西南证券拟通过募集资金，增强资本实力，大力发展资本中介型业务，借助地方经济发展和企业资源，充分发挥地域性优势，通过资产管理、投行、另类投资等业务，打造地方性融资平台，从而优化公司业务结构，提升业绩和ROE水平，降低业绩的波动性。
　　
西南证券（600369）：背靠大树好发展
丁文韬
海通证券
　　SAC执业证书编号：
　　S0850512060001
　　
公司基本情况： 
　　公司发展历程
　　1999年12月，原重庆信托证券部、原重庆市证券公司、原重庆有价证券公司和原重庆证券登记有限责任公司联合其他股东共同发起设立西南证券有限责任公司；
　　2006年10月，建银投资、重庆渝富资产经营管理有限公司、云南冶金集团等对公司进行了增资；
　　2008年7月，渝富资产受让建银投资转让的9.6亿元股权，成为公司第一大股东；
　　2009年初，借壳ST长运上市；
　　2010年8月，完成首次定向增发，募集资金60亿元。
　　公司业务牌照齐全
　　公司目前已获得经纪、投行、自营、资管、新三板、融资融券、约定购回、利率互换、债券报价回购、中小企业私募债等业务资格，基本实现“全牌照”。
　　此外，公司通过子公司全面布局基金、直投、期货、另类投资、区域股权融资等业务以及海外市场：
　　2010年，公司设立全资直投子公司西证投资，2012年9月，增资至6亿元；
　　2012年3月，受让银华基金20%股权，持股比例增至49%，为银华基金第一大股东；
　　2013年1月，公司拟以2000万港币的注册资本，在香港设立全资子公司；
　　2013年2月，公司增资控股了重庆股份转让中心，持股比例53%；
　　2013年4月，公司设立全资另类投资子公司西证创新投资，注册资金6亿元；
　　2013年4月，公司拟收购西南期货100%股权，转让价共计8880.5万元，已与转让方开投集团和万南铁路签订转让协议，待重庆国资委、证监会等相关部门批复。
　　
依靠地方经济发展，目标地域性重要金融平台
　　管理层：新董事长上任，具有地方经济发展经验
　　2013年3月19日，公司董事会推举崔坚担任董事长；5月20日，获证监会批复，崔坚正式担任公司董事长，本届任期至2015年2月14日。
　　崔坚，生于1955年8月，在担任西南证券董事长之前担任重庆市政府副秘书长、办公室副主任、重庆市国资委主任。其中，担任重庆市国资委主任共7.5年，熟悉重庆的经济发展情况，具有较强的资源组织能力和较深的对地方经济发展的经验，有助于西南证券成长为重庆市的地方金融平台。
　　但是，董事长任职时间的长短将决定是否能够对公司的转型发展起到深刻影响。
　　股东情况：重庆市国资委为实际控制人
　　公司控股股东为重庆渝富资产经营管理集团有限公司，持有公司40.45%的股权，渝富资产经营管理集团是代重庆市国资委履行出资人职责的国有独资综合性资产经营管理公司，公司的实际控制人为重庆市国资委。
　　前十大股东中，重庆国际信托、重庆城建、江北嘴投资公司、重庆国创投资、重庆水利投资、重庆高速公路集团、重庆水务资产公司均有重庆国资委背景。西南证券具有较强的地方政府背景。
　　地区背景：西南地区经济中心
　　重庆市是我国第四个直辖市，全国五大国家中心城市之一（北京、上海、天津、广州、重庆）。长江上游地区经济中心和金融中心，及航运、政治、文化、教育、科技等中心。两江新区是我国内陆两个国家级的新区之一。
　　2012年，重庆市实现GDP11459亿，经济总量名列全国大陆城市第七位，占全国GDP总量的2.21%。从增速上看，2012年，重庆GDP名义增速14.46%，高于全国平均9.97%的水平，也高于北京、上海、天津和四川省的GDP增速。
　　重庆市2012年人均GDP39083元，高于全国平均水平，在我国西南部地区最高。重庆市的经济结构以传统工业企业为主，2012年第二产业生产总值占比达54%，第一产业仅占8.2%。
