从公司专利角度看，煤化工核心设备包括压力容器、传热装置、空分设备、风机、泵、阀。2012年年报显示公司具有三项使用新型专利，两项发明专利。最核心部分空气换热器已于2010年取得发明专利，安徽省能源局拨付的Newpower清洁燃煤气化系统生产基地建设配套款、沈阳法库开发区拨付的能源项目基础设施建设配套款都说明了政府对公司清洁能源业务的支持和认可。

科达机电（600499）：经济效益驱动清洁能源推广
　　张文博
华创证券
　　S0360512020001
　　
　　
壁垒性：从被模仿到产业化大概需要2年，科达炉独享清洁能源盛宴
　　科达机电主要从事建筑陶瓷技术装备的研发、生产和销售，于2007年开始进入清洁煤气化领域，目前已在陶瓷、氧化铝等行业应用取得实质进展。公司的反应炉是基于循环流化床改造而来，属于定制化产品，对煤种要求低、转化效率高是其特点。国内做锅炉的企业较多，通过学习、研发、挖人等方法可以形成对科达机电的竞争。由于工业企业需要有样板工程打开市场，科达机电的炉子从研发到试用花了3年时间，从试用到成熟花了2年时间，预计从成熟到推广需要2年时间，合计花费7年时间。因为竞争对手推广产品同样需要2年左右的时间，所以我们预计科达机电在清洁粉煤气化领域可以有2年左右的无实质性竞争环境发展。
　　清洁粉煤气化装置实现真正环保
　　相比传统的一段炉、二段炉，科达机电的科达炉具有明显的环保效应。传统的一段炉、二段炉耗煤量大、排放高，而且在转化过程中产生有致癌物质的酚水，以及析出大量焦油。如需要处理酚水和焦油，必须加装处理装置。据测算，每焚烧1吨含酚废水其成本约在200元左右。企业在环保压力不紧的情况下，大多不上这两套处理装置，节省下来的土地还可以用来扩大生产。而清洁粉煤气化装置的特点是转化效率高、热值高，在转化过程中可以做到零排放和零污染。
　　公司掌握核心技术
　　从处理污染物角度看，酚水和焦油是环状碳，他们的裂解温度是500-700度。而二段炉的上段炉气出口温度是500～600度，下段炉气出口温度是100～150度，产生的酚水和焦油需要加装废水焚烧炉和焦油回收装置。将含酚污水喷入焚烧炉，使酚类有机物在1100℃左右的高温下，发生氧化反应，最终生成CO2和H2O排放。不算设备投资，每焚烧1吨含酚废水其成本约在200元左右。焦油同样也许加装电捕捉装置和焦油回收装置，费电而且占地。科达炉的炉口温度是950度，炉膛内温度1200度，可以直接将焦油和酚水裂解掉。煤粉超过1000度容易出现结焦。科达炉通过控制燃料燃烧时间，使煤粉在反应炉内近停留时间3S左右，实现合理燃烧的同时，避免结焦的发生。
　　从公司专利角度看，煤化工核心设备包括压力容器、传热装置、空分设备、风机、泵、阀。2012年年报显示公司具有三项使用新型专利，两项发明专利。最核心部分空气换热器已于2010年取得发明专利，安徽省能源局拨付的Newpower清洁燃煤气化系统生产基地建设配套款、沈阳法库开发区拨付的能源项目基础设施建设配套款都说明了政府对公司清洁能源业务的支持和认可。
　　从连续运行的角度看，清洁粉煤气化装置真正持续运转部件只有三个：鼓风机（是离心机，连续几年免维护）、除渣机（出渣量比较小）、给煤机（设计的单台能力都超过总的能力，配料2台）。所以如果真正出问题应该是管理问题：保证输煤系统里面无异物、杂质进入。科达机电现在已经全面引进中控室操作，大大降低了人为故障率的发生。
　　竞争对手模仿需要2年左右时间
　　目前国内做与科达机电同类型的，成功用于低压煤气燃料炉的只有科达机电一家。由于工业企业需要有样板工程打开市场，科达机电的炉子从研发到试用花了3年时间，从试用到成熟花了2年时间，预计从成熟到推广需要2年时间，合计花费7年时间。
　　虽然从原理上来说，炉型的原理比较易懂，但是技术的沉淀与流程工艺的积累都是很重要的。有些企业可能就是因为这些原因，导致炉子一直出问题。
