本报记者 李国鹏

　　9月2日复牌后的凯诺科技(600398)连续涨停,各种力量的助推与炒作背后,是海澜之家要借其壳上市。与之相伴的是,外界对于海澜之家、海澜集团、海澜投资及实际控制人周建平 “前世今生”的更多病诟。

　　对此,接受中国经济时报记者采访的业内人士认为,周建平虽然有自己精心设计的“海澜系”资本线条,但在海澜之家IPO受阻、金融布局陷入僵局、其它投资受困后,“他(周建平)绕了一圈从终点又回到了起点,最后选择借壳 (凯诺科技)实属无奈,而其‘海澜系’的资本梦想也面临破碎。 ”

　　扑朔迷离的重组

　　8月31日,凯诺科技公告了《凯诺科技发行股份购买资产暨关联交易重大资产重组报告书 (草案)》。报告书显示,本次凯诺科技拟购买的海澜之家100%股权的评估价值合计为134亿元,以此确认的交易价格为130亿元。

　　130亿元,是凯诺科技目前总市值20亿元的6.5倍。公司原大股东江阴市第三精毛纺将其持有的凯诺科技23.29%股权,以5.09亿元的价格协议转让给海澜集团,彻底退出上市公司,周建平将成为公司新的实际控制人。

　　至此,整个事件再次变得扑朔迷离起来。

　　首先是海澜之家注入凯诺科技的评估值为130亿元存疑。事实上,上述130亿元的收购价格远超海澜之家2012年3月IPO时的预期市值。据海澜之家当时的招股说明书,公司拟发行4900万股、募资10.63亿元。按此计算,其达募条件下的发行价为21.70元,对应发行后的总市值为106.12亿元。

　　对比可见,此次凯诺科技开出的价格,高出海澜之家直接IPO保守预期市值的22.50%。根据披露,此次海澜之家的评估价为134.89亿元,评估增值率高达408%。若以资产评估价计,则高出了27.11%。

　　同时,在同行业的估值对比中,海澜之家的评估值显然也是远远高于同行的,130亿元的交易价格相当于4.9倍的市净率,而目前A股的平均市净率仅为1.83倍。

　　此外,凯诺科技此次收购海澜之家后,估值也被摊低。今年上半年,凯诺科技的净利润、期末净资产分别为8060.61万元、21.30亿元,以该股停牌前的股价3.10元计,对应的动态市盈率、市净率分别为12.43倍、0.94倍。

　　数据显示,今年上半年海澜之家的净利润、期末净资产分别为67170.42万元、26.55亿元。按此并表计算,重组完成后上市公司的动态市盈率将降至9.26倍,市净率则被推高至2.91倍。

　　显然,凯诺科技的每股净资产会被大大摊薄,这将直接损害了小股东的利益,而按重组报告书所述,凯诺科技持股76%的公众股东在重组后会被摊薄至11%。

　　“凯诺科技重组前每股净资产3.29元,重组后折算的每股净资产仅为1元左右,也就是说,重组后小股东所持有的每股2.29元的净资产被海澜集团等七方股东所剥夺。”一位投资者对本报记者表示。

　　其次是2013年海澜之家逆行业周期高速增长。业界的研究综合分析认为,不管从门店数量、单店销量、产品价格三方面来说,海澜之家都不存在逆周期高速增长的动因。

　　2013年中报显示,整个服装行业已进入拐点,除了海澜之家仍能保持高增长外,其它服装企业已出现业绩倒退,并纷纷宣布进入调整期。

　　在上述业内人士看来,假设此次重组完成后,原凯诺科技的公众股东仅占11%的股份,其余89%归海澜集团等七方所有。即使业绩不达重组时的承诺,海澜集团等七方股东把部份持股注销,最终,注销所得的每股权益也是平均分到每位股东头上,包括海澜集团等七方占大头的股东。

　　值得关注的是,由于海澜集团等七方占公司的89%权益,他们所分得的权益也是最大的比例,只是一个“左手交右手”的补偿形式,而那11%的公众股东受益却甚微。

　　“海澜系”重拾凯诺科技

　　根据重组方案,凯诺科技拟向海澜之家7名股东定增38.46亿股,定增价为3.38元。由于定增同时江阴第三精毛纺将所持全部股份转让给海澜集团,故重组后海澜集团将持上市公司39.31%的股权,与一致行动人荣基国际(周建平之女周晏齐独资)合计持有69.27%的股份。

　　信息显示,江阴第三精毛纺持有江阴市海澜大酒店100%股权,江阴市海澜旅行社100%股权,江阴海澜房地产有限公司95%股权(另外5%由海澜集团公司持有),江阴海澜房地产有限公司分别持有江阴市海澜城建开发有限公司55%的权益和无锡市海兰房产开发有限公司55%的权益。而这些企业皆为“海澜系”成员。

　　从海澜集团的“前世”看出,海澜之家是在海澜集团同时控制凯诺科技期间发展起来的,其通过关联交易套取凯诺科技现金的事件时有发生,而凯诺科技董事、高管后来都是海澜集团的股东。这可能是凯诺科技拥有完整的服装产业链却一直成长乏力、海澜之家为何IPO被否的主要原因了。

　　那么,在海澜之家IPO被否后,海澜集团还有什么选择呢?

　　借壳凯诺科技是其唯一的选择。如果放弃凯诺这个最优质的资源,海澜之家借壳的资金与时间等各项成本将提升数倍。有研究指出,就算仅重组一家负资产的壳公司,重组方的花费也在数亿元以上,而以凯诺科技已经远远被低估的优质资产,如果将其资产按市场价格进行重估,海澜之家借壳成本将是一个负数,这在整个A股借壳上市案例中绝无仅有。

　　“因为是网络投票,海澜集团的关联方凯诺科技大股东第三精毛纺将无权投票,也就是说只要1/3的中小投资者反对或者弃权,重组方案就会失败,所以其间的变数还很大。 ”上述业内人士说。