基于未来3-5年公司收入有望保持25%左右的确定性增长，盈利能力较高的新业务比重进一步增加，未来净利润增速有望超过收入增速，按2015年30-35倍市盈率，合理股价区间为36.6-42.7元，予以推荐评级。