　　所以竞争对手推广产品同样需要2年左右的时间。我们预计科达机电在清洁粉煤气化领域可以有2年左右的无实质性竞争环境发展。
　　市场推广：最先进入陶瓷行业，氧化铝行业更易上量
　　清洁粉煤气化装置市场空间3000亿，可达空间2000亿，应用领域集中在经济、环保型燃料供给领域，包括替换传统一段炉、二段炉，以及以天然气、重油、柴油为燃料的昂贵能源领域。公司最先进入到传统发生炉保有量3000套的陶瓷行业，替换空间300亿；随后进入的500套保有量的氧化铝行业，替换空间100亿。我们认为，清洁粉煤气化装置推广的主要领域是经济性和规模优势明显、容易上量的氧化铝行业。以卖设备模式，按照氧化铝行业50%的炉子被改造计算，市场空间50亿。假设公司市占率达到50%，分三年改造计算，每年订单高达7亿，占公司12年营收的25%以上。
　　清洁粉煤气化装置市场空间3000亿，可达空间接近2000亿
　　预计全国大概有10000台左右的一段炉、二段炉可被替换成清洁、高效的科达炉。按照氧化铝500台、陶瓷5000台、玻璃3000台、印染等行业3000台计算，大概市场空间1800亿左右。如果考虑公司未来替代部分做燃料用的天然气、重油、柴油领域，用来做分布式能源发电，以及在西北等大部分地区替代生活用煤来取暖等需求，预计还能增加1000亿市场空间。
　　商业模式确定，国内外氧化铝行业最容易上量
　　为了开拓市场，公司曾在三种商业模式里做选择：1、设立合资（独资）公司+销售清洁能源；2、销售煤气化炉设备；3、销售煤气化炉设备+运营管理。对比三种模式，第一种商业模式更加适合企业在初创期树立样板工程，让市场接受公司清洁煤气装置。第二种商业模式按照完工百分比计算，可以迅速收回投资，便于公司资金周转，更有利于形成销售规模。
　　第一种商业模式：按照一台炉子2200万销售收入，利润3000万左右来计算，考虑15年摊销、维护、人工、财务成本等，公司这种模式盈利空间较小。第二种商业模式：按照完工百分比支付设备款，施工方压力较小。项目完成后可以迅速收回项目款。第三种商业模式：最稳定的商业模式，不但迅速完成设备回款，还能够为客户运管设备，进而深入挖掘客户其他需求。
　　陶瓷行业已签10亿，氧化铝行业已签3亿，潜在项目规模10亿
　　目前公司潜在清洁粉煤气化装置业务主要集中在氧化铝、陶瓷行业，客户包括中国铝业这样的国企，以及信发铝电、湖南兆邦陶瓷类似的民企。根据调研发现，国企规模较大，回款稳定，但受到审批环节繁琐影响，进度略慢。比如中国铝业如果调研完科达机电的清洁粉煤气化装置和决定预订该装置，还要经过战略部、投委会、企业管理部三个职能部门的逐个审批，流程至少需要耗时3个月。民企受经济效益驱动相对灵活：广西信发铝电在1月28日一期4×10kNm3/h点火成功后，于2月9日马上签订了8×20kNm3/h的订单。
　　统计公司潜在客户，包括国内铝业6大家族：中国铝业、魏桥铝业、信发铝电、锦江铝业、中电投铝业、东方希望铝业均参加了科达机电举办的《清洁煤气化技术在镁铝行业新品推介会》，并对产品表示出极大兴趣。
　　目前公司清洁能源项目已签订13亿订单，其中陶瓷行业10亿，氧化铝行业3亿，潜在项目规模达10亿。未来国内来自氧化铝的订单以改造项目为主，国外项目已新建项目为主，国内与国外的潜在项目比例为2：1。
　　投资建议
　　假设条件与盈利预测：我们判断房地产施工面积增速稳中有降，因此陶瓷机械增速以波动为主，市场格局确定使得行业毛利率稳定，盈利20000万；墙材机械属于替代粘土砖窑产品，空间大，毛利率稳定，预计有8000万利润；清洁煤气业务在13年有望确认5亿左右收入，其中卖设备3个亿左右，盈利4500万左右；受今年倒春寒影响，法库陶瓷工业区受雪天影响，开工率不足。我们预计13年卖气2个亿左右，亏2500万；液压件因为体量小，估计有500万左右利润；风机2000万利润；石材机械200万利润。
　　我们预测公司13-15年EPS0.58、0.79、1.03元，PE24、18、14倍，维持“推荐”评级。