　　快速增长的经济水平，排名领先的经济体量，以及以第二、三产业为主导的经济结构有利于西南证券在重庆经济发展中起到金融平台的作用。
　　战略发展目标：严控风险下发展为地域性重要金融平台
　　具有地方国资委的股东背景，新任董事长曾担任重庆市国资委主任多年，重庆市经济体量和增长速度均在西南部地区处于领先位置，这三者构成了公司能够发展成为重庆市地域性金融平台的重要因素。
　　新任董事长上任后，公司重新调整战略，在严控风险因素的前提下，与地方政府、企业深入合作，为当地企业、地方经济服务，积极发展为地域性的金融平台。具体或包括：
　　（1）通过定向资管等方式为企业、政府提供融资平台类债权产品以及类股权质押融资业务；（2）若能获得股权质押融资牌照，可通过自有资金或发行资产管理产品募集资金向企业进行类贷款业务；（3）通过投行的IPO、发行债券、资产证券化等方式在资本市场直接融资。
　　
定增扩充资本实力，助推创新业务发展
　　拟向大股东定增5亿股，扩充资本实力
　　公司3月26日发布定向增发预案，拟定增5亿股，募集资金不超过43.6亿元，发行对象为重庆城投、江北嘴集团、重庆高速和重庆水务，均为公司前十大股东，也均是重庆市国资委参股公司。
　　通过增发募集资金，一方面可以用来弥补增资重庆股权交易中心、设立另类投资子公司的资金消耗，为收购西南期货、设立香港子公司等准备资金；另一方面，创新业务多为资本消耗型业务，通过定增扩充资本实力，有利于推进创新业务的发展。
　　定增助推创新业务发展
　　1、类融资业务。
　　公司2012年融资融券日均余额4.55亿元，交易量211.5亿元，共实现收入0.71亿元，占营业收入的5.6%。
　　2013年4月末，公司融资融券余额12.11亿元，市场份额0.68%，低于公司经纪业务0.79%的市场份额。
　　在融资融券客户门槛降低后，公司目标客户群体大幅增长；若能完成定增，公司资本实力增强，融资融券、约定购回式证券交易等业务的业务空间将大幅提升。公司2012年底净资本74亿元，若募集资金均补充净资本，净资本将提升至117亿元，融资融券和约定购回业务的理论空间上升至58亿、17亿左右。
　　股权质押融资放开后，公司若获得此业务资格，将更能发挥公司地方政府背景的优势，打造地方企业的融资平台，而该业务对资本要求也很高。
　　2、资产管理业务。
　　公司传统资产管理业务并不占优，截至2013年5月底，公司共发行6只产品，资产净值12.8亿元，位列市场第48位。
　　此外，公司围绕实体经济的融资理财服务，大力发展了定向资管业务，2012年末，资产管理总规模为388.48亿，绝大部分为定向资管，费率约为千分之一。
　　公司以地方融资平台为战略发展目标，其中可行的重要途径之一便是通过定向资管业务开展类股权质押融资、抵押贷款等业务，通道费率有限，但投资收益可观。
　　3、其他业务。
　　公司已成立另类投资子公司，注册资本6亿元，用于量化产品、类贷款产品及其他非证券产品的投资。参照已有另类投资子公司券商的收益率，该业务收益率将达8%-10%，提升公司投资水平。也可以通过该渠道发展平台融资业务，为地方经济发展助力，定增募集资金有利于其规模的扩大。
　　公司通过增资重庆股权交易中心布局场外市场业务，2012年，推荐2家公司在重庆股权交易中心挂牌，1家预挂牌，实现收入186万。场外市场业务未来的发展方向之一是券商作为做市商提高市场的活跃度，资金实力决定做市商的规模。
　　
投资建议　　
　　在2013年日均股基成交1600亿，股票指数上涨5%的假设下，预计公司2013、2014年实现净利润5.82亿、7.64亿，对应EPS0.25、0.33元。目前股价对应2013PE37倍，PB2倍。公司若定增完成，2013年BVPS将增厚至5.44元，PB下降至1.7倍。给予公司11.96元目标价，对应增发后13PB2.2倍。